(จากเอเชียไทมส์ออนไลน์ www.atimes.com)
Glaring gaps in the financial system
By Thomas I Palley
26/09/2008
บรรดาข้อเสนอเพื่อกอบกู้ช่วยชีวิตระบบการเงินของสหรัฐฯ ที่พูดกันอยู่ในเวลานี้ มีแต่มุ่งแก้ไขด้วยการซัปพลายเม็ดเงินเข้าสู่ระบบ ทว่าไม่มีเรื่องการจัดระเบียบวางกฎเกณฑ์ด้านการเงินกันใหม่, การเร่งรัดผลักดันเศรษฐกิจให้เติบโต หรือประเด็นที่เป็นแกนกลางอื่นๆ เลย แต่ไม่ว่าจะเป็นอย่างไร รัฐสภาไม่ควรที่จะมอบเช็กเปล่าปราศจากเงื่อนไขใดๆ ไปให้คณะรัฐบาลจอร์จ ดับเบิลยู บุช ในช่วงเวลานี้ซึ่งเป็นวันท้ายๆ ของรัฐบาลชุดนี้แล้ว
เพื่อนคนหนึ่งเล่าให้ผมฟังว่า นักเศรษฐศาสตร์ ชาร์ลส์ คินเดลเบอร์เกอร์ วางกฎเอาไว้ 2 ข้อในเรื่องเศรษฐกิจว่าด้วยสินเชื่อ กฎข้อแรกคือทุกๆ คนควรทราบว่าถ้าพวกเขาขยายวงเงินสินเชื่อมากเกินตัว ก็จะไม่มีใครไปกอบกู้ช่วยชีวิตพวกเขา กฎข้อที่สองคือ ถ้าทุกๆ คนต่างขยายวงเงินสินเชื่อมากเกินตัวกันทั้งนั้น ก็กลายเป็นความจำเป็นที่จะต้องไปกอบกู้ช่วยชีวิตพวกเขา เวลานี้เนื่องจากเศรษฐกิจสหรัฐฯมีการขยายวงเงินมากเกินตัว จึงกำลังจุดชนวนให้จำเป็นต้องใช้กฎข้อที่สอง ทว่ายังคงเปิดกว้างอยู่ว่าการเข้าช่วยชีวิตเช่นนี้ควรจะออกมาในรูปแบบไหน เนื่องจากรูปแบบแต่ละอย่างก็อาจจะไม่ใช่ทัดเทียมกันไปหมด
เวลานี้มีแบบจำลองรวม 3 แบบวางอยู่บนโต๊ะ แบบที่หนึ่งซึ่งเป็นที่นิยมชมชื่นของรัฐมนตรีคลังสหรัฐฯ เฮนรี พอลสัน (อีกทั้งได้รับการสนับสนุนจากประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ เบน เบอร์นันกี) เสนอให้รัฐบาลเข้าไปซื้อพวกสินทรัพย์เน่าเสียของแบงก์และสถาบันการเงินทั้งหลาย สำหรับแบบที่สองคือโมเดลการปรับโครงสร้างทุนของแบงก์และสถาบันการเงินทั้งหลาย ให้แข็งแรงยิ่งขึ้นในสไตล์ของวอร์เรน บัฟเฟตต์ โดยมุ่งที่จะให้รัฐบาลเข้าไปลงทุนและปรับโครงสร้างทุนของกิจการพวกนี้ ทำนองเดียวกับที่ตัวบัฟเฟตต์เองกำลังทำกับโกลด์แมนแซคส์ ส่วนแบบที่สาม ซึ่งเสนอโดยพวกสมาชิกรัฐสภาพรรครีพับลิกัน จะให้พวกแบงก์และสถาบันการเงินในวอลล์สตรีทเป็นผู้ซื้อประกันภัยสำหรับหลักทรัพย์ที่อิงอยู่กับสินเชื่ออสังริมทรัพย์ทั้งหลาย บวกกับมาตรการตัดลดภาษีตลอดจนการผ่อนคลายกฎระเบียบต่างๆ
แต่ปัญหาที่แฝงอยู่ในขั้นรากฐานก็คือ ระบบการเงินนั้นกำลังขาดแคลนเงินทุน สืบเนื่องจากสินทรัพย์ต่างๆมีมูลค่าลดลงไปอย่างมหาศาล การขาดแคลนเช่นนี้กลายเป็นสิ่งกีดขวางทำให้หาเงินทุนมาใช้สอยกันได้ลำบากยากเย็น ซึ่งเป็นภัยคุกคามที่อาจทำให้เศรษฐกิจทรุดตัวลงอย่างรวดเร็ว เนื่องจากกำลังขัดขวางกระบวนการเชิงพาณิชย์ไม่ให้ดำเนินไปตามปกติ
บรรดาแบงก์และสถาบันการเงิน กำลังเสมือนถูกคีมหนีบอยู่ทั้งสองข้างจนไม่สามารถระดมหาเงินทุนได้ ในด้านหนึ่ง ถ้าพวกเขาขายสินทรัพย์ออกไปเพื่อชำระสะสางงบดุลบัญชีของพวกเขาให้ปลอดหนี้เน่าเสีย ก็จะทำให้พวกเขามีเสน่ห์ดึงดูดความสนใจของนักลงทุนมากยิ่งขึ้น ทว่าเมื่อเป็นเช่นนี้ก็อาจทำให้ต้องยอมรับการขาดทุนขนาดมหึมา ถึงขั้นเป็นชนวนทำให้ล้มละลายไปเลยก็ได้ ส่วนอีกด้านหนึ่ง การที่ยังไม่ชัดเจนว่ามีสินทรัพย์เน่าเสียอยู่สักแค่ไหน จึงทำให้ไม่ทราบกันชัดเจนว่าแบงก์มีมูลค่าเท่าใดกันแน่ สภาพเช่นนี้ย่อมหมายความว่าเมื่อแบงก์พยายามไประดมหาเงินทุนใหม่ๆ จากในตลาด ก็จะถูกเรียกร้องตั้งเงื่อนไขแบบสุดโหด ซึ่งแบงก์ไม่สามารถที่จะกระทำตามได้
จากการแบบตีความระหว่างบรรทัด แผนการของพอลสันดูเหมือนจะเสนอให้รัฐบาลเข้าซื้อหลักทรัพย์ต่างๆ ที่มีปัญหาของพวกแบงก์และสถาบันการเงิน โดยใช้วิธีการประมูล “แบบกลับข้าง” นั่นคือ แบงก์ (และกิจการอย่างอื่นๆ) ที่จะเสนอขายสินทรัพย์ให้แก่กระทรวงการคลัง ต้องเป็นผู้ตั้งราคาสินทรัพย์เหล่านั้นด้วยตัวเอง แล้วกระทรวงก็จะรับข้อเสนอซึ่งเห็นว่าราคาเป็นที่ยอมรับได้ สิ่งที่แฝงอยู่ในความคิดเช่นนี้ของกระทรวงการคลังก็คือ สมมุติฐานที่ว่าทันทีที่แบงก์และสถาบันการเงินต่างๆ ชำระสะสางหนี้มีปัญหาออกไปได้เรียบร้อย ตลาดนั่นแหละก็จะเป็นผู้เข้าไปปรับโครงสร้างทุนของแบงก์ โดยที่จะเสนอเงื่อนไขที่สมเหตุสมผลด้วย
สาระสำคัญในแผนการของพอลสัน คือทัศนะที่มองว่า ตลาดการเงินกำลังเสียหายจากภาวะชะงักงันทางราคาอันสืบเนื่องจากเกิดความหวาดกลัวกันขนานใหญ่ ด้วยเหตุนี้จึงเรียกร้องให้รัฐบาลต้องสร้างตลาดใหม่ขึ้นมาเพื่อทะลุทะลวงสภาพติดขัดดังกล่าว ถ้าหากทัศนะเช่นนี้ถูกต้อง ด้วยการเข้าไปซื้อสินทรัพย์ในเวลานี้ซึ่งราคากำลังต่ำเตี้ยอย่างน่าเจ็บปวด และถือครองเอาไว้จนกระทั่งครบกำหนดอายุ ลงท้ายแล้วผู้เสียภาษีก็น่าจะกลายเป็นมีกำไร ทำให้แผนการกอบกู้ช่วยชีวิตนี้ไม่ต้องเสียค่าใช้จ่ายอะไรเลย
สำหรับแบบจำลองการปรับโครงสร้างทุนนั้น เป็นวิธีที่หลีกเลี่ยงไม่เข้าไปยุ่งเกี่ยวกับการชำระสะสางสินทรัพย์เน่าเสียของพวกแบงก์และสถาบันการเงินเลย ตรงกันข้าม รัฐบาลจะมุ่งเข้าไปปรับโครงสร้างทุนของกิจการเหล่านี้กันโดยตรง รัฐบาลสามารถทำเช่นนี้ได้ด้วยการซื้อหุ้นบุริมสิทธิ์เงินปันผลสะสมอัตราดอกเบี้ยทบต้น (compound cumulative prefered stock) จากพวกแบงก์และสถาบันการเงิน รวมทั้งเรียกเอาวอร์แรนต์ (warrant ใบสำคัญแสดงสิทธิที่จะเข้าซื้อหุ้น) ซึ่งจะทำให้มีทางเลือกที่จะเข้าซื้อหุ้นสามัญต่อไปในอนาคตด้วยราคาระดับต่ำๆ ของเวลานี้ วิธีนี้ถ้าหากทุกอย่างออกมาได้ตามคาดหมาย ผู้เสียภาษีก็จะได้รับผลตอบแทนจากการนำเงินของพวกเขาเข้าไปเสี่ยงในวันนี้
เนื่องจากหุ้นบุริมสิทธิ์มีศักดิ์ศรีเหนือกว่าหุ้นสามัญ ดังนั้นถ้าเกิดการขาดทุนเสียหายอย่างไม่คาดหมายขึ้นมาในอนาคต ผู้ถือหุ้นเดิมของแบงก์และสถาบันการเงินนั้นๆ ก็จะถูกไล่เบี้ยก่อนจะมาถึงผู้เสียภาษี ขณะเดียวกัน ผู้เสียภาษียังจะได้ผลประโยชน์ในรูปของเงินปันผลจากหุ้นบุริมสิทธิ์ ยิ่งกว่านั้น ถ้าแบงก์และสถาบันการเงินนั้นๆ ระงับการจ่ายเงินปันผลไว้ชั่วคราว เงินปันผลที่ถูกระงับจ่ายก็จะยังถูกสะสมและคิดคำนวณดอกเบี้ยแบบทบต้นด้วย ซึ่งผู้เสียภาษีจะได้รับเมื่อมีการชำระเงินปันผลคั่งค้างในที่สุด
วิธีการปรับโครงสร้างทุน ยังสามารถผสมผสานด้วยเงื่อนไขข้อกำหนดที่มีประโยชน์อื่นๆ อาทิ การกำหนดเพดานเงินปันผลที่สามารถจ่ายให้แก่หุ้นสามัญ ยิ่งกว่านั้น แบงก์และสถาบันการเงินก็อาจจะลงนามในบันทึกความเข้าใจกับทางเฟด เพื่อระงับการปฏิบัติตามมาตรฐานเรื่องเงินกองทุน ตลอดจนการจัดทำบัญชีแบบตีราคาสินทรัพย์ให้สอดคล้องกับราคาตลาด โดยที่การปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ใน 2 เรื่องนี้ เป็นปัจจัยที่ทำให้แบงก์และสถาบันการเงินยิ่งประสบความลำบาก เพราะเมื่อสินทรัพย์ถูกปรับราคาให้ต่ำลงมาก็ย่อมทำให้ต้องรายงานการขาดทุนมากยิ่งขึ้น เนื่องจากกระทรวงการคลังก็ยอมรับอยู่แล้วว่า ตลาดเวลานี้ไม่ได้อยู่ในสภาพที่ทำงานได้ตามปกติ ด้วยเหตุนี้จึงไม่มีเหตุผลเลยที่จะยังคงใช้วิธีลงบัญชีตามราคาตลาดต่อไป
แผนการของพอลสันนั้นมีเสียงวิพากษ์วิจารณ์ในระดับหลักการพื้นฐานรวม 3 ประการด้วยกัน ประการแรก กระทรวงการคลังอาจจะจ่ายเงินซื้อสินทรัพย์มาด้วยราคาแพงเกินเหตุ ซึ่งจะส่งผลให้ผู้เสียภาษีต้องประสบการขาดทุนก้อนโต ทั้งนี้ถ้ากระทรวงกำหนดราคาที่ยอมรับได้เอาไว้ต่ำเกินไป ก็มีความเสี่ยงที่จะไม่สามารถซื้อสินทรัพย์เข้ามาได้เพียงพอ แล้วแบงก์และสถาบันการเงินต่างๆ ก็จะยังไม่สามารถชำระสะสางสินทรัพย์เน่าเสียออกไปได้หมด แต่ถ้ากำหนดราคาที่ยอมรับได้เอาไว้สูงเกินไป ก็ย่อมกลายเป็นการซื้อด้วยราคาแพงเกินเหตุ
ประการที่สอง การเข้าไปรับซื้อสินทรัพย์เน่าเสียในเวลานี้ คือการเสี่ยงภัยครั้งใหญ่ เนื่องจากราคาอาจจะตกต่ำลงไปอีก โดยที่ไมได้รับรางวัลตอบแทนอย่างเหมาะสมจากการทำการเสี่ยงเช่นนี้ นี่ก็มีความหมายเหมือนๆ กับการเข้าไปอุดหนุนช่วยเหลือแบงก์และสถาบันการเงินที่เป็นตัวการสร้างปัญหาวุ่นวายยุ่งเหยิงขึ้นมา ประการที่สาม แม้หลังจากที่กระทรวงการคลังเข้าไปซื้อสินทรัพย์เน่าเสียแล้ว ตลาดก็อาจจะยังไม่ปล่อยเงินกู้ออกมาอยู่ดี ในกรณีเช่นนี้พวกแบงก์และสถาบันการเงินก็จะยังคงอยู่ในภาวะมีเงินทุนไม่เพียงพออยู่นั่นเอง
ทางด้านเหตุผลแก้ต่างให้แก่แบบจำลองแบบพอลสันมีอยู่ว่า ผู้เสียภาษีจะได้รับการปกป้องคุ้มครองจากการออกแบบให้ใช้วิธีการประมูลแบบกลับข้าง เนื่องจากแบงก์และสถาบันการเงินกำลังต้องการเงิน ดังนั้นก็จะเสนอขายสินทรัพย์ในมูลค่าที่แท้จริง โดยทราบอยู่แล้วว่าถ้าหากพวกเขาตั้งราคาเสนอขายไว้สูงเกินไป ก็อาจจะถูกตัดราคาโดยแบงก์และสถาบันการเงินอื่นๆ ที่ก็ต้องการเงินเหมือนกัน
สำหรับเสียงวิพากษ์วิจารณ์ที่มีต่อแบบจำลองการปรับโครงสร้างทุนนั้น อยู่ในลักษณะของการตั้งคำถามสำคัญ 2 ประการ ประการแรก กระทรวงการคลังควรจ่ายเงินสำหรับหุ้นบุริมสิทธิ์ที่ราคาเท่าไรจึงจะเหมาะสม ประการที่สอง แบงก์และสถาบันการเงินแห่งไหนบ้างซึ่งสมควรที่กระทรวงจะนำเงินทุนเข้าไปช่วยเหลือ อันตรายอยู่ที่ตรงว่าพวกแบงก์และสถาบันการเงินที่อยู่ในสภาพเปรตซอมบี้ จะพากันยื่นเรื่องขอรับเงินทุนเข้ามาด้วย โดยหวังรักษาชีวิตของพวกเขาไว้ด้วยการเล่นพนันขอรับค่าไถ่ตัวจากเงินของผู้เสียภาษี
เหตุผลแก้ต่างให้แก่แบบจำลองการปรับโครงสร้างทุนก็คือ ข้อมูลข่าวสารในทางบัญชีของแบงก์และสถาบันการเงินต่างๆ เป็นสิ่งที่มีอยู่แล้วและสามารถติดตามหาได้, การดำเนินการตรวจสอบฐานะการเงินของกิจการ (due diligence) ก็เป็นสิ่งที่สามารถทำได้, นอกจากนั้นยังสามารถทำการประเมินวินิจฉัยเมื่อมาถึงขั้นตอนการกำหนดราคาวอร์แรนต์และเงื่อนไขอัตราดอกเบี้ยของหุ้นบุริมสิทธิ์ อันที่จริงแล้ว การดำเนินการตรวจสอบฐานะการเงินของกิจการ ตลอดจนการทำการประเมินวินิจฉัยก็เป็นสิ่งจำเป็นต้องกระทำเช่นกัน หากจะทำตามแผนการของพอลสัน ทั้งนี้เพื่อกำหนดราคาสูงสุดที่รัฐบาลควรจะชำระ ในเวลารับซื้อหลักทรัพย์ประเภทต่างๆ
ความเป็นจริงก็คือ มีแบบจำลองหลายๆ แบบที่แตกต่างกันในขั้นพื้นฐานสำหรับหยิบมาใช้จัดการกับวิกฤตทางการเงิน แต่ละแบบก็มีจุดแข็งและก็มีจุดอ่อน จึงจำเป็นต้องใช้เวลาในการพิจารณาไตร่ตรอง และรัฐสภาไม่ควรอยู่ในอาการแตกตื่นทำการตัดสินใจ เช่นเดียวกับที่รัฐสภาไม่ควรที่จะยื่นเช็กมูลค่า 700,000 ล้านดอลลาร์ไปอย่างง่ายๆ โดยเฉพาะอย่างยิ่งไปให้แก่คณะรัฐบาลจอร์จ ดับเบิลยู บุช ในช่วงเวลานี้ซึ่งเป็นวันท้ายๆ ของรัฐบาลชุดนี้แล้ว
สุดท้าย ทั้งแบบจำลองพอลสัน และแบบจำลองการปรับโครงสร้างทุน ต่างก็มุ่งจัดการแต่ในเรื่องการซัปพลายเม็ดเงินเข้าสู่ระบบ ไม่ว่าวิธีไหนก็ไม่ได้มุ่งจัดการกับเรื่องการจัดระเบียบวางกฎเกณฑ์ด้านการเงินกันใหม่, การเร่งรัดผลักดันเศรษฐกิจให้เติบโต, ตลอดจนการสร้างความมั่นใจขึ้นมาให้ได้ว่า ระบบเศรษฐกิจจะอำนวยความมั่งคั่งไพบูลย์ตามที่สมควรจะได้รับส่วนแบ่ง โดยที่หลีกเลี่ยงไม่ต้องขับดันการเจริญเติบโต ด้วยวิธีตกจมลงสู่กับดักของการต้องพึ่งพิงหนี้สินและการทำให้ราคาสินทรัพย์เฟ้อเกินเหตุ
ไม่ใช่เรื่องดีหรอกที่จะแก้ไขปัญหาการซัปพลายเม็ดเงินเข้าสู่ระบบ ถ้าหากไม่ได้มีความต้องการเม็ดเงินเลย หรือถ้าหากความต้องการเม็ดเงินนั้นๆ วางอยู่บนรากฐานอันผุพังเน่าเปื่อย นี่เองที่ทำไมการเข้าช่วยเหลือ “เมนสตรีท” (ธุรกิจรายย่อยๆ) จึงมีความสำคัญพอๆ กับการกอบกู้ช่วยชีวิตพวกแบงก์และสถาบันการเงินทั้งหลาย
ธอมัส ไอ แพลลีย์ เป็นผู้ก่อตั้งโครงการเศรษฐศาสตร์เพื่อสังคมประชาธิปไตยและเปิดกว้าง (Economics for Democratic and Open Societies Project)
Glaring gaps in the financial system
By Thomas I Palley
26/09/2008
บรรดาข้อเสนอเพื่อกอบกู้ช่วยชีวิตระบบการเงินของสหรัฐฯ ที่พูดกันอยู่ในเวลานี้ มีแต่มุ่งแก้ไขด้วยการซัปพลายเม็ดเงินเข้าสู่ระบบ ทว่าไม่มีเรื่องการจัดระเบียบวางกฎเกณฑ์ด้านการเงินกันใหม่, การเร่งรัดผลักดันเศรษฐกิจให้เติบโต หรือประเด็นที่เป็นแกนกลางอื่นๆ เลย แต่ไม่ว่าจะเป็นอย่างไร รัฐสภาไม่ควรที่จะมอบเช็กเปล่าปราศจากเงื่อนไขใดๆ ไปให้คณะรัฐบาลจอร์จ ดับเบิลยู บุช ในช่วงเวลานี้ซึ่งเป็นวันท้ายๆ ของรัฐบาลชุดนี้แล้ว
เพื่อนคนหนึ่งเล่าให้ผมฟังว่า นักเศรษฐศาสตร์ ชาร์ลส์ คินเดลเบอร์เกอร์ วางกฎเอาไว้ 2 ข้อในเรื่องเศรษฐกิจว่าด้วยสินเชื่อ กฎข้อแรกคือทุกๆ คนควรทราบว่าถ้าพวกเขาขยายวงเงินสินเชื่อมากเกินตัว ก็จะไม่มีใครไปกอบกู้ช่วยชีวิตพวกเขา กฎข้อที่สองคือ ถ้าทุกๆ คนต่างขยายวงเงินสินเชื่อมากเกินตัวกันทั้งนั้น ก็กลายเป็นความจำเป็นที่จะต้องไปกอบกู้ช่วยชีวิตพวกเขา เวลานี้เนื่องจากเศรษฐกิจสหรัฐฯมีการขยายวงเงินมากเกินตัว จึงกำลังจุดชนวนให้จำเป็นต้องใช้กฎข้อที่สอง ทว่ายังคงเปิดกว้างอยู่ว่าการเข้าช่วยชีวิตเช่นนี้ควรจะออกมาในรูปแบบไหน เนื่องจากรูปแบบแต่ละอย่างก็อาจจะไม่ใช่ทัดเทียมกันไปหมด
เวลานี้มีแบบจำลองรวม 3 แบบวางอยู่บนโต๊ะ แบบที่หนึ่งซึ่งเป็นที่นิยมชมชื่นของรัฐมนตรีคลังสหรัฐฯ เฮนรี พอลสัน (อีกทั้งได้รับการสนับสนุนจากประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ เบน เบอร์นันกี) เสนอให้รัฐบาลเข้าไปซื้อพวกสินทรัพย์เน่าเสียของแบงก์และสถาบันการเงินทั้งหลาย สำหรับแบบที่สองคือโมเดลการปรับโครงสร้างทุนของแบงก์และสถาบันการเงินทั้งหลาย ให้แข็งแรงยิ่งขึ้นในสไตล์ของวอร์เรน บัฟเฟตต์ โดยมุ่งที่จะให้รัฐบาลเข้าไปลงทุนและปรับโครงสร้างทุนของกิจการพวกนี้ ทำนองเดียวกับที่ตัวบัฟเฟตต์เองกำลังทำกับโกลด์แมนแซคส์ ส่วนแบบที่สาม ซึ่งเสนอโดยพวกสมาชิกรัฐสภาพรรครีพับลิกัน จะให้พวกแบงก์และสถาบันการเงินในวอลล์สตรีทเป็นผู้ซื้อประกันภัยสำหรับหลักทรัพย์ที่อิงอยู่กับสินเชื่ออสังริมทรัพย์ทั้งหลาย บวกกับมาตรการตัดลดภาษีตลอดจนการผ่อนคลายกฎระเบียบต่างๆ
แต่ปัญหาที่แฝงอยู่ในขั้นรากฐานก็คือ ระบบการเงินนั้นกำลังขาดแคลนเงินทุน สืบเนื่องจากสินทรัพย์ต่างๆมีมูลค่าลดลงไปอย่างมหาศาล การขาดแคลนเช่นนี้กลายเป็นสิ่งกีดขวางทำให้หาเงินทุนมาใช้สอยกันได้ลำบากยากเย็น ซึ่งเป็นภัยคุกคามที่อาจทำให้เศรษฐกิจทรุดตัวลงอย่างรวดเร็ว เนื่องจากกำลังขัดขวางกระบวนการเชิงพาณิชย์ไม่ให้ดำเนินไปตามปกติ
บรรดาแบงก์และสถาบันการเงิน กำลังเสมือนถูกคีมหนีบอยู่ทั้งสองข้างจนไม่สามารถระดมหาเงินทุนได้ ในด้านหนึ่ง ถ้าพวกเขาขายสินทรัพย์ออกไปเพื่อชำระสะสางงบดุลบัญชีของพวกเขาให้ปลอดหนี้เน่าเสีย ก็จะทำให้พวกเขามีเสน่ห์ดึงดูดความสนใจของนักลงทุนมากยิ่งขึ้น ทว่าเมื่อเป็นเช่นนี้ก็อาจทำให้ต้องยอมรับการขาดทุนขนาดมหึมา ถึงขั้นเป็นชนวนทำให้ล้มละลายไปเลยก็ได้ ส่วนอีกด้านหนึ่ง การที่ยังไม่ชัดเจนว่ามีสินทรัพย์เน่าเสียอยู่สักแค่ไหน จึงทำให้ไม่ทราบกันชัดเจนว่าแบงก์มีมูลค่าเท่าใดกันแน่ สภาพเช่นนี้ย่อมหมายความว่าเมื่อแบงก์พยายามไประดมหาเงินทุนใหม่ๆ จากในตลาด ก็จะถูกเรียกร้องตั้งเงื่อนไขแบบสุดโหด ซึ่งแบงก์ไม่สามารถที่จะกระทำตามได้
จากการแบบตีความระหว่างบรรทัด แผนการของพอลสันดูเหมือนจะเสนอให้รัฐบาลเข้าซื้อหลักทรัพย์ต่างๆ ที่มีปัญหาของพวกแบงก์และสถาบันการเงิน โดยใช้วิธีการประมูล “แบบกลับข้าง” นั่นคือ แบงก์ (และกิจการอย่างอื่นๆ) ที่จะเสนอขายสินทรัพย์ให้แก่กระทรวงการคลัง ต้องเป็นผู้ตั้งราคาสินทรัพย์เหล่านั้นด้วยตัวเอง แล้วกระทรวงก็จะรับข้อเสนอซึ่งเห็นว่าราคาเป็นที่ยอมรับได้ สิ่งที่แฝงอยู่ในความคิดเช่นนี้ของกระทรวงการคลังก็คือ สมมุติฐานที่ว่าทันทีที่แบงก์และสถาบันการเงินต่างๆ ชำระสะสางหนี้มีปัญหาออกไปได้เรียบร้อย ตลาดนั่นแหละก็จะเป็นผู้เข้าไปปรับโครงสร้างทุนของแบงก์ โดยที่จะเสนอเงื่อนไขที่สมเหตุสมผลด้วย
สาระสำคัญในแผนการของพอลสัน คือทัศนะที่มองว่า ตลาดการเงินกำลังเสียหายจากภาวะชะงักงันทางราคาอันสืบเนื่องจากเกิดความหวาดกลัวกันขนานใหญ่ ด้วยเหตุนี้จึงเรียกร้องให้รัฐบาลต้องสร้างตลาดใหม่ขึ้นมาเพื่อทะลุทะลวงสภาพติดขัดดังกล่าว ถ้าหากทัศนะเช่นนี้ถูกต้อง ด้วยการเข้าไปซื้อสินทรัพย์ในเวลานี้ซึ่งราคากำลังต่ำเตี้ยอย่างน่าเจ็บปวด และถือครองเอาไว้จนกระทั่งครบกำหนดอายุ ลงท้ายแล้วผู้เสียภาษีก็น่าจะกลายเป็นมีกำไร ทำให้แผนการกอบกู้ช่วยชีวิตนี้ไม่ต้องเสียค่าใช้จ่ายอะไรเลย
สำหรับแบบจำลองการปรับโครงสร้างทุนนั้น เป็นวิธีที่หลีกเลี่ยงไม่เข้าไปยุ่งเกี่ยวกับการชำระสะสางสินทรัพย์เน่าเสียของพวกแบงก์และสถาบันการเงินเลย ตรงกันข้าม รัฐบาลจะมุ่งเข้าไปปรับโครงสร้างทุนของกิจการเหล่านี้กันโดยตรง รัฐบาลสามารถทำเช่นนี้ได้ด้วยการซื้อหุ้นบุริมสิทธิ์เงินปันผลสะสมอัตราดอกเบี้ยทบต้น (compound cumulative prefered stock) จากพวกแบงก์และสถาบันการเงิน รวมทั้งเรียกเอาวอร์แรนต์ (warrant ใบสำคัญแสดงสิทธิที่จะเข้าซื้อหุ้น) ซึ่งจะทำให้มีทางเลือกที่จะเข้าซื้อหุ้นสามัญต่อไปในอนาคตด้วยราคาระดับต่ำๆ ของเวลานี้ วิธีนี้ถ้าหากทุกอย่างออกมาได้ตามคาดหมาย ผู้เสียภาษีก็จะได้รับผลตอบแทนจากการนำเงินของพวกเขาเข้าไปเสี่ยงในวันนี้
เนื่องจากหุ้นบุริมสิทธิ์มีศักดิ์ศรีเหนือกว่าหุ้นสามัญ ดังนั้นถ้าเกิดการขาดทุนเสียหายอย่างไม่คาดหมายขึ้นมาในอนาคต ผู้ถือหุ้นเดิมของแบงก์และสถาบันการเงินนั้นๆ ก็จะถูกไล่เบี้ยก่อนจะมาถึงผู้เสียภาษี ขณะเดียวกัน ผู้เสียภาษียังจะได้ผลประโยชน์ในรูปของเงินปันผลจากหุ้นบุริมสิทธิ์ ยิ่งกว่านั้น ถ้าแบงก์และสถาบันการเงินนั้นๆ ระงับการจ่ายเงินปันผลไว้ชั่วคราว เงินปันผลที่ถูกระงับจ่ายก็จะยังถูกสะสมและคิดคำนวณดอกเบี้ยแบบทบต้นด้วย ซึ่งผู้เสียภาษีจะได้รับเมื่อมีการชำระเงินปันผลคั่งค้างในที่สุด
วิธีการปรับโครงสร้างทุน ยังสามารถผสมผสานด้วยเงื่อนไขข้อกำหนดที่มีประโยชน์อื่นๆ อาทิ การกำหนดเพดานเงินปันผลที่สามารถจ่ายให้แก่หุ้นสามัญ ยิ่งกว่านั้น แบงก์และสถาบันการเงินก็อาจจะลงนามในบันทึกความเข้าใจกับทางเฟด เพื่อระงับการปฏิบัติตามมาตรฐานเรื่องเงินกองทุน ตลอดจนการจัดทำบัญชีแบบตีราคาสินทรัพย์ให้สอดคล้องกับราคาตลาด โดยที่การปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ใน 2 เรื่องนี้ เป็นปัจจัยที่ทำให้แบงก์และสถาบันการเงินยิ่งประสบความลำบาก เพราะเมื่อสินทรัพย์ถูกปรับราคาให้ต่ำลงมาก็ย่อมทำให้ต้องรายงานการขาดทุนมากยิ่งขึ้น เนื่องจากกระทรวงการคลังก็ยอมรับอยู่แล้วว่า ตลาดเวลานี้ไม่ได้อยู่ในสภาพที่ทำงานได้ตามปกติ ด้วยเหตุนี้จึงไม่มีเหตุผลเลยที่จะยังคงใช้วิธีลงบัญชีตามราคาตลาดต่อไป
แผนการของพอลสันนั้นมีเสียงวิพากษ์วิจารณ์ในระดับหลักการพื้นฐานรวม 3 ประการด้วยกัน ประการแรก กระทรวงการคลังอาจจะจ่ายเงินซื้อสินทรัพย์มาด้วยราคาแพงเกินเหตุ ซึ่งจะส่งผลให้ผู้เสียภาษีต้องประสบการขาดทุนก้อนโต ทั้งนี้ถ้ากระทรวงกำหนดราคาที่ยอมรับได้เอาไว้ต่ำเกินไป ก็มีความเสี่ยงที่จะไม่สามารถซื้อสินทรัพย์เข้ามาได้เพียงพอ แล้วแบงก์และสถาบันการเงินต่างๆ ก็จะยังไม่สามารถชำระสะสางสินทรัพย์เน่าเสียออกไปได้หมด แต่ถ้ากำหนดราคาที่ยอมรับได้เอาไว้สูงเกินไป ก็ย่อมกลายเป็นการซื้อด้วยราคาแพงเกินเหตุ
ประการที่สอง การเข้าไปรับซื้อสินทรัพย์เน่าเสียในเวลานี้ คือการเสี่ยงภัยครั้งใหญ่ เนื่องจากราคาอาจจะตกต่ำลงไปอีก โดยที่ไมได้รับรางวัลตอบแทนอย่างเหมาะสมจากการทำการเสี่ยงเช่นนี้ นี่ก็มีความหมายเหมือนๆ กับการเข้าไปอุดหนุนช่วยเหลือแบงก์และสถาบันการเงินที่เป็นตัวการสร้างปัญหาวุ่นวายยุ่งเหยิงขึ้นมา ประการที่สาม แม้หลังจากที่กระทรวงการคลังเข้าไปซื้อสินทรัพย์เน่าเสียแล้ว ตลาดก็อาจจะยังไม่ปล่อยเงินกู้ออกมาอยู่ดี ในกรณีเช่นนี้พวกแบงก์และสถาบันการเงินก็จะยังคงอยู่ในภาวะมีเงินทุนไม่เพียงพออยู่นั่นเอง
ทางด้านเหตุผลแก้ต่างให้แก่แบบจำลองแบบพอลสันมีอยู่ว่า ผู้เสียภาษีจะได้รับการปกป้องคุ้มครองจากการออกแบบให้ใช้วิธีการประมูลแบบกลับข้าง เนื่องจากแบงก์และสถาบันการเงินกำลังต้องการเงิน ดังนั้นก็จะเสนอขายสินทรัพย์ในมูลค่าที่แท้จริง โดยทราบอยู่แล้วว่าถ้าหากพวกเขาตั้งราคาเสนอขายไว้สูงเกินไป ก็อาจจะถูกตัดราคาโดยแบงก์และสถาบันการเงินอื่นๆ ที่ก็ต้องการเงินเหมือนกัน
สำหรับเสียงวิพากษ์วิจารณ์ที่มีต่อแบบจำลองการปรับโครงสร้างทุนนั้น อยู่ในลักษณะของการตั้งคำถามสำคัญ 2 ประการ ประการแรก กระทรวงการคลังควรจ่ายเงินสำหรับหุ้นบุริมสิทธิ์ที่ราคาเท่าไรจึงจะเหมาะสม ประการที่สอง แบงก์และสถาบันการเงินแห่งไหนบ้างซึ่งสมควรที่กระทรวงจะนำเงินทุนเข้าไปช่วยเหลือ อันตรายอยู่ที่ตรงว่าพวกแบงก์และสถาบันการเงินที่อยู่ในสภาพเปรตซอมบี้ จะพากันยื่นเรื่องขอรับเงินทุนเข้ามาด้วย โดยหวังรักษาชีวิตของพวกเขาไว้ด้วยการเล่นพนันขอรับค่าไถ่ตัวจากเงินของผู้เสียภาษี
เหตุผลแก้ต่างให้แก่แบบจำลองการปรับโครงสร้างทุนก็คือ ข้อมูลข่าวสารในทางบัญชีของแบงก์และสถาบันการเงินต่างๆ เป็นสิ่งที่มีอยู่แล้วและสามารถติดตามหาได้, การดำเนินการตรวจสอบฐานะการเงินของกิจการ (due diligence) ก็เป็นสิ่งที่สามารถทำได้, นอกจากนั้นยังสามารถทำการประเมินวินิจฉัยเมื่อมาถึงขั้นตอนการกำหนดราคาวอร์แรนต์และเงื่อนไขอัตราดอกเบี้ยของหุ้นบุริมสิทธิ์ อันที่จริงแล้ว การดำเนินการตรวจสอบฐานะการเงินของกิจการ ตลอดจนการทำการประเมินวินิจฉัยก็เป็นสิ่งจำเป็นต้องกระทำเช่นกัน หากจะทำตามแผนการของพอลสัน ทั้งนี้เพื่อกำหนดราคาสูงสุดที่รัฐบาลควรจะชำระ ในเวลารับซื้อหลักทรัพย์ประเภทต่างๆ
ความเป็นจริงก็คือ มีแบบจำลองหลายๆ แบบที่แตกต่างกันในขั้นพื้นฐานสำหรับหยิบมาใช้จัดการกับวิกฤตทางการเงิน แต่ละแบบก็มีจุดแข็งและก็มีจุดอ่อน จึงจำเป็นต้องใช้เวลาในการพิจารณาไตร่ตรอง และรัฐสภาไม่ควรอยู่ในอาการแตกตื่นทำการตัดสินใจ เช่นเดียวกับที่รัฐสภาไม่ควรที่จะยื่นเช็กมูลค่า 700,000 ล้านดอลลาร์ไปอย่างง่ายๆ โดยเฉพาะอย่างยิ่งไปให้แก่คณะรัฐบาลจอร์จ ดับเบิลยู บุช ในช่วงเวลานี้ซึ่งเป็นวันท้ายๆ ของรัฐบาลชุดนี้แล้ว
สุดท้าย ทั้งแบบจำลองพอลสัน และแบบจำลองการปรับโครงสร้างทุน ต่างก็มุ่งจัดการแต่ในเรื่องการซัปพลายเม็ดเงินเข้าสู่ระบบ ไม่ว่าวิธีไหนก็ไม่ได้มุ่งจัดการกับเรื่องการจัดระเบียบวางกฎเกณฑ์ด้านการเงินกันใหม่, การเร่งรัดผลักดันเศรษฐกิจให้เติบโต, ตลอดจนการสร้างความมั่นใจขึ้นมาให้ได้ว่า ระบบเศรษฐกิจจะอำนวยความมั่งคั่งไพบูลย์ตามที่สมควรจะได้รับส่วนแบ่ง โดยที่หลีกเลี่ยงไม่ต้องขับดันการเจริญเติบโต ด้วยวิธีตกจมลงสู่กับดักของการต้องพึ่งพิงหนี้สินและการทำให้ราคาสินทรัพย์เฟ้อเกินเหตุ
ไม่ใช่เรื่องดีหรอกที่จะแก้ไขปัญหาการซัปพลายเม็ดเงินเข้าสู่ระบบ ถ้าหากไม่ได้มีความต้องการเม็ดเงินเลย หรือถ้าหากความต้องการเม็ดเงินนั้นๆ วางอยู่บนรากฐานอันผุพังเน่าเปื่อย นี่เองที่ทำไมการเข้าช่วยเหลือ “เมนสตรีท” (ธุรกิจรายย่อยๆ) จึงมีความสำคัญพอๆ กับการกอบกู้ช่วยชีวิตพวกแบงก์และสถาบันการเงินทั้งหลาย
ธอมัส ไอ แพลลีย์ เป็นผู้ก่อตั้งโครงการเศรษฐศาสตร์เพื่อสังคมประชาธิปไตยและเปิดกว้าง (Economics for Democratic and Open Societies Project)
