(จากเอเชียไทมส์ออนไลน์ www.atimes.com)
China’s excess liquidity trap
By Pieter Bottelier
28/08/2008
จีนถูกท่วมท้นอยู่ด้วยเม็ดเงินมหาศาล อันเป็นผลจากหลายสาเหตุ ตั้งแต่ระดับการออมของผู้คนซึ่งสูงมาก ไปจนถึงเรื่องของศักยภาพการทำกำไรของวิสาหกิจต่างๆ ซึ่งนับวันแต่จะเพิ่มขึ้น การเกินดุลงบประมาณของภาครัฐ และการที่รัฐบาลจีนมีทุนสำรองเงินตราต่างประเทศมากมายเสียจนไม่รู้ว่าจะเอาไปทำอะไร ภาพดังกล่าวนี้ดูเสมือนว่าดี แต่เอาเข้าจริงแล้ว การขาดสมดุลเช่นนี้กลับสร้างปัญหาอันตรายนานัปการ ซึ่งล้วนแต่มีนัยสำคัญต่อสิ่งต่างๆ ทั้งภายในจีนเอง และในที่ต่างๆ ทั่วโลก
*รายงานชิ้นนี้แบ่งเป็น 2 ตอน นี่คือตอนแรก *
ประเทศจีน แม้จะยังมีรายได้ประชากรเฉลี่ยต่อหัวอยู่ที่ระดับต่ำมาก (ประมาณ 2,500 ดอลลาร์ เมื่อปี 2007) ได้กลายมาเป็นประเทศที่มีทุนหนาอย่างเหลือเกิน เงินออมของภาคครัวเรือนที่สะสมไว้ในสถาบันการเงิน อยู่ในระดับที่สูงมาก และนับวันสภาพคล่องตรงนี้จะเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ ในเวลาเดียวกัน วิสาหกิจขนาดใหญ่ทั้งหลายโดยเฉลี่ยแล้วสามารถทำผลกำไรได้สูงและมักจะร่ำรวยด้วยเม็ดเงินล้นมือ ด้านรัฐบาลจีนก็รายงานสถานะของดุลงบประมาณว่าติดบวกมากมายในปี 2007 นอกจากนั้น จีนยังเป็นประเทศที่มีการส่งออกเงินทุนมากกว่าส่วนที่รับเข้า พร้อมกับมีทุนสำรองเงินตราต่างประเทศปริมาณมหาศาลเสียจนไม่รู้ว่าจะเอาไปทำอะไร
ขณะที่สถานการณ์ดังกล่าวนี้ฟังดูเสมือนว่าดี แต่ปัญหาการขาดสมดุลต่างๆ ที่เกิดขึ้นในระบบเศรษฐกิจของจีนนั้นนับว่าใหญ่หลวง และเป็นที่กังวลของบรรดาผู้นำจีนมากขึ้นเรื่อยๆ วิธีที่ผู้นำจีนใช้แก้ปัญหาเหล่านี้ จะมีนัยสำคัญต่อสิ่งต่างๆ ทั้งภายในจีนเอง และในที่ต่างๆ ทั่วโลก
ในกรณีของญี่ปุ่น การที่ทางการญี่ปุ่นไม่สามารถกระตุ้นให้เกิดการเติบโตทางเศรษฐกิจได้ด้วยวิธีหั่นลดดอกเบี้ย ในช่วงตลอดทศวรรษ 1990 (เพราะธนาคารกลางญี่ปุ่นหั่นดอกเบี้ยดิสเคาน์เรตลงไปจนแตะระดับ 0% เรียบร้อยแล้ว) ถูกนักเศรษฐศาสตร์เรียกว่า “กับดักสภาพคล่อง” การณ์ปรากฏว่าไม่มีทางออกให้ญี่ปุ่นหลุดออกจากปัญหานี้ได้เลย แต่สำหรับจีนแล้ว ปัญหากับดักสภาพคล่องกลับมีรูปการณ์ตรงกันข้ามกับกรณีญี่ปุ่น คนอาจเรียกสถานการณ์ของจีนว่าเป็นกับดักสภาพคล่องล้นเกิน ทั้งนี้ จะมีแง่มุมเรื่องนี้อยู่ 3 แง่มุม โดยที่แต่ละแง่มุมล้วนสะท้อนให้เห็นภาวะจนตรอกเชิงนโยบายออกมาทั้งสิ้น
ทางการจีนไม่ใช่ว่าจะไม่ตระหนักชัดได้ว่า สภาพคล่องล้นเกินภายในประเทศนั้น จะสร้างปัญหาเศรษฐกิจร้อนแรงเกินไป แต่ทางการจีนก็ไม่กล้าหักหาญเอาจริงเอาจังกับการปรับขึ้นดอกเบี้ย หรือการเพิ่มความเข้มงวดในมาตรการทางการเงินมากนัก ด้วยประหวั่นถึงผลกระทบที่จะไปบั่นทอนการขยายตัวของตลาดงาน ไปเร่งให้ปัญหาหนี้เสียทวีตัวขึ้นภายในระบบการเงินการธนาคาร หรือกระทั่งไปเพิ่มแรงดึงดูดสภาพคล่องส่วนเกินจากต่างประเทศเข้าไปซ้ำเติมระบบเศรษฐกิจ
ในเวลาเดียวกัน ทางการจีนก็ไม่สามารถใช้เทคนิคการดูดสภาพคล่องส่วนเกินออกจากระบบการเงินการธนาคารออกมาได้เรื่อยๆ (มีศัพท์เรียกวิธีดังกล่าวนี้ว่า การสเตอริลไลซ์ หรือการทำความสะอาดด้วยวิธีฆ่าเชื้อ) เพราะถูกค้ำคอด้วยปัจจัยความเสี่ยงว่าจะไปบั่นทอนฐานะงบดุลของธนาคารกลาง หรือไปกดให้ผลกำไรของธนาคารพาณิชย์ต้องตกต่ำลง (ถ้าเกิดว่าต้องเพิ่มสัดส่วนการกันสำรองความเสี่ยงขึ้นสูงเกินไป) หรือกระทั่งไปสร้างปัญหาทางการเงินอื่นๆ
ในยามที่เงินดอลลาร์อ่อนค่าลง มันออกจะยากที่จะปกป้องมูลค่าของทุนสำรองเงินตราต่างประเทศซึ่งรัฐบาลจีนถือไว้ เพราะในด้านหนึ่งปริมาณทุนสำรองฯ ของรัฐบาลจีนมีอยู่ในระดับที่มหาศาลมาก และในอีกด้านหนึ่ง สัดส่วนที่เป็นเงินดอลลาร์ภายในทุนสำรองฯ นั่นสูงเหลือเกิน
**ความท้าทายในแง่มุมปัญหาเงินเฟ้อ**
ดัชนีราคาผู้บริโภคของจีน (ซีพีไอ) ทะยานสูงมากในช่วงห้าเดือนแรกของปี 2008 ไปแตะระดับ 8% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีที่แล้ว นั่นเป็นเรื่องน่าวิตกมากทีเดียวเพราะนับได้ว่าสูงที่สุดในรอบกว่าหนึ่งทศวรรษ ทั้งนี้ มันเป็นอัตราเงินเฟ้อรุนแรงครั้งแรกนับจากที่จีนต้องเผชิญกับวัฏจักรแห่งปัญหาเงินเฟ้ออักเสบเมื่อช่วงปี 1992-1995 อย่างไรก็ตาม ยังดีที่ปัจจัยองค์ประกอบของสถานการณ์ในสองช่วงนี้มีความแตกต่างกันมาก
โดยส่วนใหญ่แล้ว ในช่วงระหว่างปี 1998 ถึงต้น 2007 ซีพีไอของจีนเคลื่อนไหวในระดับต่ำมาก โดยบางช่วงมีค่าติดลบ เมื่อเปรียบเทียบรูปการณ์ในครั้งนี้กับคราวต้นทศวรรษ 1990 พบว่าเงินเฟ้อในระยะต้นทศวรรษ 1990 ถูกขับเคลื่อนอยู่ด้วยระบบเศรษฐกิจที่ร้อนแรง โดยที่ดีมานด์ภายในประเทศเติบโตรวดเร็วจัดด้วยแรงโหมจากการขยายตัวของสินเชื่อซึ่งมีมากเกิน ส่วนสำหรับวัฏจักรเงินเฟ้อในคราวนี้ถูกจุดชนวนจากปัจจัยด้านซัปพลายภายในประเทศ อันได้แก่ซัปพลายในหมวดอาหาร (ส่วนใหญ่คือหมูและสัตว์ปีก) และตอกย้ำโดยการที่ราคาสินค้าอุปโภคบริโภคในตลาดโลกพุ่งสูงลิ่ว ซึ่งได้แก่ น้ำมัน ถ่านหิน ถั่วเหลืองกับธัญพืชอื่นๆ และโลหะ ซึ่งจีนนำเข้าจากต่างประเทศ
ผลกระทบที่เกิดขึ้นโดยรวมจึงปรากฏเป็นการที่ราคาสินค้าหมวดอาหารมากมายหลายประเภทถูกผลักดันขึ้นสูง โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ราคาหมู สัตว์ปีก ไข่ น้ำมันพืช และผลิตภัณฑ์อาหารจากฟาร์มเช่นนมเนย
ดัชนีเงินเฟ้อ ซีพีไอ ถูกดีดสูงด้วยปัจจัยเสริมอีกประการหนึ่งเมื่อช่วงต้นปี 2008 คือ พายุฤดูหนาวซึ่งรุนแรงผิดปกติ ส่งผลเสียหายทำให้การคมนาคมขนส่งชะงักงันและการจ่ายพลังงานต้องขาดช่วงภายในพื้นที่ตอนใต้ของจีน ตัวเลขซีพีไอตัวหลักที่ไม่นำราคาอาหารไปร่วมคำนวณด้วยนั้น ปรากฏออกมาในระดับปานกลางและคงตัวได้อย่างเหลือเชื่อ แต่ดัชนีราคาผู้ผลิต (พีพีไอ) - ซึ่งเป็นปัจจัยที่มีอิทธิพลต่อดัชนีเงินเฟ้อซีพีไอในระยะยาว – กลับทะยานแรงในหลายเดือนที่ผ่านมา โดยไปถึงระดับ 8.2% เมื่อเดือนพฤษภาคม
การเพิ่มขึ้นในอัตราขยายตัวของจีดีพี จาก 10.1% ในปี 2004 สู่ 11.9% ในปี 2007 เกือบทั้งหมดเป็นผลจากการเพิ่มขึ้นในดีมานด์ภายนอกประเทศ (การเกินดุลการค้า) โดยที่ดีมานด์ภายในประเทศมีส่วนอยู่น้อยมาก ส่วนการขยายในด้านการเงินในปี 2007 อยู่ในระดับปานกลาง จึงไม่เป็นสาเหตุสำคัญของเงินเฟ้อไม่ว่าจะในเสี้ยวของซีพีไอ หรือพีพีไอ
แม้ดีมานด์ของจีนที่ปรากฏอยู่ในการนำเข้าสินค้าอุปโภคบริโภคมากมาย (ถั่วเหลือง น้ำมัน ถ่านหิน โลหะ ฯลฯ) จะมีผลต่อการที่ราคาสินค้าเหล่านี้พุ่งสูงในตลาดโลกเมื่อหลายปีที่ผ่านมาอย่างไม่ต้องสงสัย แต่เรื่องนี้ถูกมองจากมุมมองเชิงนโยบายว่าเป็นเรื่องภายนอก นอกจากนั้น เนื่องจากจีนเป็นประเทศใหญ่ที่มีขนาดของการเติบโตสูง ดีมานด์ต่อสินค้านำเข้าจึงย่อมต้องส่งผลกระทบรุนแรงต่อระดับราคาโลก และยากจะไปคาดหวังให้จีนชะลออัตราขยายตัวของดีมานด์ลงมา ยกเว้นแต่ว่าทางการจีนจะมีนโยบายจะลดให้ได้จริงๆ
ยอดเงินฝากรวมในจีน (ซึ่งเป็นที่มาของปริมาณเงินในระบบเศรษฐกิจประเภท M 2) อยู่ในปริมาณที่มหึมามหาศาลยิ่ง และนับวันแต่จะทวีตัวสูงขึ้น โดยในปลายปี 2007 เกือบจะไปถึงระดับ 40 ล้านล้านหยวน (ประมาณ 5.6 ล้านล้านดอลลาร์ หรือมากกว่า 160% ของจีดีพี) ทั้งนี้ เป็นเงินออมภาคครัวเรือนราว 26 ล้านล้านหยวน (3.6 ล้านล้านดอลลาร์) กับเป็นเงินออมของภาคธุรกิจราว 14 ล้านล้านหยวน (1.9 ล้านล้านดอลลาร์) ด้วยตัวเลขอันใหญ่โตโอฬารประมาณนี้ การผ่อนคลายมาตรการควบคุมเงินทุนไหลออกสู่ต่างประเทศ ย่อมเป็นเรื่องที่มีความสำคัญยิ่งต่อตลาดทุนโลก อย่างไรก็ตาม ยังไม่มีแนวโน้มที่เงินออมจะไหลออกจากจีนอย่างบานตะไทแบบปุบปับในเร็ววัน
ทั้งนี้ นับจากปี 1999 โครงสร้างเงินออมภาคครัวเรือนของจีนได้ทยอยเปลี่ยนสัดส่วนจากการเน้นออมแบบระยะยาวเป็นส่วนใหญ่ ไปโป่งอยู่ข้างการออมแบบเผื่อเรียกมากขึ้นเรื่อยๆ แนวโน้มนี้อาจสะท้อนถึงการทวีตัวในด้านความต้องการของครัวเรือนต่อสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงเพื่อไปสนับสนุนการซื้อสินค้าอุปโภคแบบคงทน อาทิ รถยนต์, การไปซื้อหุ้น และการวางเงินดาวน์ซื้ออสังหาริมทรัพย์ และแนวโน้มนี้มาขยายตัวในอัตราเร่งสูงนับจากเมื่อปี 2004 จะด้วยเหตุผลใดไม่ทราบแน่ แต่ถ้าจะอธิบายกัน ก็ต้องอิงอยู่กับข้อเท็จจริงที่ว่า อัตราเงินเฟ้อซีพีไอเริ่มที่จะเกินหน้าอัตราเงินออมหนึ่งปี ณ ปีนั้น
ยังไม่เป็นที่กระจ่างว่าทำไมสัดส่วนของเงินออมแบบระยะยาวได้เพิ่มขึ้นเล็กน้อยในไตรมาสแรกของปี 2008 สภาพคล่องที่ขยายมากขึ้นในปริมาณเงินประเภท M2 ไม่ได้มีส่วนสร้างเงินเฟ้อแบบอัตโตมัติ แต่มันไปเพิ่มความเสี่ยงที่ว่าเงินเฟ้อจะรุนแรงมากขึ้นและแผ่วงกว้าง หากความคาดคิดของผู้คนต่อแนวโน้มเงินเฟ้อกลายไปเป็นส่วนหนึ่งของอารมณ์ความรู้สึกของตลาดการเงิน
เมื่อเงินเฟ้อถูกขับเคลื่อนด้วยปัจจัยภายนอก ซึ่งอยู่นอกเหนือการควบคุมของภาครัฐ ดังเช่นกรณีที่เป็นมานับจากต้นปี 2007 การเพิ่มความเข้มงวดทางการเงินให้มากยิ่งขึ้นอาจสร้างผลกระทบอันร้ายกาจขึ้นมาได้ โดยไปชะลอการเติบโต แต่ไม่ช่วยลดภาวะเงินเฟ้อ กระนั้นก็ตาม รัฐบาลจีนตระหนักดีด้วยประสบการณ์แต่เก่าก่อนว่า ความอดทนของผู้คนต่อภาวะเงินเฟ้อค่อนข้างจะต่ำ โดยไม่สนใจว่าต้นตอปัญหาเรื่องนี้เกิดจากจุดใด
เห็นได้ชัดว่า รัฐบาลจีนใส่ใจดีว่าเมื่ออาการเงินเฟ้อซีพีไอสูง เรื้อรังอยู่นานๆ มันอาจพาให้ผู้คนเก็งล่วงหน้าไปเลยว่าภาวะเงินเฟ้อจะเข้าเล่นงานอย่างแน่นอน ซึ่งนั่นจะจุดชนวนให้วงจรเงินเฟ้อรอบใหม่ๆ แห่กันอุบัติตัวขึ้นได้ แล้วบานปลายไปเป็นสถานการณ์อันยากจะควบคุมมากยิ่งขึ้นไปอีก ภายในบริบทนี้นี่แหละสภาพคล่องที่ขยายขึ้นเรื่อยๆ ในปริมาณเงินทั้งระบบ(M2) ของจีนอยู่ในภาวะน่าเป็นห่วง มันไม่จำเป็นว่าจะต้องไปจุดชนวนปัญหาเงินเฟ้อรุนแรงก็ได้ แต่มันจะไปโหมเชื้อเงินเฟ้อถ้าความคาดคิดและปัจจัยต่างๆ เกี่ยวกับแรงผลักดันของต้นทุนภายในระบบกลายเป็นความกังวลหมายเลขหนึ่งของผู้คน เพราะมันจะกลายเป็นตัวขับเคลื่อนขึ้นมา การจะควบคุมปริมาณเงิน M2 ในทางทฤษฎีชี้ว่า จีนควรทำให้คนมั่นใจว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากยังดีอยู่ (แม้หักลบกับอัตราเงินเฟ้อก็ยังเหลือให้ใช้อีกมาก) ในระยะยาว จีนควรพยายามลดสัดส่วนของปริมาณ M2 ต่อจีดีพีด้วย โดยผ่านการพัฒนาตลาดทุนในประเทศ และการทยอยเปิดเสรีการควบคุมทุน
**ปัญหาจากการสเตอริลไลซ์สภาพคล่อง**
เป้าหมายสำคัญของพวกแบงก์ชาติในการดำเนินนโยบายการเงินคือ การคุมปริมาณเงินทุนที่ระบบการธนาคารสามารถปล่อยกู้ได้ แต่บ่อยครั้งที่ปริมาณเงินตรงนี้มีมากกว่าความต้องการกู้เพราะสาเหตุสารพันประการ ทั้งนี้ สาเหตุสำคัญที่สุดสำหรับสถานการณ์ระยะนี้เป็นเรื่องของเงินทุนไหลเข้าสุทธิปริมาณมหาศาล ดังปรากฏว่ายอดเงินต่างชาติที่เข้าไปแลกเปลี่ยนเป็นเงินหยวนเพิ่มขึ้นแบบพุ่งกระฉูด จากระดับ 291,000 ล้านดอลลาร์เมื่อปลายปี 2002 ทบทวีตัวขึ้นเป็น 1,760,000 ล้านดอลลาร์ ณ ปลายเมษายน 2008
ในช่วง 4 เดือนแรกของปี 2008 ทุนสำรองเงินตราระหว่างประเทศของจีนเพิ่มขึ้นในอัตราเฉลี่ยเดือนละ 8 หมื่นล้านดอลลาร์ ดังนั้น หากว่าแนวโน้มนี้ไม่มีความเปลี่ยนแปลง ในปีนี้ จีนน่าจะมีปริมาณของเงินในทุนสำรองฯ ทบเพิ่มเข้าไปอีกราว 1 ล้านล้านดอลลาร์ การสะสมตัวของทุนสำรองฯ จนมีขนาดใหญ่โตมโหฬารเช่นนี้เป็นผลจากการที่ทางการจีนเดินนโยบายแทรกแซงตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราเพื่อรักษาค่าเงินหยวนต่อดอลลาร์ไว้ ณ อัตราตายตัวที่ตั้งไว้ (จนกระทั่งเงินหยวนผละออกจากการผูกติดกับเงินดอลลาร์เมื่อวันที่ 21 กรกฎาคม 2005) หรือไม่อย่างนั้น ก็เพื่อป้องกันเงินหยวนไม่ให้ดีดตัวแข็งค่าขึ้นรวดเร็วเกินกว่าที่รัฐบาลจะทำใจยอมรับได้ (ในช่วงหลังจากวันที่ 21 กรกฎาคม 2005)
กระนั้นก็ตาม นับถึงบัดนี้ ต้องถือว่าธนาคารกลางจีนประสบความสำเร็จอย่างเหลือเชื่อที่สามารถ สเตอริไลซ์สภาพคล่องส่วนเกินในระบบการเงินการธนาคาร ที่เป็นผลจากการที่เงินทุนต่างชาติไหลเข้าจีนอย่างมหาศาลนับจากปี 2002 ส่งผลเป็นการกำจัดแรงกดดันด้านเงินเฟ้อซึ่งมักเกิดขึ้นเวลาที่เงินต่างชาติไหลเข้าไปมากๆ แล้วสถาบันการเงินท้องถิ่นจะต้องนำไปเร่งขยายสินเชื่อเพื่อระบายเงินออก นอกจากนั้นแล้ว ความสำเร็จดังกล่าวยังช่วยป้องกันปัญหาเงินหยวนแข็งค่าปุบปับได้ในเวลาเดียวกันด้วย
ปีเตอร์ บอทเทลเลียร์ เป็นศาสตราจารย์พิเศษระดับอาวุโสภาควิชาเศรษฐศาสตร์ ณ มหาวิทยาลัยจอห์น ฮอปกินส์
(อ่านต่อตอน 2 ซึ่งเป็นตอนจบ)
เงินล้นระบบจีนคือกับดักอันตราย (ตอนจบ)
China’s excess liquidity trap
By Pieter Bottelier
28/08/2008
จีนถูกท่วมท้นอยู่ด้วยเม็ดเงินมหาศาล อันเป็นผลจากหลายสาเหตุ ตั้งแต่ระดับการออมของผู้คนซึ่งสูงมาก ไปจนถึงเรื่องของศักยภาพการทำกำไรของวิสาหกิจต่างๆ ซึ่งนับวันแต่จะเพิ่มขึ้น การเกินดุลงบประมาณของภาครัฐ และการที่รัฐบาลจีนมีทุนสำรองเงินตราต่างประเทศมากมายเสียจนไม่รู้ว่าจะเอาไปทำอะไร ภาพดังกล่าวนี้ดูเสมือนว่าดี แต่เอาเข้าจริงแล้ว การขาดสมดุลเช่นนี้กลับสร้างปัญหาอันตรายนานัปการ ซึ่งล้วนแต่มีนัยสำคัญต่อสิ่งต่างๆ ทั้งภายในจีนเอง และในที่ต่างๆ ทั่วโลก
*รายงานชิ้นนี้แบ่งเป็น 2 ตอน นี่คือตอนแรก *
ประเทศจีน แม้จะยังมีรายได้ประชากรเฉลี่ยต่อหัวอยู่ที่ระดับต่ำมาก (ประมาณ 2,500 ดอลลาร์ เมื่อปี 2007) ได้กลายมาเป็นประเทศที่มีทุนหนาอย่างเหลือเกิน เงินออมของภาคครัวเรือนที่สะสมไว้ในสถาบันการเงิน อยู่ในระดับที่สูงมาก และนับวันสภาพคล่องตรงนี้จะเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ ในเวลาเดียวกัน วิสาหกิจขนาดใหญ่ทั้งหลายโดยเฉลี่ยแล้วสามารถทำผลกำไรได้สูงและมักจะร่ำรวยด้วยเม็ดเงินล้นมือ ด้านรัฐบาลจีนก็รายงานสถานะของดุลงบประมาณว่าติดบวกมากมายในปี 2007 นอกจากนั้น จีนยังเป็นประเทศที่มีการส่งออกเงินทุนมากกว่าส่วนที่รับเข้า พร้อมกับมีทุนสำรองเงินตราต่างประเทศปริมาณมหาศาลเสียจนไม่รู้ว่าจะเอาไปทำอะไร
ขณะที่สถานการณ์ดังกล่าวนี้ฟังดูเสมือนว่าดี แต่ปัญหาการขาดสมดุลต่างๆ ที่เกิดขึ้นในระบบเศรษฐกิจของจีนนั้นนับว่าใหญ่หลวง และเป็นที่กังวลของบรรดาผู้นำจีนมากขึ้นเรื่อยๆ วิธีที่ผู้นำจีนใช้แก้ปัญหาเหล่านี้ จะมีนัยสำคัญต่อสิ่งต่างๆ ทั้งภายในจีนเอง และในที่ต่างๆ ทั่วโลก
ในกรณีของญี่ปุ่น การที่ทางการญี่ปุ่นไม่สามารถกระตุ้นให้เกิดการเติบโตทางเศรษฐกิจได้ด้วยวิธีหั่นลดดอกเบี้ย ในช่วงตลอดทศวรรษ 1990 (เพราะธนาคารกลางญี่ปุ่นหั่นดอกเบี้ยดิสเคาน์เรตลงไปจนแตะระดับ 0% เรียบร้อยแล้ว) ถูกนักเศรษฐศาสตร์เรียกว่า “กับดักสภาพคล่อง” การณ์ปรากฏว่าไม่มีทางออกให้ญี่ปุ่นหลุดออกจากปัญหานี้ได้เลย แต่สำหรับจีนแล้ว ปัญหากับดักสภาพคล่องกลับมีรูปการณ์ตรงกันข้ามกับกรณีญี่ปุ่น คนอาจเรียกสถานการณ์ของจีนว่าเป็นกับดักสภาพคล่องล้นเกิน ทั้งนี้ จะมีแง่มุมเรื่องนี้อยู่ 3 แง่มุม โดยที่แต่ละแง่มุมล้วนสะท้อนให้เห็นภาวะจนตรอกเชิงนโยบายออกมาทั้งสิ้น
ทางการจีนไม่ใช่ว่าจะไม่ตระหนักชัดได้ว่า สภาพคล่องล้นเกินภายในประเทศนั้น จะสร้างปัญหาเศรษฐกิจร้อนแรงเกินไป แต่ทางการจีนก็ไม่กล้าหักหาญเอาจริงเอาจังกับการปรับขึ้นดอกเบี้ย หรือการเพิ่มความเข้มงวดในมาตรการทางการเงินมากนัก ด้วยประหวั่นถึงผลกระทบที่จะไปบั่นทอนการขยายตัวของตลาดงาน ไปเร่งให้ปัญหาหนี้เสียทวีตัวขึ้นภายในระบบการเงินการธนาคาร หรือกระทั่งไปเพิ่มแรงดึงดูดสภาพคล่องส่วนเกินจากต่างประเทศเข้าไปซ้ำเติมระบบเศรษฐกิจ
ในเวลาเดียวกัน ทางการจีนก็ไม่สามารถใช้เทคนิคการดูดสภาพคล่องส่วนเกินออกจากระบบการเงินการธนาคารออกมาได้เรื่อยๆ (มีศัพท์เรียกวิธีดังกล่าวนี้ว่า การสเตอริลไลซ์ หรือการทำความสะอาดด้วยวิธีฆ่าเชื้อ) เพราะถูกค้ำคอด้วยปัจจัยความเสี่ยงว่าจะไปบั่นทอนฐานะงบดุลของธนาคารกลาง หรือไปกดให้ผลกำไรของธนาคารพาณิชย์ต้องตกต่ำลง (ถ้าเกิดว่าต้องเพิ่มสัดส่วนการกันสำรองความเสี่ยงขึ้นสูงเกินไป) หรือกระทั่งไปสร้างปัญหาทางการเงินอื่นๆ
ในยามที่เงินดอลลาร์อ่อนค่าลง มันออกจะยากที่จะปกป้องมูลค่าของทุนสำรองเงินตราต่างประเทศซึ่งรัฐบาลจีนถือไว้ เพราะในด้านหนึ่งปริมาณทุนสำรองฯ ของรัฐบาลจีนมีอยู่ในระดับที่มหาศาลมาก และในอีกด้านหนึ่ง สัดส่วนที่เป็นเงินดอลลาร์ภายในทุนสำรองฯ นั่นสูงเหลือเกิน
**ความท้าทายในแง่มุมปัญหาเงินเฟ้อ**
ดัชนีราคาผู้บริโภคของจีน (ซีพีไอ) ทะยานสูงมากในช่วงห้าเดือนแรกของปี 2008 ไปแตะระดับ 8% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีที่แล้ว นั่นเป็นเรื่องน่าวิตกมากทีเดียวเพราะนับได้ว่าสูงที่สุดในรอบกว่าหนึ่งทศวรรษ ทั้งนี้ มันเป็นอัตราเงินเฟ้อรุนแรงครั้งแรกนับจากที่จีนต้องเผชิญกับวัฏจักรแห่งปัญหาเงินเฟ้ออักเสบเมื่อช่วงปี 1992-1995 อย่างไรก็ตาม ยังดีที่ปัจจัยองค์ประกอบของสถานการณ์ในสองช่วงนี้มีความแตกต่างกันมาก
โดยส่วนใหญ่แล้ว ในช่วงระหว่างปี 1998 ถึงต้น 2007 ซีพีไอของจีนเคลื่อนไหวในระดับต่ำมาก โดยบางช่วงมีค่าติดลบ เมื่อเปรียบเทียบรูปการณ์ในครั้งนี้กับคราวต้นทศวรรษ 1990 พบว่าเงินเฟ้อในระยะต้นทศวรรษ 1990 ถูกขับเคลื่อนอยู่ด้วยระบบเศรษฐกิจที่ร้อนแรง โดยที่ดีมานด์ภายในประเทศเติบโตรวดเร็วจัดด้วยแรงโหมจากการขยายตัวของสินเชื่อซึ่งมีมากเกิน ส่วนสำหรับวัฏจักรเงินเฟ้อในคราวนี้ถูกจุดชนวนจากปัจจัยด้านซัปพลายภายในประเทศ อันได้แก่ซัปพลายในหมวดอาหาร (ส่วนใหญ่คือหมูและสัตว์ปีก) และตอกย้ำโดยการที่ราคาสินค้าอุปโภคบริโภคในตลาดโลกพุ่งสูงลิ่ว ซึ่งได้แก่ น้ำมัน ถ่านหิน ถั่วเหลืองกับธัญพืชอื่นๆ และโลหะ ซึ่งจีนนำเข้าจากต่างประเทศ
ผลกระทบที่เกิดขึ้นโดยรวมจึงปรากฏเป็นการที่ราคาสินค้าหมวดอาหารมากมายหลายประเภทถูกผลักดันขึ้นสูง โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ราคาหมู สัตว์ปีก ไข่ น้ำมันพืช และผลิตภัณฑ์อาหารจากฟาร์มเช่นนมเนย
ดัชนีเงินเฟ้อ ซีพีไอ ถูกดีดสูงด้วยปัจจัยเสริมอีกประการหนึ่งเมื่อช่วงต้นปี 2008 คือ พายุฤดูหนาวซึ่งรุนแรงผิดปกติ ส่งผลเสียหายทำให้การคมนาคมขนส่งชะงักงันและการจ่ายพลังงานต้องขาดช่วงภายในพื้นที่ตอนใต้ของจีน ตัวเลขซีพีไอตัวหลักที่ไม่นำราคาอาหารไปร่วมคำนวณด้วยนั้น ปรากฏออกมาในระดับปานกลางและคงตัวได้อย่างเหลือเชื่อ แต่ดัชนีราคาผู้ผลิต (พีพีไอ) - ซึ่งเป็นปัจจัยที่มีอิทธิพลต่อดัชนีเงินเฟ้อซีพีไอในระยะยาว – กลับทะยานแรงในหลายเดือนที่ผ่านมา โดยไปถึงระดับ 8.2% เมื่อเดือนพฤษภาคม
การเพิ่มขึ้นในอัตราขยายตัวของจีดีพี จาก 10.1% ในปี 2004 สู่ 11.9% ในปี 2007 เกือบทั้งหมดเป็นผลจากการเพิ่มขึ้นในดีมานด์ภายนอกประเทศ (การเกินดุลการค้า) โดยที่ดีมานด์ภายในประเทศมีส่วนอยู่น้อยมาก ส่วนการขยายในด้านการเงินในปี 2007 อยู่ในระดับปานกลาง จึงไม่เป็นสาเหตุสำคัญของเงินเฟ้อไม่ว่าจะในเสี้ยวของซีพีไอ หรือพีพีไอ
แม้ดีมานด์ของจีนที่ปรากฏอยู่ในการนำเข้าสินค้าอุปโภคบริโภคมากมาย (ถั่วเหลือง น้ำมัน ถ่านหิน โลหะ ฯลฯ) จะมีผลต่อการที่ราคาสินค้าเหล่านี้พุ่งสูงในตลาดโลกเมื่อหลายปีที่ผ่านมาอย่างไม่ต้องสงสัย แต่เรื่องนี้ถูกมองจากมุมมองเชิงนโยบายว่าเป็นเรื่องภายนอก นอกจากนั้น เนื่องจากจีนเป็นประเทศใหญ่ที่มีขนาดของการเติบโตสูง ดีมานด์ต่อสินค้านำเข้าจึงย่อมต้องส่งผลกระทบรุนแรงต่อระดับราคาโลก และยากจะไปคาดหวังให้จีนชะลออัตราขยายตัวของดีมานด์ลงมา ยกเว้นแต่ว่าทางการจีนจะมีนโยบายจะลดให้ได้จริงๆ
ยอดเงินฝากรวมในจีน (ซึ่งเป็นที่มาของปริมาณเงินในระบบเศรษฐกิจประเภท M 2) อยู่ในปริมาณที่มหึมามหาศาลยิ่ง และนับวันแต่จะทวีตัวสูงขึ้น โดยในปลายปี 2007 เกือบจะไปถึงระดับ 40 ล้านล้านหยวน (ประมาณ 5.6 ล้านล้านดอลลาร์ หรือมากกว่า 160% ของจีดีพี) ทั้งนี้ เป็นเงินออมภาคครัวเรือนราว 26 ล้านล้านหยวน (3.6 ล้านล้านดอลลาร์) กับเป็นเงินออมของภาคธุรกิจราว 14 ล้านล้านหยวน (1.9 ล้านล้านดอลลาร์) ด้วยตัวเลขอันใหญ่โตโอฬารประมาณนี้ การผ่อนคลายมาตรการควบคุมเงินทุนไหลออกสู่ต่างประเทศ ย่อมเป็นเรื่องที่มีความสำคัญยิ่งต่อตลาดทุนโลก อย่างไรก็ตาม ยังไม่มีแนวโน้มที่เงินออมจะไหลออกจากจีนอย่างบานตะไทแบบปุบปับในเร็ววัน
ทั้งนี้ นับจากปี 1999 โครงสร้างเงินออมภาคครัวเรือนของจีนได้ทยอยเปลี่ยนสัดส่วนจากการเน้นออมแบบระยะยาวเป็นส่วนใหญ่ ไปโป่งอยู่ข้างการออมแบบเผื่อเรียกมากขึ้นเรื่อยๆ แนวโน้มนี้อาจสะท้อนถึงการทวีตัวในด้านความต้องการของครัวเรือนต่อสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงเพื่อไปสนับสนุนการซื้อสินค้าอุปโภคแบบคงทน อาทิ รถยนต์, การไปซื้อหุ้น และการวางเงินดาวน์ซื้ออสังหาริมทรัพย์ และแนวโน้มนี้มาขยายตัวในอัตราเร่งสูงนับจากเมื่อปี 2004 จะด้วยเหตุผลใดไม่ทราบแน่ แต่ถ้าจะอธิบายกัน ก็ต้องอิงอยู่กับข้อเท็จจริงที่ว่า อัตราเงินเฟ้อซีพีไอเริ่มที่จะเกินหน้าอัตราเงินออมหนึ่งปี ณ ปีนั้น
ยังไม่เป็นที่กระจ่างว่าทำไมสัดส่วนของเงินออมแบบระยะยาวได้เพิ่มขึ้นเล็กน้อยในไตรมาสแรกของปี 2008 สภาพคล่องที่ขยายมากขึ้นในปริมาณเงินประเภท M2 ไม่ได้มีส่วนสร้างเงินเฟ้อแบบอัตโตมัติ แต่มันไปเพิ่มความเสี่ยงที่ว่าเงินเฟ้อจะรุนแรงมากขึ้นและแผ่วงกว้าง หากความคาดคิดของผู้คนต่อแนวโน้มเงินเฟ้อกลายไปเป็นส่วนหนึ่งของอารมณ์ความรู้สึกของตลาดการเงิน
เมื่อเงินเฟ้อถูกขับเคลื่อนด้วยปัจจัยภายนอก ซึ่งอยู่นอกเหนือการควบคุมของภาครัฐ ดังเช่นกรณีที่เป็นมานับจากต้นปี 2007 การเพิ่มความเข้มงวดทางการเงินให้มากยิ่งขึ้นอาจสร้างผลกระทบอันร้ายกาจขึ้นมาได้ โดยไปชะลอการเติบโต แต่ไม่ช่วยลดภาวะเงินเฟ้อ กระนั้นก็ตาม รัฐบาลจีนตระหนักดีด้วยประสบการณ์แต่เก่าก่อนว่า ความอดทนของผู้คนต่อภาวะเงินเฟ้อค่อนข้างจะต่ำ โดยไม่สนใจว่าต้นตอปัญหาเรื่องนี้เกิดจากจุดใด
เห็นได้ชัดว่า รัฐบาลจีนใส่ใจดีว่าเมื่ออาการเงินเฟ้อซีพีไอสูง เรื้อรังอยู่นานๆ มันอาจพาให้ผู้คนเก็งล่วงหน้าไปเลยว่าภาวะเงินเฟ้อจะเข้าเล่นงานอย่างแน่นอน ซึ่งนั่นจะจุดชนวนให้วงจรเงินเฟ้อรอบใหม่ๆ แห่กันอุบัติตัวขึ้นได้ แล้วบานปลายไปเป็นสถานการณ์อันยากจะควบคุมมากยิ่งขึ้นไปอีก ภายในบริบทนี้นี่แหละสภาพคล่องที่ขยายขึ้นเรื่อยๆ ในปริมาณเงินทั้งระบบ(M2) ของจีนอยู่ในภาวะน่าเป็นห่วง มันไม่จำเป็นว่าจะต้องไปจุดชนวนปัญหาเงินเฟ้อรุนแรงก็ได้ แต่มันจะไปโหมเชื้อเงินเฟ้อถ้าความคาดคิดและปัจจัยต่างๆ เกี่ยวกับแรงผลักดันของต้นทุนภายในระบบกลายเป็นความกังวลหมายเลขหนึ่งของผู้คน เพราะมันจะกลายเป็นตัวขับเคลื่อนขึ้นมา การจะควบคุมปริมาณเงิน M2 ในทางทฤษฎีชี้ว่า จีนควรทำให้คนมั่นใจว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากยังดีอยู่ (แม้หักลบกับอัตราเงินเฟ้อก็ยังเหลือให้ใช้อีกมาก) ในระยะยาว จีนควรพยายามลดสัดส่วนของปริมาณ M2 ต่อจีดีพีด้วย โดยผ่านการพัฒนาตลาดทุนในประเทศ และการทยอยเปิดเสรีการควบคุมทุน
**ปัญหาจากการสเตอริลไลซ์สภาพคล่อง**
เป้าหมายสำคัญของพวกแบงก์ชาติในการดำเนินนโยบายการเงินคือ การคุมปริมาณเงินทุนที่ระบบการธนาคารสามารถปล่อยกู้ได้ แต่บ่อยครั้งที่ปริมาณเงินตรงนี้มีมากกว่าความต้องการกู้เพราะสาเหตุสารพันประการ ทั้งนี้ สาเหตุสำคัญที่สุดสำหรับสถานการณ์ระยะนี้เป็นเรื่องของเงินทุนไหลเข้าสุทธิปริมาณมหาศาล ดังปรากฏว่ายอดเงินต่างชาติที่เข้าไปแลกเปลี่ยนเป็นเงินหยวนเพิ่มขึ้นแบบพุ่งกระฉูด จากระดับ 291,000 ล้านดอลลาร์เมื่อปลายปี 2002 ทบทวีตัวขึ้นเป็น 1,760,000 ล้านดอลลาร์ ณ ปลายเมษายน 2008
ในช่วง 4 เดือนแรกของปี 2008 ทุนสำรองเงินตราระหว่างประเทศของจีนเพิ่มขึ้นในอัตราเฉลี่ยเดือนละ 8 หมื่นล้านดอลลาร์ ดังนั้น หากว่าแนวโน้มนี้ไม่มีความเปลี่ยนแปลง ในปีนี้ จีนน่าจะมีปริมาณของเงินในทุนสำรองฯ ทบเพิ่มเข้าไปอีกราว 1 ล้านล้านดอลลาร์ การสะสมตัวของทุนสำรองฯ จนมีขนาดใหญ่โตมโหฬารเช่นนี้เป็นผลจากการที่ทางการจีนเดินนโยบายแทรกแซงตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราเพื่อรักษาค่าเงินหยวนต่อดอลลาร์ไว้ ณ อัตราตายตัวที่ตั้งไว้ (จนกระทั่งเงินหยวนผละออกจากการผูกติดกับเงินดอลลาร์เมื่อวันที่ 21 กรกฎาคม 2005) หรือไม่อย่างนั้น ก็เพื่อป้องกันเงินหยวนไม่ให้ดีดตัวแข็งค่าขึ้นรวดเร็วเกินกว่าที่รัฐบาลจะทำใจยอมรับได้ (ในช่วงหลังจากวันที่ 21 กรกฎาคม 2005)
กระนั้นก็ตาม นับถึงบัดนี้ ต้องถือว่าธนาคารกลางจีนประสบความสำเร็จอย่างเหลือเชื่อที่สามารถ สเตอริไลซ์สภาพคล่องส่วนเกินในระบบการเงินการธนาคาร ที่เป็นผลจากการที่เงินทุนต่างชาติไหลเข้าจีนอย่างมหาศาลนับจากปี 2002 ส่งผลเป็นการกำจัดแรงกดดันด้านเงินเฟ้อซึ่งมักเกิดขึ้นเวลาที่เงินต่างชาติไหลเข้าไปมากๆ แล้วสถาบันการเงินท้องถิ่นจะต้องนำไปเร่งขยายสินเชื่อเพื่อระบายเงินออก นอกจากนั้นแล้ว ความสำเร็จดังกล่าวยังช่วยป้องกันปัญหาเงินหยวนแข็งค่าปุบปับได้ในเวลาเดียวกันด้วย
ปีเตอร์ บอทเทลเลียร์ เป็นศาสตราจารย์พิเศษระดับอาวุโสภาควิชาเศรษฐศาสตร์ ณ มหาวิทยาลัยจอห์น ฮอปกินส์
(อ่านต่อตอน 2 ซึ่งเป็นตอนจบ)
