วัฏจักรดอกเบี้ยขาลงสิ้นสุดแล้ว

...ในช่วงบ่ายวันที่ 20 พฤษภาคม 2552 คณะกรรมการนโยบายการเงินของธนาคารแห่งประเทศไทย (กนง.) สร้างความประหลาดใจให้กับตลาดการเงินและนักวิเคราะห์ส่วนใหญ่ ด้วยมติคงอัตราดอกเบี้ยซื้อคืนพันธบัตรระยะ 1 วัน (อัตราดอกเบี้ยนโยบาย) ที่ร้อยละ 1.25 หลังจากทำการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างต่อเนื่องในการประชุม 4 รอบที่ผ่านมา ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทยมีความคิดเห็นต่อการประชุม กนง.ในรอบนี้ สรุปได้ดังนี้...

- ผลการประชุมกนง. กนง.มีมติคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ร้อยละ 1.25 ซึ่งไม่สอดคล้องกับการคาดการณ์ของนักวิเคราะห์ส่วนใหญ่ที่คาดว่า จะมีการปรับลดอัตราดอกเบี้ยในการประชุมในรอบนี้ โดยกนง.ระบุว่า นโยบายการเงินได้ผ่อนคลายลงมามากแล้ว และอัตราดอกเบี้ยที่ร้อยละ 1.25 ในปัจจุบัน อยู่ในเกณฑ์ที่ต่ำที่จะช่วยสนับสนุนการฟื้นตัวของเศรษฐกิจ และหากพิจารณาย้อนกลับไปในอดีตจะพบว่า ระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ร้อยละ 1.25 ในปัจจุบัน ก็นับเป็นระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ต่ำที่สุดนับตั้งแต่ธปท.เริ่มดำเนินนโยบายการเงินภายใต้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อในเดือนพฤษภาคม 2543 และเป็นระดับที่เทียบเท่ากับระดับต่ำสุดของวัฏจักรการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายในรอบก่อนหน้า (วัฏจักรการปรับลดอัตราดอกเบี้ยในรอบก่อนหน้าเกิดขึ้นในช่วงระหว่างเดือน ธ.ค.2544-มิ.ย.2546)

- แถลงการณ์หลังการประชุมกนง. ยังคงส่งสัญญาณแสดงความกังวลต่อแนวโน้มเศรษฐกิจของประเทศหลักและประเทศในภูมิภาคเอเชีย อย่างไรก็ตาม กนง.คาดว่า การฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลกอาจได้รับอานิสงส์จากนโยบายการเงินและการคลังที่ผ่อนคลาย ตลอดจนตลาดการเงินระหว่างประเทศที่เริ่มมีเสถียรภาพมากขึ้น และสำหรับประเทศไทย กนง.ประเมินว่า เครื่องชี้ภาวะเศรษฐกิจบางตัวเริ่มชะลอการหดตัวและอัตราเงินเฟ้ออยู่ในระดับต่ำ ขณะที่มองว่า แรงกระตุ้นจากนโยบายการคลังเริ่มมีความชัดเจนและเริ่มมีการเบิกจ่ายมากขึ้น ซึ่งจะช่วยประคับประคองเศรษฐกิจ แม้การฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทยจะยังคงมีความเสี่ยงอยู่ก็ตาม

- วัฏจักรดอกเบี้ยนโยบายขาลงสิ้นสุดแล้ว ณ ขณะนี้ วัฏจักรดอกเบี้ยนโยบายขาลงในรอบนี้เริ่มต้นขึ้นในช่วงเดือนธันวาคม 2551 ซึ่งในการประชุมรอบนั้น กนง.ได้มีมติปรับลดอัตราดอกเบี้ยลงถึงร้อยละ 1.00 (จากระดับร้อยละ 3.75 สู่ร้อยละ 2.75) ต่อเนื่องด้วยการลดขนาดของการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงในการประชุม 3 รอบถัดมา (กนง.ปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงร้อยละ 0.75 ร้อยละ 0.50 และร้อยละ 0.25 ในการประชุมเดือนม.ค. ก.พ.และเม.ย. 2552 ตามลำดับ) ก่อนจะมีมติคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ที่ร้อยละ 1.25 ตามเดิมในการประชุมรอบนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่า แม้กนง.จะยังคงระบุถึงความเป็นไปได้ที่จะมีการดำเนินนโยบายการเงินที่เหมาะสมและเอื้อต่อการขยายตัวทางเศรษฐกิจหากความเสี่ยงในช่วงขาลงของเศรษฐกิจ และการเมืองมีมากขึ้น อย่างไรก็ตาม มติคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ร้อยละ 1.25 เท่ากับกนง.มองว่า อัตราดอกเบี้ยที่ระดับดังกล่าวมีความเหมาะสมแล้วเมื่อพิจารณาถึงสถานการณ์เศรษฐกิจในปัจจุบัน

ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่าการสิ้นสุดวัฏจักรขาลงของอัตราดอกเบี้ยนโยบายในรอบนี้อาจมีนัยสำคัญหลายประการต่อตลาดการเงินและทิศทางอัตราดอกเบี้ยของธนาคารพาณิชย์ สำหรับผลของการสิ้นสุดวัฏจักรขาลงของอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่อตลาดพันธบัตรนั้น มีความเป็นไปได้ว่า อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะสั้นอาจทรงตัวอยู่ในระดับต่ำหรือขยับขึ้นเล็กน้อย ขณะที่ อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวอาจขยับสูงขึ้นชัดเจนมากกว่า (ส่งผลให้เส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลมีความชันมากขึ้น) โดยคาดว่า ในช่วงเวลาหลังจากนี้ ผู้เล่นหลักในตลาดพันธบัตรอาจทยอยซึมซับข่าวเกี่ยวกับการเพิ่มขึ้นของอุปทานพันธบัตรรัฐบาลที่จะเข้าสู่ตลาด ตลอดจนแนวโน้มการขยับขึ้นของอัตราเงินเฟ้อและการฟื้นตัวของเศรษฐกิจในช่วงครึ่งหลังของปี 2552

ส่วนผลของการสิ้นสุดวัฏจักรขาลงของอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่อทิศทางของค่าเงินบาท นั้น ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่า แม้ว่าอาจต้องนำปัจจัยอื่นๆ เช่น กระแสการฟื้นตัวของความต้องการเสี่ยงของนักลงทุน แนวโน้มการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลก ตลอดจนความแข็งแกร่งของเศรษฐกิจในภูมิภาคโดยรวม มาพิจารณาร่วมด้วย แต่โดยเบื้องต้นแล้ว การสิ้นสุดวัฏจักรขาลงของอัตราดอกเบี้ยนโยบายอาจทำให้ตีความได้ว่า เป็นปัจจัยบวกต่อค่าเงินบาท โดยเฉพาะหากกระแสเงินทุนจากต่างประเทศยังคงไหลเข้าสู่ไทยอย่างต่อเนื่อง อย่างไรก็ตาม คาดว่า ภาระหนักของธปท.ในช่วงถัดไปก็คือ การเข้าดูแลให้เงินบาทเคลื่อนไหวตามกลไกตลาดอย่างมีเสถียรภาพ และสอดคล้องกับพื้นฐานทางเศรษฐกิจ

และสำหรับผลของการสิ้นสุดวัฏจักรขาลงของอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่ออัตราดอกเบี้ยของธนาคารพาณิชย์นั้น ก็เป็นคำถามที่ได้รับความสนใจในขณะนี้เช่นกัน ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่า แม้ว่าอัตราดอกเบี้ยของธนาคารพาณิชย์ในด้านผู้ฝากเงินในปัจจุบันมีระดับที่ต่ำมากแล้ว แต่ทิศทางอัตราดอกเบี้ยของธนาคารพาณิชย์ในด้านเงินกู้ยืมนั้น ยังคงขึ้นอยู่กับเงื่อนไขหลายประการ โดยเฉพาะสถานการณ์ของการปล่อยสินเชื่อและสภาพคล่อง ความเสี่ยงด้านเครดิตของลูกหนี้ ตลอดจนระดับความเข้มข้นของภาวะการแข่งขันระหว่างสถาบันการเงิน

นอกจากนี้ อีกคำถามหนึ่งที่มักจะตามมาภายหลังจากที่วัฏจักรขาลงของอัตราดอกเบี้ยนโยบายสิ้นสุดลงแล้วก็คือ จังหวะเวลาของการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยรอบถัดไปจะเกิดขึ้นเมื่อใด ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่า คำตอบนี้จะขึ้นอยู่กับแนวโน้มของอัตราเงินเฟ้อเป็นหลัก เนื่องจากในปัจจุบันธปท.ดำเนินนโยบายการเงินภายใต้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อ โดยศูนย์วิจัยกสิกรไทย คาดว่า สถานการณ์เศรษฐกิจที่อาจจะยังคงมีสัญญาณที่อ่อนแอ (แม้ความเสี่ยงในช่วงขาลงจะเริ่มลดระดับลงตั้งแต่ในช่วงปลายไตรมาส 2/2552) ขณะที่ อัตราเงินเฟ้อมีแนวโน้มติดลบ/ทรงตัวในระดับต่ำจนถึงช่วงไตรมาส 3/2552 อาจเป็นสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจที่เอื้อให้กนง.สามารถยืนอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ที่ระดับต่ำเพื่อช่วยสนับสนุนเศรษฐกิจและเพื่อให้เป็นไปในทิศทางที่สอดคล้องกับนโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจจากภาครัฐได้อย่างต่อเนื่องในช่วงหลายเดือนข้างหน้า

แต่อย่างไรก็ตาม ศูนย์วิจัยกสิกรไทย ประเมินว่า สถานการณ์ทางเศรษฐกิจตั้งแต่ช่วงปลายไตรมาส 3/2552 อาจเริ่มมีความซับซ้อนมากขึ้นสำหรับการดำเนินนโยบายการเงินของธปท.โดยในช่วงเวลาดังกล่าวแรงกดดันในช่วงขาขึ้นของเงินเฟ้ออาจเริ่มมีความชัดเจนมากขึ้น ในขณะที่ เศรษฐกิจไทยอาจกำลังอยู่ในช่วงแรกเริ่มของการฟื้นตัว ทำให้ธปท.อาจจะต้องหันมาพิจารณาถึงความเหมาะสมของระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ซึ่งการตัดสินใจของธปท.ย่อมขึ้นอยู่กับน้ำหนักที่ให้ในเวลานั้นต่อความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อและการฟื้นตัวของเศรษฐกิจ