ดอกเบี้ยขาขึ้นเป็นผลเสียต่อการลงทุนในตราสารหนี้จริงหรือ

ในช่วงเวลานี้ประเด็นที่ทุกคนพูดถึงในโลกของการลงทุนคงหนีไม่พ้นเรื่องการขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐฯ หรือที่เรียกกันว่า Fed fund rate ที่ดูมีความน่าจะเป็นสูงที่จะปรับขึ้นในการประชุมรอบเดือนธันวาคมนี้ หลายท่านคงมีความกังวลอยู่ไม่น้อยว่าหากอัตราดอกเบี้ยเป็นขาขึ้น การลงทุนในตราสารหนี้จะเป็นอย่างไร เพราะตามทฤษฎีทางการเงินที่เราเรียนกันมา ตราสารหนี้จะมีราคาลดลงเมื่ออัตราดอกเบี้ยในตลาดปรับตัวขึ้น ผมจึงขอเสนอมุมมองอีกด้านหนึ่งว่าที่จริงแล้วการที่อัตราดอกเบี้ยในตลาดเป็นขาขึ้นนั้นอาจไม่ได้เป็นสิ่งเลวร้ายต่อการลงทุนในตราสารหนี้อย่างที่นักลงทุนหลายท่านกังวลกันครับ และแนวคิดการลงทุนที่ว่า “การจัดสรรสินทรัพย์ที่ดี นักลงทุนควรกระจายการลงทุนในตราสารหนี้เพื่อความสมดุลของพอร์ตการลงทุน” ก็ยังคงสมเหตุสมผลอยู่ครับ

ประเด็นแรก ธนาคารกลางสหรัฐฯ มีแนวโน้มที่จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างค่อยเป็นค่อยไป นักวิเคราะห์ส่วนใหญ่จึงคาดการณ์ว่า Fed fund rate ที่เหมาะสมจะอยู่ที่ประมาณ 2.0-2.5% ซึ่งต่ำกว่าอัตราดอกเบี้ยดุลยภาพในวัฏจักรเศรษฐกิจก่อนๆ ค่อนข้างมาก (2% เป็นอย่างน้อยครับ)

ประเด็นถัดไป ตลาดการลงทุนเป็นการมองคาดการณ์ไปข้างหน้า ทุกคนในตลาดคิดเหมือนกันอยู่แล้วว่าธนาคารกลางสหรัฐฯ จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย เห็นได้ว่าในช่วงที่ผ่านมาอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรระยะยาวปรับตัวขึ้นอยู่ในระดับที่สูงกว่า Fed fund rate ซึ่งหมายถึงว่าตลาดได้คิดราคาที่สะท้อนถึงการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยที่จะเกิดขึ้นในอนาคตไปเรียบร้อยแล้ว(Pricing in)

ประเด็นที่สาม หากมองย้อนกลับไปในอดีตช่วงที่เป็นวัฏจักรอัตราดอกเบี้ยขาขึ้นอาจจะพอช่วยให้เห็นภาพได้ชัดเจนขึ้นครับ ในปี 1994 ซึ่งเป็นช่วงเวลาที่ Fed fund rate ปรับตัวขึ้นอย่างร้อนแรง คือ overnight rate ปรับขึ้นจาก 3% เป็น 6% แต่อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลก็ปรับตัวขึ้นอย่างมากเช่นกันเพื่อตอบรับกับการเคลื่อนไหวของธนาคารกลางสหรัฐฯ และสุดท้ายในปีนั้น Barclays Aggregate Bond Index (หรือที่ตอนนั้นใช้ชื่อว่า Lehman Aggregate) ก็ปรับตัวลดลงไม่ถึง 3% ซึ่งการติดลบประมาณ 3% ผมมองว่าเป็นตัวเลขคาดการณ์กรณีแย่ที่สุดที่อาจจะเกิดขึ้น สำหรับในรอบนี้ Fed ไม่ได้มีทีท่าจะทำอะไรรุนแรงเหมือนตอนปี 1994 ด้วยแล้ว ผลกระทบน่าจะยิ่งลดน้อยลงมาก

และประเด็นสุดท้าย ผมถือว่าเป็นหัวใจสำคัญที่นักลงทุนทุกท่านพึงระลึกถึง คือ การลงทุนในตราสารหนี้มีแนวโน้มที่จะได้รับประโยชน์ในเวลาที่ดอกเบี้ยในตลาดเป็นขาขึ้นมากกว่าในตลาดเป็นขาลงครับ ฟังแล้วอาจขัดกับหลักวิชาการเงินที่เราเรียนกันมาใช่มั้ย ว่าราคาของตราสารหนี้จะเคลื่อนไหวในทิศทางตรงกันข้ามกับอัตราผลตอบแทน ดังนั้น ถ้าอัตราดอกเบี้ยในตลาดเป็นขาลง ราคาตราสารหนี้จะปรับเพิ่มขึ้น และในทางกลับกันถ้าอัตราดอกเบี้ยในตลาดเป็นขาขึ้นจะทำให้ราคาตราสารหนี้ปรับลดลง ถึงตรงนี้หลายท่านคงมีข้อสงสัยว่าถ้าเป็นเช่นนี้แล้วทำไมนักลงทุนในตราสารหนี้ถึงจะชอบภาวะอัตราดอกเบี้ยที่เป็นขาขึ้นได้

คำตอบอยู่ในกลไกการลงทุนในตราสารหนี้แล้วครับ ถ้าตัดเรื่องความเสี่ยงการผิดนัดชำระหนี้ออกไป เวลาเราลงทุนในตราสารหนี้ที่กำหนดอัตราผลตอบแทนแน่นอน (fixed rate bond) เราจะรู้ล่วงหน้าถึงกระแสเงินสดที่จะได้รับจากการลงทุน ไม่ว่าระหว่างทางราคาของตราสารหนี้จะปรับตัวขึ้นหรือลงตามอัตราดอกเบี้ยในตลาดที่เปลี่ยนแปลงไป ผลตอบแทนของตราสารหนี้ที่ได้รับเมื่อลงทุนจนครบกำหนดอายุจะยังคงเหมือนเดิม การที่ราคาตราสารหนี้ปรับตัวขึ้นเวลาอัตราดอกเบี้ยในตลาดปรับลดลงเป็นเพียงการนำผลตอบแทนในอนาคตมาให้ก่อนล่วงหน้า ในขณะที่ราคาตราสารหนี้ปรับตัวลงเป็นการผลักผลตอบแทนที่ควรจะได้ไปในอนาคต แต่ทั้งสองกรณีจะไม่กระทบผลตอบแทนโดยรวมที่นักลงทุนจะได้รับจากการลงทุนตลอดช่วงอายุตราสาร (Hold to maturity)

อย่างไรก็ตาม การเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยในตลาดจะมีผลกับเงินที่ได้รับจากคูปองหรือจากตราสารหนี้ครบกำหนด แล้วจะนำไปลงทุนใหม่ (reinvestment) ถ้าอัตราดอกเบี้ยเป็นช่วงขาลง นักลงทุนก็จะลงทุนใหม่ได้อัตราผลตอบแทนที่ลดลง ในขณะที่ถ้าอัตราดอกเบี้ยเป็นขาขึ้น นักลงทุนก็จะสามารถลงทุนใหม่ด้วยอัตราผลตอบแทนที่สูงขึ้น เพราะฉะนั้น หากมองในภาพการลงทุนระยะยาวที่นักลงทุนจะต้องนำเงินลงทุนมาลงทุนใหม่อีกหลายครั้ง ชัดเจนว่าการที่อัตราดอกเบี้ยในตลาดเป็นขาขึ้นย่อมส่งผลดีต่อการลงทุนในตราสารหนี้มากกว่าอัตราดอกเบี้ยเป็นขาลงครับ

ด้วยสถานการณ์ตอนนี้ที่ยังคงไม่แน่นอนว่า Fed จะขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างไร และจะดำเนินต่อเนื่องยาวไปถึงตอนไหน ถือเป็นความท้าทายอย่างยิ่ง