เศรษฐกิจสหรัฐอเมริกาได้เริ่มเผชิญกับวิกฤตการณ์สินเชื่อด้อยคุณภาพในภาคอสังหาริมทรัพย์ (Subprime Mortgage Crisis) นับเป็นวิกฤตการณ์ทางการเงินใหญ่ที่สุดนับตั้งแต่เหตุการณ์เศรษฐกิจตกต่ำครั้งใหญ่ (The Great Depression) ซึ่งเกิดขึ้นเมื่อประมาณ 80 ปีที่แล้ว โดยวิกฤตการณ์ครั้งนี้เกิดขึ้นจากสาเหตุหลายประการ
ประการที่หนึ่ง ประชาชนสหรัฐฯ มีวิถีชีวิตตามลัทธิบริโภคนิยม และนิยมจับจ่ายใช้สอยมากกว่าที่จะเก็บหอมรอมริบ โดยเฉพาะการต้องการมีบ้านเรือนหลังใหญ่ๆ ทำให้ต้องกู้หนี้ยืมสินมาเพื่อซื้อที่อยู่อาศัย ส่วนครอบครัวซึ่งมีบ้านเรือนของตนเองอยู่แล้ว ก็ดิ้นรนไปกู้ยืมเงินเพื่อไปซื้อบ้านหลังใหญ่กว่าเดิมอีก ยิ่งไปกว่านั้น ยังนิยมนำบ้านเรือนที่ยังอยู่ระหว่างการผ่อนส่ง ไปรีไฟแนนซ์เพื่อเพิ่มวงเงินสินเชื่อ แล้วนำเงินมาใช้จ่ายเพื่อการอุปโภคบริโภค ไม่ได้นำไปลงทุนเพื่อให้เกิดดอกออกผลแต่อย่างใด
นอกจากนี้ ในช่วงที่ผ่านมารัฐบาลสหรัฐฯ ได้พยายามสนับสนุนลัทธิบริโภคนิยมผ่านมาตรการจูงใจให้ประชาชนใช้จ่ายเงินมากขึ้นเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ เป็นต้นว่า มาตรการส่งเสริมให้ซื้อที่อยู่อาศัยโดยเงินผ่อน และสามารถนำดอกเบี้ยเงินผ่อนส่ง มาหักเป็นค่าใช้จ่ายในการคำนวณภาษีเงินได้
จากเหตุผลข้างต้น ส่งผลทำให้ชาวสหรัฐฯ มีหนี้สินเพิ่มสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว โดยอัตราส่วนหนี้สินต่อรายได้เพิ่มจาก 50 เปอร์เซ็นต์ เมื่อปี 2523 เป็น 100 เปอร์เซ็นต์ ในปี 2540 และเพิ่มขึ้นอีกเป็น 130 เปอร์เซ็นต์ ในปี 2550
ประการที่สอง ราคาอสังหาริมทรัพย์ในสหรัฐฯ เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง โดยในช่วงระหว่างปี 2540 และปี 2549 ราคาได้ปรับเพิ่มขึ้นมากถึง 124 เปอร์เซ็นต์ ทำให้ประชาชนต่างสนใจขอสินเชื่อเพื่อนำเงินมาซื้อที่อยู่อาศัย แม้บางส่วนจะตระหนักดีว่าตนเองไม่มีรายได้เพียงพอที่จะผ่อนส่งก็ตาม เนื่องจากเชื่อมั่นว่าเมื่อราคาที่อยู่อาศัยเพิ่มสูงขึ้นในอนาคต ก็สามารถรีไฟแนนซ์เพื่อขยายวงเงินสินเชื่อได้ ยิ่งไปกว่านั้น มีการซื้อที่พักอาศัยเพื่อเก็งกำไรโดยไม่ได้มีจุดมุ่งหมายเพื่ออยู่อาศัยด้วยตนเองแต่อย่างใด แต่เป็นการซื้อเพื่อเก็งกำไรและนำไปไว้ขายต่อ
ประการที่สาม จากนโยบายเพิ่มสภาพคล่องของธนาคารกลางสหรัฐฯ ทำให้สินเชื่อในภาคอสังหาริมทรัพย์หาง่าย ทั้งนี้ปกติสถาบันการเงินย่อมต้องการปล่อยกู้ให้กับลูกค้าชั้นดี เพราะโอกาสที่ลูกค้าจะผิดชำระหนี้ย่อมมีน้อย แต่เมื่อการแข่งขันระหว่างสถาบันการเงินเพื่อให้สินเชื่อแก่ลูกค้ากลุ่มนี้รุนแรงมาก จึงพยายามขยายขอบข่ายธุรกิจไปยังกลุ่มลูกค้าที่มีความเสี่ยงสูงขึ้น
บางครั้งสถาบันการเงินได้ปล่อยสินเชื่อให้แก่บุคคลที่มีความเสี่ยงสูงมาก กล่าวคือ ปล่อยสินเชื่อให้แก่บุคคลที่ไม่มีรายได้ ไม่มีงานทำ และไม่มีสินทรัพย์ของตนเอง จึงมีการเรียกสินเชื่อแก่บุคคลที่มีความเสี่ยงสูงประเภทนี้ว่า “นินจา” (NINJA) ซึ่งย่อมาจากคำว่า No Income, No Job and No Assets Loans
นอกจากนี้ เงื่อนไขของสินเชื่อก็มีการผ่อนปรนอย่างมาก เป็นต้นว่า สินเชื่อแบบ Interest-Only Adjustable-Rate Mortgage (ARM) ซึ่งยินยอมให้จ่ายคืนเฉพาะในส่วนของดอกเบี้ยเท่านั้นในช่วงต้นๆ หรือบางส่วนได้ให้สินเชื่อในรูปของ Payment Option Loan ซึ่งสามารถจ่ายคืนหนี้อย่างยืดหยุ่นได้ หากจ่ายดอกเบี้ยไม่ครบ ก็สามารถจะนำดอกเบี้ยค้างจ่ายไปรวมกับเงินต้นได้
อนึ่ง พฤติกรรมของสถาบันการเงินเหล่านี้ไม่ได้เป็นสิ่งที่ไร้เหตุผลแต่อย่างใด แต่เนื่องจากเชื่อมั่นว่าตนเองสามารถผลักภาระความเสี่ยงไปยังบุคคลอื่นได้ โดยผ่านกลไกการแปลงสินทรัพย์เป็นหลักทรัพย์ (Securitization) กล่าวคือ รูปแบบเดิมของการให้สินเชื่อนั้น เมื่อสถาบันปล่อยสินเชื่อไปแล้ว ตนเองจะต้องรับภาระความเสี่ยงจากสินเชื่อนั้นๆ ต่อไปในอนาคต ทำให้สถาบันการเงินนั้นๆ จะต้องระมัดระวังในการปล่อยสินเชื่อค่อนข้างมาก
แต่ต่อมาได้มีการประดิษฐ์กลไก Securitization ขึ้น ทำให้สถาบันการเงินนำสินเชื่อข้างต้นมากองรวมกัน จากนั้นก็แปลงสิทธิในการรับชำระหนี้มาเป็นตราสารหนี้อสังหาริมทรัพย์ (Mortgage-Backed Securities - MBS) และเมื่อจำหน่ายตราสารหนี้ออกไป ก็สามารถถ่ายโอนความเสี่ยงของสินเชื่อทั้งหมดออกจากงบดุลของบริษัท โดยถ่ายโอนไปยังนักลงทุนที่ซื้อตราสารหนี้ก้อนนั้นๆ ซึ่งได้ส่งผลกระทบทางลบทำให้สถาบันการเงินไม่สนใจวิเคราะห์ความเสี่ยงเท่าที่ควร
ประการที่สี่ นวัตกรรมทางการเงินใหม่ๆ โดยนักวิศวกรรมทางการเงิน ซึ่งพยายามคิดค้นผลิตภัณฑ์ทางการเงินรูปแบบใหม่ๆ เช่น ตราสารหนี้ที่มีหลักทรัพย์อ้างอิง (Collateralized Debt Obligations - CDO) ยิ่งซ้ำเติมทำให้สถานการณ์รุนแรงยิ่งขึ้น
สำหรับตราสารหนี้ CDO ได้เริ่มมีนวัตกรรมเป็นครั้งแรกเมื่อปี 2530 และได้รับความนิยมอย่างรวดเร็วจนกลายเป็นกลไกสำคัญของหลักทรัพย์ประเภทที่มีผลตอบแทนคงที่ เนื่องจากมีจุดเด่น คือ แม้มีสินทรัพย์หนุนหลังเหมือนกัน แต่สามารถแยกชั้นความเสี่ยงของหลักทรัพย์ออกได้เป็นหลายระดับ ตั้งแต่ระดับแรกที่เป็นตราสารหนี้ซึ่งมีความน่าเชื่อถือสูงระดับ AAA จนถึงระดับความน่าเชื่อถือต่ำสุดซึ่งบางครั้งเรียกในชื่อว่าขยะที่เป็นพิษ (Toxic Waste) ซึ่งมีความเสี่ยงสูงมาก แต่ได้เสนอผลตอบแทนการลงทุนสูงขึ้นอีกเพื่อชดเชยกับความเสี่ยง
สำหรับผู้ประกอบธุรกิจวาณิชธนกิจนิยมออกตราสารหนี้ประเภท CDO เนื่องจากมีรายได้จำนวนมากทั้งจากค่าธรรมเนียมในขั้นการออกตราสารหนี้และค่าธรรมเนียมในขั้นบริหารตลอดอายุของตราสารหนี้ แต่ปัญหาสำคัญของตราสารแบบนี้คือ CDO เป็นตราสารหนี้ที่มีความสลับซับซ้อนมากในการคำนวณความเสี่ยง ขณะเดียวกันสถาบันบางแห่งได้ซื้อ CDO โดยปราศจากความรู้ความเข้าใจเกี่ยวกับการประเมินความเสี่ยงนั้นๆ
อีกนวัตกรรมทางเงิน คือ สัญญาสวอปความเสี่ยงในการผิดนัดชำระหนี้ (Credit Default Swap - CDS) ซึ่งคิดค้นขึ้นเมื่อประมาณปี 2537 เพื่อเป็นเครื่องมือให้ธนาคารสามารถถ่ายโอนความเสี่ยงจากสินเชื่อไปให้แก่สถาบันการเงินอื่นๆ เช่น บริษัทประกันภัย กองทุนบำเหน็จบำนาญ ฯลฯ ที่มีความสามารถในการรองรับความเสี่ยงได้มากกว่า โดยธนาคารยินยอมจ่ายเงินเพื่อซื้อหลักประกันการผิดชำระหนี้
ดังนั้น CDS จึงกลายเป็นเครื่องมือทางการเงินที่ได้รับความนิยมมากและตลาดเติบโตอย่างรวดเร็ว จาก 100,000 ล้านเหรียญสหรัฐ ในปี 2543 เป็น 6,400,000 ล้านเหรียญสหรัฐ ในปี 2548 จากนั้นก้าวกระโดดเป็น 62,000,000 ล้านเหรียญสหรัฐ เมื่อสิ้นปี 2550 ซึ่งมากกว่า GDP ของโลกซึ่งมีขนาด 54,300,000 ล้านเหรียญสหรัฐ
แม้ในช่วงเริ่มแรก CDS ได้นำไปใช้ประโยชน์ในแง่บวกเพื่อผลักความเสี่ยงอย่างมีประสิทธิภาพระหว่างสถาบันการเงิน แต่ต่อมาได้นำไปใช้ในแง่ลบในฐานะที่เป็นเครื่องมือสำหรับการเก็งกำไร รวมถึงนำไปใช้เป็นเครื่องมือชักจูงให้นักลงทุนสนใจซื้อตราสารหนี้ของสินเชื่อด้อยคุณภาพซึ่งมีความเสี่ยงสูง เนื่องจากนักลงทุนเข้าใจว่าตราสารเหล่านี้ได้มีการคุ้มครองความเสี่ยงเอาไว้แล้วโดย CDS ขณะเดียวกันหน่วยงานกำกับดูแลหลักทรัพย์ของสหรัฐฯ ก็ไม่มีกฎระเบียบควบคุมเกี่ยวกับ CDS ทำให้สถาบันการเงินบางแห่งได้ค้ำประกันความเสี่ยงของ CDS เกินกว่าความสามารถของตนเองที่จะรับภาระได้
สำหรับบริษัทประกันภัยได้เข้ามาสู่ธุรกิจ CDS อย่างเต็มตัว โดยเฉพาะบริษัท AIG ได้เสนอบริการประกันภัยไม่จำกัดเฉพาะบ้านเรือนหรืออุบัติเหตุเท่านั้น แต่รวมถึงการให้บริการประกันภัยสินเชื่อแก่นักลงทุนในรูป CDS ด้วย โดยในช่วงก่อนเกิดวิกฤตเมื่อเดือนกันยายน 2551 บริษัท AIG มีภาระตาม CDS เป็นเงินมากถึง 440,000 ล้านเหรียญสหรัฐ
การค้ำประกันความเสี่ยงในรูป CDS ของบริษัท AIG นับว่าเป็นเรื่องที่ผิดพลาดมาก เนื่องจากความเสี่ยงจากการประกันชีวิตหรือประกันภัยบ้านเรือนนั้น เมื่อพิจารณาลูกค้าแต่ละรายแล้ว จะพบว่ามีความเสี่ยงมาก แต่เมื่อมองในภาพรวมกลับมีความเสี่ยงค่อนข้างน้อย เนื่องจากมีโอกาสน้อยมากที่ประชาชนจะเกิดการล้มตายจำนวนมากนับล้านคนพร้อมๆ กัน หรือเกิดไฟไหม้ลุกลามไปทั่วประเทศพร้อมๆ กัน
ขณะที่ความเสี่ยงของ CDS เปรียบเสมือนกับเป็นโรคติดต่อ เมื่อสถาบันการเงินแห่งหนึ่งประสบปัญหาทางการเงิน จะส่งผลกระทบเป็นลูกโซ่ไปทั้งระบบ เป็นต้นว่า บริษัทเลห์แมนได้ออกตราสาร CDS เป็นจำนวนเงินมากกว่า 700,000 ล้านเหรียญสหรัฐ โดยมีบริษัท AIG คุ้มครองความเสี่ยง ดังนั้น เมื่อบริษัทเลห์แมนประสบปัญหาทางการเงิน ได้ส่งผลกระทบต่อเนื่องทำให้บริษัท AIG ประสบปัญหาทางการเงินตามไปด้วย
สำหรับวิกฤตการณ์ทางการเงินของสหรัฐฯ ในครั้งนี้ ได้ให้บทเรียนสำคัญกับประเทศไทยหลายประการ
ประการแรก สถาบันการเงินจะต้องดำเนินธุรกิจโดยใช้หลักธรรมาภิบาลและการบริหารความเสี่ยงอย่างเข้มงวด โดยพยายามหลีกเลี่ยงการให้สินเชื่อแก่กลุ่มที่มีความเสี่ยงสูง แม้ว่าการกระทำเช่นนี้จะส่งผลทำให้กำไรเพิ่มขึ้นในระยะสั้นก็ตาม รวมถึงการเพิ่มความระมัดระวังเกี่ยวกับผลิตภัณฑ์ทางการเงินใหม่ๆ ที่ตนเองไม่รู้ไม่เข้าใจอย่างลึกซึ้ง
ประการที่สอง ในช่วงที่ผ่านมาบรรดานักวิชาการรวมถึงผู้บริหารระดับสูงของประเทศมักมีมุมมองว่าจะต้องกระตุ้นให้ประชาชนชาวไทยจับจ่ายใช้สอยเงินให้มากๆ เพื่อเพิ่มการพัฒนาเศรษฐกิจ โดยยกเหตุผลง่ายๆ ว่ากรณีของสหรัฐฯ ประชาชนมีการจับจ่ายใช้สอยมาก ทำให้เศรษฐกิจเติบโตอย่างรวดเร็ว ขณะที่ญี่ปุ่นซึ่งประชาชนมีวัฒนธรรมชอบเก็บหอมรอมริบ เศรษฐกิจเติบโตในอัตราต่ำ ดังนั้น ประเทศไทยจะต้องทำเหมือนกับสหรัฐฯ
เราคงจะต้องนำไปทบทวนความคิดใหม่ว่าเศรษฐกิจจะต้องเติบโตอย่างมีคุณภาพผ่านมาตรการเพิ่มความสามารถในการแข่งขันของประเทศ แม้มาตรการกระตุ้นการใช้จ่ายของประชาชนจะเพิ่มอัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจ แต่สิ่งสำคัญที่จะต้องหลีกเลี่ยง คือ มาตรการส่งเสริมให้ประชาชนจับจ่ายใช้สอยเกินตัว แม้มาตรการดังกล่าวจะส่งผลดีทำให้เศรษฐกิจเติบโตอย่างฟองสบู่ในระยะสั้นก็ตาม แต่จะส่งผลกระทบทางลบในระยะยาว ทำให้ประชาชนมีภาระหนี้สินเป็นจำนวนมาก และถ้าประชาชนไม่สามารถชำระคืนหนี้ได้แล้ว ย่อมจะส่งผลกระทบต่อเนื่องถึงความมั่นคงของสถาบันการเงินอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ และเมื่อสถาบันการเงินประสบปัญหา จะส่งผลกระทบต่อเนื่องถึงรัฐบาลที่จะต้องนำเงินภาษีอากรจำนวนมากไปอุ้มสถาบันการเงิน
ประการที่สาม ก่อนที่จะไปวิพากษ์วิจารณ์คนอื่น จะต้องสำรวจตนเองเสียก่อน และเป็นที่น่าสังเกตว่าสหรัฐฯ ซึ่งอยู่ในช่วงวิกฤตเศรษฐกิจของทวีปเอเชียเมื่อปี 2540 ได้วิพากษ์วิจารณ์สถาบันการเงินของประเทศเหล่านี้ว่าบกพร่องในด้านธรรมาภิบาลและการบริหารความเสี่ยง พร้อมกับยกตัวอย่างว่าสถาบันการเงินของตนเองมีคุณภาพการบริหารที่ดีเยี่ยม แต่ครั้งนี้กลับประสบปัญหาด้วยตนเอง
ติดต่อขอข้อมูล ติชม และเสนอแนะความคิดเห็นได้ที่ศูนย์บริการลงทุน สำนักงานคณะกรรมการส่งเสริมการลงทุน 0-2537-8161 หรือที่ head@boi.go.th
ประการที่หนึ่ง ประชาชนสหรัฐฯ มีวิถีชีวิตตามลัทธิบริโภคนิยม และนิยมจับจ่ายใช้สอยมากกว่าที่จะเก็บหอมรอมริบ โดยเฉพาะการต้องการมีบ้านเรือนหลังใหญ่ๆ ทำให้ต้องกู้หนี้ยืมสินมาเพื่อซื้อที่อยู่อาศัย ส่วนครอบครัวซึ่งมีบ้านเรือนของตนเองอยู่แล้ว ก็ดิ้นรนไปกู้ยืมเงินเพื่อไปซื้อบ้านหลังใหญ่กว่าเดิมอีก ยิ่งไปกว่านั้น ยังนิยมนำบ้านเรือนที่ยังอยู่ระหว่างการผ่อนส่ง ไปรีไฟแนนซ์เพื่อเพิ่มวงเงินสินเชื่อ แล้วนำเงินมาใช้จ่ายเพื่อการอุปโภคบริโภค ไม่ได้นำไปลงทุนเพื่อให้เกิดดอกออกผลแต่อย่างใด
นอกจากนี้ ในช่วงที่ผ่านมารัฐบาลสหรัฐฯ ได้พยายามสนับสนุนลัทธิบริโภคนิยมผ่านมาตรการจูงใจให้ประชาชนใช้จ่ายเงินมากขึ้นเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ เป็นต้นว่า มาตรการส่งเสริมให้ซื้อที่อยู่อาศัยโดยเงินผ่อน และสามารถนำดอกเบี้ยเงินผ่อนส่ง มาหักเป็นค่าใช้จ่ายในการคำนวณภาษีเงินได้
จากเหตุผลข้างต้น ส่งผลทำให้ชาวสหรัฐฯ มีหนี้สินเพิ่มสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว โดยอัตราส่วนหนี้สินต่อรายได้เพิ่มจาก 50 เปอร์เซ็นต์ เมื่อปี 2523 เป็น 100 เปอร์เซ็นต์ ในปี 2540 และเพิ่มขึ้นอีกเป็น 130 เปอร์เซ็นต์ ในปี 2550
ประการที่สอง ราคาอสังหาริมทรัพย์ในสหรัฐฯ เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง โดยในช่วงระหว่างปี 2540 และปี 2549 ราคาได้ปรับเพิ่มขึ้นมากถึง 124 เปอร์เซ็นต์ ทำให้ประชาชนต่างสนใจขอสินเชื่อเพื่อนำเงินมาซื้อที่อยู่อาศัย แม้บางส่วนจะตระหนักดีว่าตนเองไม่มีรายได้เพียงพอที่จะผ่อนส่งก็ตาม เนื่องจากเชื่อมั่นว่าเมื่อราคาที่อยู่อาศัยเพิ่มสูงขึ้นในอนาคต ก็สามารถรีไฟแนนซ์เพื่อขยายวงเงินสินเชื่อได้ ยิ่งไปกว่านั้น มีการซื้อที่พักอาศัยเพื่อเก็งกำไรโดยไม่ได้มีจุดมุ่งหมายเพื่ออยู่อาศัยด้วยตนเองแต่อย่างใด แต่เป็นการซื้อเพื่อเก็งกำไรและนำไปไว้ขายต่อ
ประการที่สาม จากนโยบายเพิ่มสภาพคล่องของธนาคารกลางสหรัฐฯ ทำให้สินเชื่อในภาคอสังหาริมทรัพย์หาง่าย ทั้งนี้ปกติสถาบันการเงินย่อมต้องการปล่อยกู้ให้กับลูกค้าชั้นดี เพราะโอกาสที่ลูกค้าจะผิดชำระหนี้ย่อมมีน้อย แต่เมื่อการแข่งขันระหว่างสถาบันการเงินเพื่อให้สินเชื่อแก่ลูกค้ากลุ่มนี้รุนแรงมาก จึงพยายามขยายขอบข่ายธุรกิจไปยังกลุ่มลูกค้าที่มีความเสี่ยงสูงขึ้น
บางครั้งสถาบันการเงินได้ปล่อยสินเชื่อให้แก่บุคคลที่มีความเสี่ยงสูงมาก กล่าวคือ ปล่อยสินเชื่อให้แก่บุคคลที่ไม่มีรายได้ ไม่มีงานทำ และไม่มีสินทรัพย์ของตนเอง จึงมีการเรียกสินเชื่อแก่บุคคลที่มีความเสี่ยงสูงประเภทนี้ว่า “นินจา” (NINJA) ซึ่งย่อมาจากคำว่า No Income, No Job and No Assets Loans
นอกจากนี้ เงื่อนไขของสินเชื่อก็มีการผ่อนปรนอย่างมาก เป็นต้นว่า สินเชื่อแบบ Interest-Only Adjustable-Rate Mortgage (ARM) ซึ่งยินยอมให้จ่ายคืนเฉพาะในส่วนของดอกเบี้ยเท่านั้นในช่วงต้นๆ หรือบางส่วนได้ให้สินเชื่อในรูปของ Payment Option Loan ซึ่งสามารถจ่ายคืนหนี้อย่างยืดหยุ่นได้ หากจ่ายดอกเบี้ยไม่ครบ ก็สามารถจะนำดอกเบี้ยค้างจ่ายไปรวมกับเงินต้นได้
อนึ่ง พฤติกรรมของสถาบันการเงินเหล่านี้ไม่ได้เป็นสิ่งที่ไร้เหตุผลแต่อย่างใด แต่เนื่องจากเชื่อมั่นว่าตนเองสามารถผลักภาระความเสี่ยงไปยังบุคคลอื่นได้ โดยผ่านกลไกการแปลงสินทรัพย์เป็นหลักทรัพย์ (Securitization) กล่าวคือ รูปแบบเดิมของการให้สินเชื่อนั้น เมื่อสถาบันปล่อยสินเชื่อไปแล้ว ตนเองจะต้องรับภาระความเสี่ยงจากสินเชื่อนั้นๆ ต่อไปในอนาคต ทำให้สถาบันการเงินนั้นๆ จะต้องระมัดระวังในการปล่อยสินเชื่อค่อนข้างมาก
แต่ต่อมาได้มีการประดิษฐ์กลไก Securitization ขึ้น ทำให้สถาบันการเงินนำสินเชื่อข้างต้นมากองรวมกัน จากนั้นก็แปลงสิทธิในการรับชำระหนี้มาเป็นตราสารหนี้อสังหาริมทรัพย์ (Mortgage-Backed Securities - MBS) และเมื่อจำหน่ายตราสารหนี้ออกไป ก็สามารถถ่ายโอนความเสี่ยงของสินเชื่อทั้งหมดออกจากงบดุลของบริษัท โดยถ่ายโอนไปยังนักลงทุนที่ซื้อตราสารหนี้ก้อนนั้นๆ ซึ่งได้ส่งผลกระทบทางลบทำให้สถาบันการเงินไม่สนใจวิเคราะห์ความเสี่ยงเท่าที่ควร
ประการที่สี่ นวัตกรรมทางการเงินใหม่ๆ โดยนักวิศวกรรมทางการเงิน ซึ่งพยายามคิดค้นผลิตภัณฑ์ทางการเงินรูปแบบใหม่ๆ เช่น ตราสารหนี้ที่มีหลักทรัพย์อ้างอิง (Collateralized Debt Obligations - CDO) ยิ่งซ้ำเติมทำให้สถานการณ์รุนแรงยิ่งขึ้น
สำหรับตราสารหนี้ CDO ได้เริ่มมีนวัตกรรมเป็นครั้งแรกเมื่อปี 2530 และได้รับความนิยมอย่างรวดเร็วจนกลายเป็นกลไกสำคัญของหลักทรัพย์ประเภทที่มีผลตอบแทนคงที่ เนื่องจากมีจุดเด่น คือ แม้มีสินทรัพย์หนุนหลังเหมือนกัน แต่สามารถแยกชั้นความเสี่ยงของหลักทรัพย์ออกได้เป็นหลายระดับ ตั้งแต่ระดับแรกที่เป็นตราสารหนี้ซึ่งมีความน่าเชื่อถือสูงระดับ AAA จนถึงระดับความน่าเชื่อถือต่ำสุดซึ่งบางครั้งเรียกในชื่อว่าขยะที่เป็นพิษ (Toxic Waste) ซึ่งมีความเสี่ยงสูงมาก แต่ได้เสนอผลตอบแทนการลงทุนสูงขึ้นอีกเพื่อชดเชยกับความเสี่ยง
สำหรับผู้ประกอบธุรกิจวาณิชธนกิจนิยมออกตราสารหนี้ประเภท CDO เนื่องจากมีรายได้จำนวนมากทั้งจากค่าธรรมเนียมในขั้นการออกตราสารหนี้และค่าธรรมเนียมในขั้นบริหารตลอดอายุของตราสารหนี้ แต่ปัญหาสำคัญของตราสารแบบนี้คือ CDO เป็นตราสารหนี้ที่มีความสลับซับซ้อนมากในการคำนวณความเสี่ยง ขณะเดียวกันสถาบันบางแห่งได้ซื้อ CDO โดยปราศจากความรู้ความเข้าใจเกี่ยวกับการประเมินความเสี่ยงนั้นๆ
อีกนวัตกรรมทางเงิน คือ สัญญาสวอปความเสี่ยงในการผิดนัดชำระหนี้ (Credit Default Swap - CDS) ซึ่งคิดค้นขึ้นเมื่อประมาณปี 2537 เพื่อเป็นเครื่องมือให้ธนาคารสามารถถ่ายโอนความเสี่ยงจากสินเชื่อไปให้แก่สถาบันการเงินอื่นๆ เช่น บริษัทประกันภัย กองทุนบำเหน็จบำนาญ ฯลฯ ที่มีความสามารถในการรองรับความเสี่ยงได้มากกว่า โดยธนาคารยินยอมจ่ายเงินเพื่อซื้อหลักประกันการผิดชำระหนี้
ดังนั้น CDS จึงกลายเป็นเครื่องมือทางการเงินที่ได้รับความนิยมมากและตลาดเติบโตอย่างรวดเร็ว จาก 100,000 ล้านเหรียญสหรัฐ ในปี 2543 เป็น 6,400,000 ล้านเหรียญสหรัฐ ในปี 2548 จากนั้นก้าวกระโดดเป็น 62,000,000 ล้านเหรียญสหรัฐ เมื่อสิ้นปี 2550 ซึ่งมากกว่า GDP ของโลกซึ่งมีขนาด 54,300,000 ล้านเหรียญสหรัฐ
แม้ในช่วงเริ่มแรก CDS ได้นำไปใช้ประโยชน์ในแง่บวกเพื่อผลักความเสี่ยงอย่างมีประสิทธิภาพระหว่างสถาบันการเงิน แต่ต่อมาได้นำไปใช้ในแง่ลบในฐานะที่เป็นเครื่องมือสำหรับการเก็งกำไร รวมถึงนำไปใช้เป็นเครื่องมือชักจูงให้นักลงทุนสนใจซื้อตราสารหนี้ของสินเชื่อด้อยคุณภาพซึ่งมีความเสี่ยงสูง เนื่องจากนักลงทุนเข้าใจว่าตราสารเหล่านี้ได้มีการคุ้มครองความเสี่ยงเอาไว้แล้วโดย CDS ขณะเดียวกันหน่วยงานกำกับดูแลหลักทรัพย์ของสหรัฐฯ ก็ไม่มีกฎระเบียบควบคุมเกี่ยวกับ CDS ทำให้สถาบันการเงินบางแห่งได้ค้ำประกันความเสี่ยงของ CDS เกินกว่าความสามารถของตนเองที่จะรับภาระได้
สำหรับบริษัทประกันภัยได้เข้ามาสู่ธุรกิจ CDS อย่างเต็มตัว โดยเฉพาะบริษัท AIG ได้เสนอบริการประกันภัยไม่จำกัดเฉพาะบ้านเรือนหรืออุบัติเหตุเท่านั้น แต่รวมถึงการให้บริการประกันภัยสินเชื่อแก่นักลงทุนในรูป CDS ด้วย โดยในช่วงก่อนเกิดวิกฤตเมื่อเดือนกันยายน 2551 บริษัท AIG มีภาระตาม CDS เป็นเงินมากถึง 440,000 ล้านเหรียญสหรัฐ
การค้ำประกันความเสี่ยงในรูป CDS ของบริษัท AIG นับว่าเป็นเรื่องที่ผิดพลาดมาก เนื่องจากความเสี่ยงจากการประกันชีวิตหรือประกันภัยบ้านเรือนนั้น เมื่อพิจารณาลูกค้าแต่ละรายแล้ว จะพบว่ามีความเสี่ยงมาก แต่เมื่อมองในภาพรวมกลับมีความเสี่ยงค่อนข้างน้อย เนื่องจากมีโอกาสน้อยมากที่ประชาชนจะเกิดการล้มตายจำนวนมากนับล้านคนพร้อมๆ กัน หรือเกิดไฟไหม้ลุกลามไปทั่วประเทศพร้อมๆ กัน
ขณะที่ความเสี่ยงของ CDS เปรียบเสมือนกับเป็นโรคติดต่อ เมื่อสถาบันการเงินแห่งหนึ่งประสบปัญหาทางการเงิน จะส่งผลกระทบเป็นลูกโซ่ไปทั้งระบบ เป็นต้นว่า บริษัทเลห์แมนได้ออกตราสาร CDS เป็นจำนวนเงินมากกว่า 700,000 ล้านเหรียญสหรัฐ โดยมีบริษัท AIG คุ้มครองความเสี่ยง ดังนั้น เมื่อบริษัทเลห์แมนประสบปัญหาทางการเงิน ได้ส่งผลกระทบต่อเนื่องทำให้บริษัท AIG ประสบปัญหาทางการเงินตามไปด้วย
สำหรับวิกฤตการณ์ทางการเงินของสหรัฐฯ ในครั้งนี้ ได้ให้บทเรียนสำคัญกับประเทศไทยหลายประการ
ประการแรก สถาบันการเงินจะต้องดำเนินธุรกิจโดยใช้หลักธรรมาภิบาลและการบริหารความเสี่ยงอย่างเข้มงวด โดยพยายามหลีกเลี่ยงการให้สินเชื่อแก่กลุ่มที่มีความเสี่ยงสูง แม้ว่าการกระทำเช่นนี้จะส่งผลทำให้กำไรเพิ่มขึ้นในระยะสั้นก็ตาม รวมถึงการเพิ่มความระมัดระวังเกี่ยวกับผลิตภัณฑ์ทางการเงินใหม่ๆ ที่ตนเองไม่รู้ไม่เข้าใจอย่างลึกซึ้ง
ประการที่สอง ในช่วงที่ผ่านมาบรรดานักวิชาการรวมถึงผู้บริหารระดับสูงของประเทศมักมีมุมมองว่าจะต้องกระตุ้นให้ประชาชนชาวไทยจับจ่ายใช้สอยเงินให้มากๆ เพื่อเพิ่มการพัฒนาเศรษฐกิจ โดยยกเหตุผลง่ายๆ ว่ากรณีของสหรัฐฯ ประชาชนมีการจับจ่ายใช้สอยมาก ทำให้เศรษฐกิจเติบโตอย่างรวดเร็ว ขณะที่ญี่ปุ่นซึ่งประชาชนมีวัฒนธรรมชอบเก็บหอมรอมริบ เศรษฐกิจเติบโตในอัตราต่ำ ดังนั้น ประเทศไทยจะต้องทำเหมือนกับสหรัฐฯ
เราคงจะต้องนำไปทบทวนความคิดใหม่ว่าเศรษฐกิจจะต้องเติบโตอย่างมีคุณภาพผ่านมาตรการเพิ่มความสามารถในการแข่งขันของประเทศ แม้มาตรการกระตุ้นการใช้จ่ายของประชาชนจะเพิ่มอัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจ แต่สิ่งสำคัญที่จะต้องหลีกเลี่ยง คือ มาตรการส่งเสริมให้ประชาชนจับจ่ายใช้สอยเกินตัว แม้มาตรการดังกล่าวจะส่งผลดีทำให้เศรษฐกิจเติบโตอย่างฟองสบู่ในระยะสั้นก็ตาม แต่จะส่งผลกระทบทางลบในระยะยาว ทำให้ประชาชนมีภาระหนี้สินเป็นจำนวนมาก และถ้าประชาชนไม่สามารถชำระคืนหนี้ได้แล้ว ย่อมจะส่งผลกระทบต่อเนื่องถึงความมั่นคงของสถาบันการเงินอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ และเมื่อสถาบันการเงินประสบปัญหา จะส่งผลกระทบต่อเนื่องถึงรัฐบาลที่จะต้องนำเงินภาษีอากรจำนวนมากไปอุ้มสถาบันการเงิน
ประการที่สาม ก่อนที่จะไปวิพากษ์วิจารณ์คนอื่น จะต้องสำรวจตนเองเสียก่อน และเป็นที่น่าสังเกตว่าสหรัฐฯ ซึ่งอยู่ในช่วงวิกฤตเศรษฐกิจของทวีปเอเชียเมื่อปี 2540 ได้วิพากษ์วิจารณ์สถาบันการเงินของประเทศเหล่านี้ว่าบกพร่องในด้านธรรมาภิบาลและการบริหารความเสี่ยง พร้อมกับยกตัวอย่างว่าสถาบันการเงินของตนเองมีคุณภาพการบริหารที่ดีเยี่ยม แต่ครั้งนี้กลับประสบปัญหาด้วยตนเอง
ติดต่อขอข้อมูล ติชม และเสนอแนะความคิดเห็นได้ที่ศูนย์บริการลงทุน สำนักงานคณะกรรมการส่งเสริมการลงทุน 0-2537-8161 หรือที่ head@boi.go.th
