KKP Research โดยกลุ่มธุรกิจการเงินเกียรตินาคินภัทรประเมิน คริปโตเคอร์เรนซี (cryptocurrencies) โดยเฉพาะอย่างยิ่งบิตคอยน์ (Bitcoin) เป็นสินทรัพย์ที่มูลค่าเพิ่มสูงขึ้นมาก โดยเฉพาะตั้งแต่ช่วงการระบาดของโควิดเป็นต้นมา โดยคนส่วนหนึ่งลงทุนด้วยความเชื่อว่าคริปโตเคอร์เรนซีเป็นเงินในโลกอนาคตที่สามารถมาทดแทนเงินของธนาคารกลางที่ใช้กันอยู่ในปัจจุบัน ผ่านเทคโนโลยีที่ไม่ต้องพึ่งตัวกลาง โปร่งใส และเป็นเครื่องรักษามูลค่าของตัวเองได้ด้วยปริมาณอุปทานที่มีอยู่อย่างจำกัด
อย่างไรก็ตาม KKP Research มองว่าบทบาทของคริปโตเคอร์เรนซีในการเข้ามาทดแทนระบบเงินปัจจุบันที่ควบคุมโดยธนาคารกลางเป็นไปได้ยากจากข้อจำกัด 3 ด้าน คือ
(1) บิตคอยน์และคริปโตเคอร์เรนซีส่วนใหญ่ยังขาดคุณสมบัติของเงิน โดยข้อมูลในปัจจุบันชี้ชัดว่าคริปโตเคอร์เรนซี ยังไม่สามารถทำหน้าที่ 3 ข้อหลักของเงินได้ คือ
1) คริปโตเคอร์เรนซี ไม่สามารถเป็นสื่อกลางในการแลกเปลี่ยน (Medium of Exchange) โดยระยะเวลาในการทำธุรกรรมยังคงเป็นอุปสรรคสำคัญ โดยเฉพาะมีความขัดแย้งกันระหว่างความสามารถในการกระจายอำนาจของระบบ (Decentralization) และ ความปลอดภัยของระบบ (Security) ทำให้ความสามารถในการทำธุรกรรม (Scalability) ลดลง
2) คริปโตเคอร์เรนซี ไม่สามารถเป็นมาตรฐานในการใช้วัดมูลค่า (Unit of Account) จากความผันผวนเทียบกับเงินสกุลอื่นสูงทำให้ผู้ขายจำเป็นต้องปรับราคาถี่ขึ้นซึ่งเป็นการเพิ่มต้นทุนต่อเศรษฐกิจจากทั้งผู้ขายและผู้บริโภค ปัจจุบันจึงมีกลุ่มคนที่ใช้คริปโตเคอเรนซี หรือ บิตคอยน์มาเป็นฐานเปรียบเทียบมูลค่าของสินค้าและบริการน้อยมาก
3) คริปโตเคอร์เรนซี ไม่สามารถเป็นเครื่องรักษามูลค่า (Store of Value) โดยแม้ปริมาณที่จำกัดสามารถรับประกันได้ระดับหนึ่งว่าคริปโตเคอร์เรนซีจะไม่ถูกด้อยค่าด้วยการเพิ่มอุปทาน แต่มูลค่าพื้นฐานยังขึ้นอยู่กับความต้องการใช้และประโยชน์ที่ได้จากการถือเงินสกุลนั้น ๆ ด้วย ไม่สามารถมั่นใจได้ว่าผู้คนจะเชื่อมั่นในบิตคอยน์ได้ตลอดไปโดยเฉพาะสถานการณ์เศรษฐกิจและอัตราดอกเบี้ยที่ยังมีความไม่แน่นอนสูง เมื่อเปรียบเทียบกับเงินสกุลดอลลาร์ ซึ่งเป็นตราสารหนี้ที่ไม่มีการจ่ายดอกเบี้ยที่สามารถทำหน้าที่เป็นเครื่องมือในการชำระภาระภาษีได้ และยังถูกยอมรับทั่วโลกเนื่องมาจากกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่ยังเกิดกับผู้ที่ต้องชำระภาษีสหรัฐฯในปริมาณสูง
(2) ผลกระทบต่อเศรษฐกิจจากนโยบายการเงินที่หายไป
การเปลี่ยนระบบการเงินจากยุคปัจจุบันไปสู่คริปโตเคอร์เรนซีแม้เป็นความตั้งใจที่ดีและมีการใช้เทคโนโลยีที่อาจเพิ่มประสิทธิภาพในระบบการเงิน แต่การให้เอกชนเป็นคนออกสกุลเงินและจำกัดปริมาณเงินให้คงที่เพื่อรักษามูลค่าเป็นระบบที่มีความไม่มั่นคงสูงและขาดกลไกในการรองรับความเสี่ยงหากเศรษฐกิจเจอกับปัจจัยภายนอกที่ไม่ได้คาดคิด ซึ่งจะสร้างความเสี่ยงหลายประการ คือ 1) ปริมาณเงินที่ถูกกำหนดไว้อย่างจำกัด จะสร้างความเสี่ยงให้เศรษฐกิจเข้าสู่ภาวะเงินฝืด (Deflation) หากปริมาณเงินเพิ่มขึ้นไม่ทันการเติบโตระยะยาวของเศรษฐกิจ 2) การกำหนดให้ปริมาณเงินมีปริมาณคงที่ ทำให้ไม่สามารถปรับปริมาณเงินให้เหมาะสมกับภาวะเศรษฐกิจได้ ทำให้เศรษฐกิจอาจมีความผันผวนเพิ่มมากขึ้น 3) ระบบที่ไม่มีผู้ดูแลเสถียรภาพทางการเงินจะไม่สามารถสร้างความมั่นใจในระบบการเงินในยามวิกฤตได้ เช่น หากเกิดวิกฤติแบบโควิด -19 การขาดบทบาทของนโยบายการเงินอาจทำให้ปัญหาลุกลามไปสู่เสถียรภาพระบบการเงินของประเทศได้
(3) ทำไมการยอมรับของบิตคอยน์อาจเกิดขึ้นได้ยาก
ในทางทฤษฎี หากทุกคนยอมรับให้บิตคอยน์ เป็นสื่อกลางในการแลกเปลี่ยน ย่อมเป็นไปได้ที่บิตคอยน์จะผันผวนลดลงและทำหน้าที่เป็นเครื่องรักษามูลค่าได้ ซึ่งอาจทำให้บิตคอยน์สามารถทำหน้าที่เป็นสื่อกลางในการแลกเปลี่ยนได้ แต่การเปลี่ยนผ่านจากโครงสร้างเศรษฐกิจการเงินในปัจจุบันไปสู่ดุลยภาพใหม่ที่มีบิตคอยน์เป็นสื่อกลางยังจะต้องเจอกับอุปสรรคอีกมาก คือ
1) ต้นทุนธุรกรรมที่จะเพิ่มขึ้นเมื่อขนาดของระบบใหญ่ขึ้น หากความต้องการในการทำธุรกรรมเพิ่มสูงขึ้นในระบบบิตคอยน์จะทำให้ network มีความแออัดและค่าธรรมเนียมในการทำธุรกรรมเพิ่มขึ้นซึ่งจะดึงดูดให้จำนวนนักขุดเข้ามาในระบบมากขึ้นแต่จะทำให้ความล่าช้าในระบบเพิ่มขึ้นแทน ซึ่งจะทำให้อัตราการใช้บิตคอยน์ (adoption rate) ลดลง
2) ต้นทุนในการเปลี่ยนไปใช้สกุลเงินใหม่ การเปลี่ยนไปใช้สกุลใหม่ยังมีต้นทุนที่สำคัญ คือ network effect ของสกุลเงินที่ถูกใช้อยู่เป็นประจำ หากสกุลเงินปัจจุบันไม่ได้เสียกำลังการซื้ออย่างรุนแรงจะทำให้แรงจูงใจในการเปลี่ยนไปใช้สกุลเงินใหม่มีน้อย
3) แนวโน้มอัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้นจะทำให้มูลค่าของบิตคอยน์ลดลง แนวโน้มอัตราดอกเบี้ยที่จะเพิ่มขึ้นตามแรงกดดันด้านเงินเฟ้อที่สูงยาวนานกว่าที่คาดการณ์ไว้และสภาพคล่องที่ถูกดูดออกมากขึ้นโดยเฉพาะนโยบาย QT ในสหรัฐ ฯ จะทำให้ต้นทุนค่าเสียโอกาสในการครอบครองสินทรัพย์ที่ไม่ผลิตกระแสเงินสดเพิ่มขึ้นและจะสร้างแรงกดดันที่มากขึ้นกับราคาของบิตคอยน์ และความผันผวนของบิตคอยน์ก็มีแนวโน้มเพิ่มขึ้นเช่นกัน ซึ่งจะส่งผลให้การยอมรับในการใช้บิตคอยน์ลดลงได้
4) การแข่งขันในตลาดของสกุลเงินอาจไม่ก่อให้เกิดประสิทธิภาพสูงสุด การแข่งขันของสกุลเงินเอกชนอาจไม่ก่อให้เกิดเสถียรภาพทางด้านราคา หรือเศรษฐกิจยังมีความเสี่ยงเงินเฟ้ออยู่ เนื่องจากผู้ประกอบการมีแรงจูงใจในการสร้างสกุลเงินเพิ่มเติมเพื่อกำไรจากการสร้างเหรียญ
5) รัฐบาลในหลายประเทศยังไม่ยอมรับให้คริปโตเคอร์เรนซีเป็นเงินตราที่ชำระหนี้ได้ตามกฎหมาย การไม่ได้รับการยอมรับจากภาครัฐ และความเสี่ยงในอนาคตที่ภาครัฐต้องมีการกำกับดูแลคริปโตเคอร์เรนซีจะทำให้ต้นทุนและอุปสรรคในการใช้งานคริปโตเคอร์เรนซีเพิ่มขึ้น รวมถึงจะจำกัดความสามารถในการเป็นสื่อกลางในการแลกเปลี่ยนหรือชำระหนี้ได้ ความเสี่ยงของคริปโตเคอร์เรนซีกับการลงทุนระยะยาว
อย่างไรก็ตาม การคาดเดาทิศทางของราคาบิตคอยน์และคริปโตเคอร์เรนซียังคงทำได้ยาก โดยแม้ว่าเหรียญดิจิทัลเหล่านี้อาจถูกมองว่าไม่มีมูลค่าพื้นฐานแต่ก็ไม่ได้หมายความว่าจะต้องมีมูลค่าเป็นศูนย์เสมอไป และความผันผวนในราคาของสินทรัพย์เหล่านี้น่าจะเพิ่มมากขึ้นในอนาคตในช่วงที่ความไม่แน่นอนเรื่องอัตราเงินเฟ้อและทิศทางของนโยบายการเงินเพิ่มสูงขึ้นมาก และมีความเสี่ยงสูงที่ราคาจะปรับตัวลงได้
KKP Research ประเมินว่าปัจจัยทั้งหมดนี้เป็นอุปสรรคสำคัญต่อการยอมรับในบิตคอยน์หรือคริปโตเคอร์เรนซีอื่นๆให้เป็นสกุลเงินหลักในอนาคต อย่างไรก็ตามบิตคอยน์และคริปโตเคอร์เรนซีอาจยังคงอยู่เป็นสินทรัพย์ทดแทนที่มีการซื้อขายต่อไปแม้ว่าจะไม่ใช่สกุลเงินก็ตาม และหากคริปโตเคอร์เรนซีสามารถทำหน้าที่ที่สร้างมูลค่าทางเศรษฐกิจให้กับตัวเองได้ (เช่น ลดต้นทุนการทำธุรกรรม หรือสร้างโมเดลทางธุรกิจแบบใหม่ที่ระบบปัจจุบันทำไม่ได้) ก็อาจจะสามารถมีมูลค่าในตัวมันเองได้
นอกจากนี้ การมีอยู่ของคริปโตเคอร์เรนซีแม้ว่าจะเป็นในรูปของสินทรัพย์ทดแทนจะช่วยเตือนให้ภาครัฐและธนาคารกลางคำนึงถึงคุณลักษณะที่ดีของเงินสาธารณะ (public money) และนำไปสู่การทำนโยบายการเงินที่สอดคล้องกับการเติบโตของเศรษฐกิจ เช่น การไม่ทำนโยบายประชานิยมหรือพิมพ์เงินมากเกินไปจนทำให้เกิดวิกฤตเงินเฟ้อรุนแรง (hyperinflation) และสภาวะทางสังคมล่มสลายซึ่งมีตัวอย่างให้เห็นในประวัติศาสตร์
