เศรษฐกิจการเงินยุคใหม่:ตลาดการเงินภายในประเทศกับเงินทุนเคลื่อนย้ายระหว่างประเทศ

การที่เงินทุนระหว่างประเทศไหลเข้าสู่เศรษฐกิจของประเทศกำลังพัฒนาเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องเป็นที่มาของคำถามว่าอะไรคือปัจจัยที่ส่งเสริมการไหลเข้าของเงินทุนและประเทศเหล่านั้นควรมีนโยบายในการดูแลการไหลเข้าและออกของเงินทุนระหว่างประเทศเช่นไร ประโยชน์ที่เห็นได้ชัดของเงินทุนต่างชาติที่ไหลเข้าก็คือการเพิ่มขึ้นของการลงทุนในประเทศนั้น ผลในทางอ้อมก็เป็นการเพิ่มกิจกรรมทางการเงินนับเป็นการเสริมสร้างความลึกให้กับระบบสถาบันการเงิน แต่ในอีกด้านหนึ่งกลับเป็นการสร้างแรงกดดันต่อค่าเงินให้แข็งขึ้น และอาจทำให้เกิดภาวะฟองสบู่ในราคาทรัพย์สินต่าง ๆ ได้

ปัจจัยสำคัญที่มีผลต่อการไหลเข้าของทุนต่างชาติได้แก่ สภาวการณ์ทางเศรษฐกิจและแนวโน้มการเจริญเติบโตของประเทศนั้น นอกจากนี้ยังมีการศึกษาวิจัยซึ่งพบว่าตลาดการเงินที่ทำงานอย่างเหมาะสมและมีความลึกพอ (ซึ่งมีเครื่องชี้วัดได้แก่ยอดสินเชื่อที่ให้แก่ภาคเอกชนต่อ GDP หรือขนาดของตลาดทุนต่อ GDP หรือมูลค่าของปริมาณเงินต่อ GDP เป็นต้น) เป็นเงื่อนไขสำคัญในการดึงดูดเงินทุนเข้าประเทศ อีกทั้งยังดึงให้เงินทุนต่างชาติอยู่ในประเทศเป็นเวลานานได้โดยไม่ไหลออกอย่างรวดเร็ว ดังนั้นจึงไม่สร้างความผันผวนและลดผลกระทบในทางลบต่อเศรษฐกิจของการเคลื่อนย้ายเงินทุนระหว่างประเทศได้ด้วย

กองทุนการเงินระหว่างประเทศ ได้ทำการศึกษาปัจจัยที่มีอิทธิพลต่อการไหลเข้า ของเงินทุนระหว่างประเทศ (ในรายงาน Global Financial Stability Report: Financial Market Turbulence Causes, Consequences and Policies ที่ได้เผยแพร่ช่วงปลายปีที่ผ่านมา) พบว่าตัวแปรที่มีผลในการดึงดูดเงินทุนเข้าประเทศอย่างมีนัยสำคัญก็คือคุณภาพของตลาดการเงินภายในประเทศ ซึ่งพิจารณาได้จากความลึกของตลาดการเงิน มูลค่าและสภาพคล่อง (รวมถึงการหมุนเวียน) ของตลาดหุ้นของประเทศ และระบบธรรมาภิบาล ตลอดจนมาตรฐานการบัญชีที่ดี สิ่งเหล่านี้มีส่วนเพิ่มการไหลของทุนเข้าสู่ประเทศได้ นอกจากนี้ยังมีตัวแปรอื่นที่ส่งผลให้มีการไหลเข้าของเงินทุน เช่น การคาดการณ์ต่อเศรษฐกิจประเทศนั้น และส่วนต่างของอัตราดอกเบี้ยในประเทศและต่างประเทศ

การศึกษาของ IMF พบว่าหากประเทศมีการเปิดกว้างของภาคการเงินให้มากขึ้น จะช่วยลดความผันผวนของการเคลื่อนย้ายเงินเงินทุนระหว่างประเทศได้ ตัวอย่างในหลายประเทศพบว่ามูลค่าของเงินทุนไหลเข้าจากต่างประเทศ (ทั้งที่อยู่ในรูปการลงทุนทางตรงและการลงทุนในตลาดหลักทรัพย์) จะเพิ่มขึ้นตามสภาพคล่องของตลาดทุนของประเทศนั้น และตามที่ IMF ได้วิเคราะห์ในรายงานฉบับข้างต้น หากสภาพคล่องของตลาดหุ้นต่อ GDP เพิ่มขึ้นร้อยละหนึ่งจะส่งผลให้สัดส่วนของเงินทุนที่ไหลเข้าประเทศโดยรวมต่อ GDP เพิ่มขึ้นร้อยละ 0.15

นอกจากนี้นโยบายที่ประเทศต่าง ๆ นำมาใช้เพื่อป้องกันผลเสียอันอาจเกิดขึ้นจากความผันผวนของการไหลเข้าและออกของเงินทุนในระยะสั้นก็เป็นเรื่องที่ควรศึกษา ตัวอย่างเช่นรัฐบาลอินเดีย โรมาเนีย และเวียดนาม มีการกำหนดอัตราเงินสำรองทางการสำหรับเงินฝากสกุลต่างประเทศให้สูงกว่าเงินสกุลท้องถิ่น (เพื่อสนับสนุนการให้กู้ยืมเป็นเงินสกุลท้องถิ่น) นอกจากนี้บางประเทศยังได้เพิ่มน้ำหนักความเสี่ยงให้กับประเภทสินเชื่อที่มีอัตราการขยายตัวอย่างรวดเร็ว (เช่น ภาคอสังหาริมทรัพย์ในอินเดีย) รัฐบาลของประเทศเกาหลีใต้ บราซิล และชิลี ได้เปิดเสรีด้านการจำกัดวงเงินที่จะนำไปลงทุนนอกประเทศเพื่อลดแรงกดดันของเงินทุนที่ไหลเขาสู่ประเทศจำนวนมากและอย่างต่อเนื่อง ผลก็คือเงินทุนที่ไหลออกเพื่อการลงทุนในตลาดทุนต่างประเทศได้ขยายตัวอย่างรวดเร็วมากจนทำให้มูลค่าของเงินทุนเคลื่อนย้ายสุทธิ (เงินทุนไหลเข้าหักด้วยเงินทุนไหลออก) ในช่วงสองถึงสามปีที่ผ่านมาเริ่มลดลงอย่างเห็นได้ชัด แต่อีกหลายประเทศในเอเชีย เช่น จีน อินเดีย และเวียดนามยังคงมีเงินทุนไหลเข้าสุทธิจำนวนมากอยู่

ประเด็นสำคัญอีกประการก็คือมาตรการควบคุมเงินทุนไหลเข้าประเทศ ซึ่งพบว่าไม่ค่อยเป็นประโยชน์และไม่เกิดผลสัมฤทธิ์ในการจัดการเงินทุนไหลเข้าประเทศ หากแต่นำมาซึ่งปัญหาในทางปฏิบัติและยากในการกำหนดขอบเขตของมาตรการ หากมีการนำมาตรการนี้มาใช้ก็ควรเป็นการชั่วคราวเท่านั้น และเมื่อมีการกำกับติดตามที่ดีมากพอแล้วก็ควรยกเลิกไปในที่สุด

ในปัจจุบันแม้จะยังคงมีประเทศที่ยังไม่ได้เปิดเสรีทางการเงินหรือกำลังทยอยดำเนินการ และก็มีบางประเทศที่เคยเปิดเสรีทางการเงินแล้วกลับมาใช้มาตรการควบคุมการเคลื่อนย้ายเงินทุนในภายหลัง (เช่นการใช้ Capital Control) ในความเห็นของผู้เขียนนั้นท้ายที่สุดตลาดการเงินของประเทศต่าง ๆ ก็จะถูกเชื่อมโยงเป็นอันหนึ่งอันเดียวกับตลาดการเงินของโลก กระแสการเคลื่อนย้ายเงินทุนระหว่างประเทศจะรุนแรงมากกว่าการค้าขายสินค้าระหว่างประเทศมากนัก เนื่องจากทำได้ง่ายและรวดเร็วมากกว่าโดยผ่านตัวกลางและนวัตกรรมทางการเงินรูปแบบต่าง ๆ ดังนั้นการเปิดเสรีทางการเงินจึงเป็นเรื่องที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ อย่างไรก็ดีสิ่งที่ประเทศกำลังพัฒนาพึงดำเนินการก็คือการให้ความสำคัญกับเป้าหมายในระยะยาวเรื่องการพัฒนาคุณภาพของตลาดการเงินและสร้างความยืดหยุ่นให้แก่โครงสร้างการเงิน การยกระดับคุณภาพของสถาบันทางการเงินรวมถึงองค์กรกำกับตรวจสอบ และการสร้างสมดุลที่เหมาะสมระหว่างขนาดของตลาดเงิน ตลาดทุน และตลาดตราสารหนี้ ทั้งนี้เพื่อการรองรับความผันผวนของการเคลื่อนย้ายเงินทุนระหว่างประเทศมากกว่าการมุ่งบรรลุแค่เป้าหมายในระยะสั้นเพื่อการลดหรือควบคุมการไหลเข้าของเงินทุนระหว่างประเทศ

ข้อสรุปที่ได้จากการศึกษาเงินทุนเคลื่อนย้ายระหว่างประเทศในประเทศต่าง ๆ ก็คือ สภาพคล่องของตลาดการเงิน (รวมถึงตลาดทุน) และการเปิดกว้างของภาคการเงินเป็นตัวแปรในการดึงเงินทุนต่างชาติเข้าสู่ประเทศ การเปิดเสรีทางการเงินมีความสัมพันธ์เชิงตรงข้ามกับความผันผวนของเงินทุนเคลื่อนย้ายอย่างมีนัยสำคัญ (นั่นคือการเปิดกว้างทางการเงินมากขึ้นจะลดความผันผวนลง) คุณภาพของตลาดการเงินภายในประเทศที่สูงขึ้นนอกจากจะกระตุ้นให้มีเงินทุนไหลเข้าประเทศมากขึ้นแล้วยังมีผลในการลดความผันผวนของเงินทุนเคลื่อนย้ายระหว่างประเทศด้วย ท้ายที่สุดปัจจัยด้านสถาบันการเงินที่มีคุณภาพและระบบกำกับตรวจสอบและธรรมาภิบาลที่ดีย่อมสร้างความเชื่อถือและเชื่อมั่นให้แก่นักลงทุน ซึ่งมีผลในการลดความผันผวนของเงินทุนเคลื่อนย้ายอีกด้วย

หมายเหตุ : ผู้เขียนของขอบคุณคุณนภาพร สวัสดิพงษ์ มหาวิทยาลัยราชภัฏจันทรเกษม ในการค้นหาข้อมูลและให้ความเห็นที่เป็นประโยชน์