กับดักสภาพคล่อง ไม่ได้ยินคำนี้มานาน มันกลับมาอีกแล้ว!

โดยสมิทธ์ พนมยงค์
ประธานเจ้าหน้าที่บริหาร
บลจ.ไทยพาณิชย์ จำกัด

วันที่ 5 เมษายน 2559 ก่อนวันจักรี คนไทยหลายคนได้เริ่มทยอยลาหยุดงานเพื่อจะได้หยุดต่อเนื่องยาวไปถึงเทศกาลสงกรานต์ โดยลืมสังเกตปรากฏการณ์หนึ่งที่เกิดขึ้นในตลาดเงินและตลาดพันธบัตรที่ทำให้ผมเริ่มเป็นห่วงต้องรีบเขียนบทความเตือนพี่น้องนักลงทุน ก็คือ ดอกเบี้ยพันธบัตร 10 ปีลดต่ำลงมาเท่ากับดอกเบี้ยอ้างอิง 1 วันของธนาคารแห่งประเทศไทยอยู่ที่ 1.50% ภาษาเทคนิคคือ yield curve flat แบนราบและมีทีท่าว่ากำลังจะติดลบหรือเทลาดลง หรือที่เราเรียกว่า inverted yield curve

ว่าแต่ปรากฏการณ์ที่ว่านี้มันคืออะไร เกิดขึ้นได้อย่างไร แล้วสำคัญอย่างไร ทำไมเราต้องไปกังวลกับมัน เรามาดูกันครับ

ขอเริ่มแบบง่ายๆ ก่อน ตามธรรมชาติของมนุษย์และระบบเศรษกิจแล้ว ดอกเบี้ยระยะยาวควรจะสูงกว่าดอกเบี้ยระยะสั้น หรืออีกนัยหนึ่งก็คือ เราฝากเงิน 5 ปี ก็ควรจะได้ดอกเบี้ยสูงกว่าเราฝากเงิน 3 เดือน เพื่อเป็นแรงจูงใจให้คนออมหรือฝากเงินยาวขึ้น แต่การที่ดอกเบี้ยระยะยาวๆ เช่น 10 ปี ต่ำกว่าหรือเท่ากับดอกเบี้ย 1 วัน นั้นมันเป็นปรากฏการณ์ที่ผิดปกติที่นานมากๆ จะเกิดขึ้นสักครั้ง (ครั้งสุดท้ายที่จำได้ก็คือดอกเบี้ยในสหรัฐฯ ปี 2006 ก่อนเกิดวิกฤตซับไพรม์)

เมื่อดอกเบี้ยระยะยาวต่ำกว่าดอกเบี้ยระยะสั้น มันเป็นผลของสภาพคล่องที่ล้นระบบแต่ไม่มีที่ไป ดอกเบี้ยถูกแต่คนก็ไม่กู้เพราะไม่รู้จะกู้ไปทำอะไร ขายของก็ขายไม่ได้อย่างที่คิด กำลังการผลิตของโรงงานยังเหลือ ธนาคารก็ไม่กล้าปล่อยกู้เพราะคุณภาพของผู้กู้ลดต่ำลงมีโอกาสผิดนัดชำระกลายเป็นหนี้เสียได้ เงินในระบบก็ไหลไปลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลที่ทุกฝ่ายเห็นว่ามั่นคง และธนาคารแห่งประเทศไทยที่ยังตรึงอัตราดอกเบี้ยอ้างอิงอยู่ก็อาจจะช้าไปนิดที่จะปรับดอกเบี้ยตามสภาวะเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลง

ในระบบเศรษฐกิจแบบโลกาภิวัตน์ทุกตลาดเชื่อมโยงกันหมด สภาวะแบบนี้เงินลงทุนควรไหลออกไปต่างประเทศเพื่อแสวงหาโอกาสที่ดีกว่า แต่ในภาวะปัจจุบันกลับตรงกันข้าม เงินลงทุนของไทยที่ก่อนหน้านี้ไปลงทุนในตราสารหนี้ระยะสั้นที่ต่างประเทศ (เช่น เกาหลี รัสเซีย จีน อินเดีย บราซิล ตุรกี ฯลฯ) ในรูปแบบ Term Fund กว่า 2 ล้านล้านบาทนั้น ไหลกลับเข้าไปเสริมสภาพคล่องในระบบยิ่งขึ้นไปอีก ซึ่งเกิดจากความเสี่ยงของประเทศที่ไปลงทุนก่อนหน้านั้นเพิ่มสูงขึ้น ทำให้ถูกลดอันดับความน่าเชื่อถือลงมา และประกอบกับสภาพคล่องของเงินบาทในตลาด swap สูงมาก (หากเราล็อกอัตราแลกเปลี่ยนด้วยการขายเงินสกุลต่างประเทศล่วงหน้าจะได้ดอกเบี้ยต่ำมาก) ทำให้เมื่อแลกผลตอบแทนที่ไปลงทุนเป็นสกุลเงินต่างประเทศกลับมาเป็นบาทได้น้อยลงไปด้วย

แล้วกับดักสภาพคล่องซึ่งแสดงตัวออกมาในรูป inverted yield curve มันน่ากลัวอย่างไร มีผลงานศึกษาทางวิชาการและสถิติจริงว่าทั้งสองอาการเป็นตัวบ่งชี้สภาวะเศรษฐกิจที่กำลังจะชะลอตัวและอาจรุนแรงถึงขั้นถดถอยที่ค่อนข้างแม่นยำโดยเฉพาะในอีก 6-12 เดือนข้างหน้า ทำให้มาตรการต่างๆ ที่รัฐบาลตั้งใจทำเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจก็อาจไม่ได้ผลเต็มที่ดังที่ตั้งใจไว้ คือพูดง่ายๆ ว่าเม็ดเงินที่พยายามอัดฉีดลงไปเพื่อกระตุ้นระบบเศรษฐกิจจะถูกผู้คนในระบบนำไปซื้อพันธบัตรรัฐบาลแทนที่จะไปใช้จ่ายหรือลงทุนทำธุรกิจ

ทีนี้จะทำอย่างไรดี ในส่วนของภาครัฐก็พยายามเร่งเบิกจ่าย ลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานต่างๆ อยู่แล้ว แถมมาตรการลดภาษีโดยให้ไปท่องเที่ยวใช้จ่ายในประเทศก็ถูกออกแบบมากระตุ้นได้ตรงจุด ผมมองว่าถ้าความต้องการในประเทศมันไม่พอจะกระตุ้นจริงๆ ขนาดสภาพคล่องเยอะมากคนยังไม่ใช้สอยลงทุนทำธุรกิจ เราก็ต้องใช้ภาคส่งออกคือให้คนอื่นมาซื้อสินค้าและบริการเรา ถ้าเรายังผลิตสินค้าที่มีคู่แข่งมากเราก็ต้องลดราคาสู้ (หลังจากที่ประเทศเราเสียความสามารถในการแข่งขันไปพอสมควรเมื่อตอนรัฐบาลปรับขึ้นค่าแรง) ค่าเงินก็เป็นอีกอาวุธหนึ่งซึ่งใช้ได้ ความเสี่ยงของการใช้ค่าเงินในการแข่งขันก็คืออาจก่อให้เกิดสงครามค่าเงิน ประเทศอื่นก็แข่งกันลด ธนาคารกลางของชาติต่างๆ ก็เลยไม่ค่อยอยากใช้ แต่เนื่องจากเศรษฐกิจไทยเป็นเศรษฐกิจขนาดปานกลางค่อนไปทางเล็กเมื่อเทียบกับขนาดเศรษฐกิจโลก และค่าเงินบาทก็ถือว่าเป็นเงินที่มีเสถียรภาพดีเมื่อเทียบกับอีกหลายๆ สกุล ส่วนตัวผมมองว่ายังมีช่องให้ธนาคารแห่งประเทศไทยพอทำตรงนี้ได้บ้าง

ส่วนเรื่องการลงทุนซึ่งปัจจุบันนักลงทุนส่วนใหญ่ในตลาดบ้านเรามักจะไม่รับความเสี่ยงเรื่องค่าเงิน ต้องป้องกันหรือล็อกล่วงหน้ากันเกือบหมด ในอนาคตสภาวะกับดักสภาพคล่องจะทำให้ผลตอบแทนต่ำลงจนในที่สุดแล้วไม่มีทางเลือกต้องเปิดรับความเสี่ยงอัตราแลกเปลี่ยนและความเสี่ยงด้านอื่นๆ เพื่อให้ได้ผลตอบแทนมากขึ้น ความกลัวของสถาบันการเงินต่างๆ ทั้งกองทุนและธนาคารที่เป็นตัวแทนขายหน่วยลงทุนก็คือลูกค้าเข้าใจความเสี่ยงนั้นหรือไม่ หรือเพียงแค่ดูผลตอบแทนเพียงอย่างเดียว