ปรัชญาการทำงานแบบ “เจแปนเวย์” ผ่านมุมมองของผู้บริหารชาวไทย ซึ่งผ่านประสบการณ์ทำงานกับชาวญี่ปุ่นมานานกว่า 10 ปี....โดย ดร.ธนศักดิ์ วหาวิศาล
ที่ปรึกษาคณะกรรมการบริหาร บริษัทอิเดมิตสึ อพอลโล (ประเทศไทย) จำกัด
ตอนที่ 33
ผมทำงานด้านเศรษฐกิจและการเงินมากว่า 40 ปี ผ่านวิกฤตต้มยำกุ้ง 1997 ผ่านวิกฤต Subprime 2008 ผ่านยุคดอกเบี้ยศูนย์ของญี่ปุ่นยาวนาน 30 ปี
แต่สิ่งที่เกิดขึ้นภายในเดือนพฤศจิกายน–ธันวาคม 2025 นี้คือเหตุการณ์ที่ผมกล้าพูดเลยว่า เขย่าระบบการเงินโลกแรงที่สุดในรอบหลายทศวรรษ สิ่งที่เปลี่ยนเกมคือเพียง “ตัวเลขเดียว” อัตราดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น (JGB) อายุ 20 ปี พุ่งขึ้นแตะ 2.75% สูงที่สุดในประวัติศาสตร์ญี่ปุ่นยุคใหม่
ตัวเลข 2.75% นี้…คือการประกาศจบยุคทอง 30 ปีของดอกเบี้ยศูนย์ ญี่ปุ่นมีหนี้สาธารณะสูงที่สุดในโลก ประมาณ263% ของ GDP ถือมูลค่า 10.2 ล้านล้านดอลลาร์ ประเทศสามารถอยู่รอดได้มาตลอดเพราะ “สูตรลับ” เพียงข้อเดียว คือดอกเบี้ย = 0
แต่วันนี้…สูตรนั้นพังแล้ว เพียงแค่ดอกเบี้ยขยับจาก 0 ขึ้นเป็น 2.75% ต้นทุนดอกเบี้ยของรัฐบาลกระโดดจาก 162,000 ล้านดอลลาร์ เป็น 280,000 ล้านดอลลาร์ ภายในสิบปี ซึ่งเท่ากับ 38% ของรายได้รัฐบาลญี่ปุ่นจะถูกใช้ไปกับดอกเบี้ยเพียงอย่างเดียว ไม่เคยมีประเทศใดในประวัติศาสตร์รอดจากระดับนี้ โดยไม่ล้มสภาพคล่อง หรือไม่เข้าสู่ภาวะเงินเฟ้อขั้นรุนแรง
และในตำราเศรษฐศาสตร์ สิ่งนี้เรียกว่า “The Point of No Return”
เงินญี่ปุ่นกำลังไหลกลับบ้าน และมันจะกระแทกโลกทั้งใบ ญี่ปุ่นคือประเทศเจ้าหนี้อันดับหนึ่งของโลก ถือสินทรัพย์ต่างประเทศรวม 3.2 ล้านล้านดอลลาร์ รวมถึงพันธบัตรสหรัฐ 1.13 ล้านล้านดอลลาร์
ทำไมญี่ปุ่นซื้อสินทรัพย์ต่างประเทศ เพราะ JGB ให้ดอก 0% แต่วันนี้ JGB อายุยาวให้ผลตอบแทน 2.75% หมายความว่า “ความจำเป็นในการลงทุนต่างประเทศ” หายไปทันที และเมื่อหักต้นทุนป้องกันความเสี่ยงค่าเงิน (hedging cost) การถือสินทรัพย์ต่างชาติกลายเป็น ขาดทุนตามคณิตศาสตร์
รัฐบาลและกองทุนญี่ปุ่นจึง “จำเป็นต้องดึงเงินกลับประเทศ”ไม่ใช่ทางเลือกอีกต่อไป คาดการณ์ว่า เงินประมาณ 500,000 ล้านดอลลาร์จะหายไปจากตลาดโลกภายใน 18 เดือน นี่คือการดูดสภาพคล่องระดับโลกครั้งใหญ่ที่สุดตั้งแต่ยุค 1990
Yen Carry Trade คือระเบิดเวลา 1.2 ล้านล้านดอลลาร์ที่กำลังทำงาน ตลอด 30 ปีที่ผ่านมา นักลงทุนทั่วโลกใช้กลยุทธ์ “กู้เยนดอกต่ำ นำไปลงหุ้น ตลาดเกิดใหม่ คริปโต” ผลคือเม็ดเงิน carry trade ขยายใหญ่ถึง 1.2 ล้านล้านดอลลาร์
แต่เมื่อปัจจุบันดอกเบี้ยญี่ปุ่นขึ้น ค่าเงินเยนก็จะแข็ง ต้นทุนกู้สูงขึ้นและผลตอบแทนสินทรัพย์เสี่ยงลดลง ผลลัพธ์คือ การชำระบัญชี (forced liquidation) ถูกบังคับเกิดขึ้นจริง หลายกองทุนต้องขายสินทรัพย์ทั่วโลกเพื่อนำเงินคืน สิ่งนี้คือ “โดมิโนตัวแรก” ของปี 2025 ที่ทุกคนกังวล
ในขณะเดียวกัน ญี่ปุ่นพิมพ์เงินแก้ปัญหาไม่ได้เหมือนเมื่อก่อน BOJ อยู่ในมุมตันที่สุดในรอบหลายสิบปีเพราะถ้าพิมพ์เงินเยอะ เงินเยนก็จะอ่อนตัว ทำให้การนำเข้าแพง สิ่งที่ตามมาคือเงินเฟ้อพุ่ง แต่ถ้าญี่ปุ่นไม่พิมพ์เงิน ดอกเบี้ยก็จะสูง ทำให้ไม่สามารถแบกหนี้สาธารณะได้ นี่คือกับดักที่เรียกว่า Debt–Currency Spiral
ญี่ปุ่นไม่เคยติดกับดักนี้มาก่อนในประวัติศาสตร์ วันนี้เป็นครั้งแรก และโลกกำลังจับตามองเพราะญี่ปุ่นคือ “สมอถ่วงอัตราดอกเบี้ยโลก” มาตลอด 30 ปี
สมอที่ถ่วงดอกเบี้ยโลก ได้พังลงแล้ว ดอกเบี้ยโลกตั้งแต่ปี 1995 ถูกกำหนดโดย “เงาของญี่ปุ่น” โลกเชื่อมาตลอดว่า “ญี่ปุ่นจะดอกเบี้ยเป็นศูนย์ตลอดไป” แต่วันนี้สมมติฐานนั้นได้ตายลงแล้วอย่างเป็นทางการ
ผลกระทบคือระบบการเงินโลกต้อง Reset ใหม่ทั้งโครงสร้าง สิ่งที่เคยทำให้ตลาดหุ้นพุ่ง สิ่งที่เคยทำให้เงินไหลเข้าสินทรัพย์เสี่ยง สิ่งที่เคยทำให้ต้นทุนกู้ถูก และสิ่งที่เคยทำให้รัฐบาลโลกพึ่งหนี้ราคาถูกได้ กำลังจบลงพร้อมกับการตื่นขึ้นของดอกเบี้ยญี่ปุ่น
แล้วสิ่งนี้ “แปลว่าอะไร” สำหรับคนทั่วไปและนักลงทุน โลกจะเข้าสู่ยุคดอกเบี้ยสูงยาว เพราะญี่ปุ่นไม่กด yield โลกให้ต่ำอีกต่อไป
ความผันผวนของตลาดจะรุนแรงที่สุดนับจากปี 2008 ทั้งหุ้น ตราสารหนี้ คริปโต เงินสกุล EM จะสั่นสะเทือน พอร์ตที่ใช้หนี้หรือเลเวอเรจ จะพังง่ายที่สุด เพราะดอกเบี้ยใหม่ทำให้ต้นทุนท่วมทันที
ตลาดจะหาสมดุลใหม่ที่ไม่มี “ญี่ปุ่นช่วยพยุง” อีกต่อไป สภาพคล่องโลกหายไป 500,000 ล้านดอลลาร์ นักลงทุนต้องเปลี่ยน mindset ใหม่ทั้งหมด ยุค “ซื้อทุกดิปแล้วรวย” จบแล้ว ยุค “ดอกเบี้ยศูนย์” จบแล้ว ยุค “Carry trade” จบแล้ว
นี่ไม่ใช่วิกฤตปกติ มันคือ การสิ้นสุดของยุคหนึ่ง และเป็น การเปิดฉากของยุคใหม่ที่โหดกว่าเดิม ผมอยากบอกทุกคนว่า “เตรียมตัว” หรือ “เป็นเหยื่อ” เลือกได้แค่สองอย่าง ทางเลือกกลาง ๆ ไม่มีแล้ว
เพราะสิ่งที่กำลังจะเกิดขึ้น ไม่ได้กระทบแค่ตลาดเงิน มันกระทบ “ชีวิตจริง” ของเราแทบทุกคน ตั้งแต่ค่าครองชีพ เงินเกษียณ ไปจนถึงความมั่นคงของระบบเศรษฐกิจประเทศต่าง ๆ ปี 2025–2026 จะเป็นบททดสอบว่า ใครเข้าใจ “สัญญาณเปลี่ยนยุค” ก่อนคนอื่น และใครจะเตรียมใจ เตรียมพอร์ต พร้อมยืนอยู่บนโลกใบใหม่ให้มั่นคงที่สุด
“ตลาดไม่เคยใจร้าย — มันแค่ไม่รอคนที่ไม่ยอมปรับตัว”
ที่ปรึกษาคณะกรรมการบริหาร บริษัทอิเดมิตสึ อพอลโล (ประเทศไทย) จำกัด
ตอนที่ 33
ผมทำงานด้านเศรษฐกิจและการเงินมากว่า 40 ปี ผ่านวิกฤตต้มยำกุ้ง 1997 ผ่านวิกฤต Subprime 2008 ผ่านยุคดอกเบี้ยศูนย์ของญี่ปุ่นยาวนาน 30 ปี
แต่สิ่งที่เกิดขึ้นภายในเดือนพฤศจิกายน–ธันวาคม 2025 นี้คือเหตุการณ์ที่ผมกล้าพูดเลยว่า เขย่าระบบการเงินโลกแรงที่สุดในรอบหลายทศวรรษ สิ่งที่เปลี่ยนเกมคือเพียง “ตัวเลขเดียว” อัตราดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น (JGB) อายุ 20 ปี พุ่งขึ้นแตะ 2.75% สูงที่สุดในประวัติศาสตร์ญี่ปุ่นยุคใหม่
ตัวเลข 2.75% นี้…คือการประกาศจบยุคทอง 30 ปีของดอกเบี้ยศูนย์ ญี่ปุ่นมีหนี้สาธารณะสูงที่สุดในโลก ประมาณ263% ของ GDP ถือมูลค่า 10.2 ล้านล้านดอลลาร์ ประเทศสามารถอยู่รอดได้มาตลอดเพราะ “สูตรลับ” เพียงข้อเดียว คือดอกเบี้ย = 0
แต่วันนี้…สูตรนั้นพังแล้ว เพียงแค่ดอกเบี้ยขยับจาก 0 ขึ้นเป็น 2.75% ต้นทุนดอกเบี้ยของรัฐบาลกระโดดจาก 162,000 ล้านดอลลาร์ เป็น 280,000 ล้านดอลลาร์ ภายในสิบปี ซึ่งเท่ากับ 38% ของรายได้รัฐบาลญี่ปุ่นจะถูกใช้ไปกับดอกเบี้ยเพียงอย่างเดียว ไม่เคยมีประเทศใดในประวัติศาสตร์รอดจากระดับนี้ โดยไม่ล้มสภาพคล่อง หรือไม่เข้าสู่ภาวะเงินเฟ้อขั้นรุนแรง
และในตำราเศรษฐศาสตร์ สิ่งนี้เรียกว่า “The Point of No Return”
เงินญี่ปุ่นกำลังไหลกลับบ้าน และมันจะกระแทกโลกทั้งใบ ญี่ปุ่นคือประเทศเจ้าหนี้อันดับหนึ่งของโลก ถือสินทรัพย์ต่างประเทศรวม 3.2 ล้านล้านดอลลาร์ รวมถึงพันธบัตรสหรัฐ 1.13 ล้านล้านดอลลาร์
ทำไมญี่ปุ่นซื้อสินทรัพย์ต่างประเทศ เพราะ JGB ให้ดอก 0% แต่วันนี้ JGB อายุยาวให้ผลตอบแทน 2.75% หมายความว่า “ความจำเป็นในการลงทุนต่างประเทศ” หายไปทันที และเมื่อหักต้นทุนป้องกันความเสี่ยงค่าเงิน (hedging cost) การถือสินทรัพย์ต่างชาติกลายเป็น ขาดทุนตามคณิตศาสตร์
รัฐบาลและกองทุนญี่ปุ่นจึง “จำเป็นต้องดึงเงินกลับประเทศ”ไม่ใช่ทางเลือกอีกต่อไป คาดการณ์ว่า เงินประมาณ 500,000 ล้านดอลลาร์จะหายไปจากตลาดโลกภายใน 18 เดือน นี่คือการดูดสภาพคล่องระดับโลกครั้งใหญ่ที่สุดตั้งแต่ยุค 1990
Yen Carry Trade คือระเบิดเวลา 1.2 ล้านล้านดอลลาร์ที่กำลังทำงาน ตลอด 30 ปีที่ผ่านมา นักลงทุนทั่วโลกใช้กลยุทธ์ “กู้เยนดอกต่ำ นำไปลงหุ้น ตลาดเกิดใหม่ คริปโต” ผลคือเม็ดเงิน carry trade ขยายใหญ่ถึง 1.2 ล้านล้านดอลลาร์
แต่เมื่อปัจจุบันดอกเบี้ยญี่ปุ่นขึ้น ค่าเงินเยนก็จะแข็ง ต้นทุนกู้สูงขึ้นและผลตอบแทนสินทรัพย์เสี่ยงลดลง ผลลัพธ์คือ การชำระบัญชี (forced liquidation) ถูกบังคับเกิดขึ้นจริง หลายกองทุนต้องขายสินทรัพย์ทั่วโลกเพื่อนำเงินคืน สิ่งนี้คือ “โดมิโนตัวแรก” ของปี 2025 ที่ทุกคนกังวล
ในขณะเดียวกัน ญี่ปุ่นพิมพ์เงินแก้ปัญหาไม่ได้เหมือนเมื่อก่อน BOJ อยู่ในมุมตันที่สุดในรอบหลายสิบปีเพราะถ้าพิมพ์เงินเยอะ เงินเยนก็จะอ่อนตัว ทำให้การนำเข้าแพง สิ่งที่ตามมาคือเงินเฟ้อพุ่ง แต่ถ้าญี่ปุ่นไม่พิมพ์เงิน ดอกเบี้ยก็จะสูง ทำให้ไม่สามารถแบกหนี้สาธารณะได้ นี่คือกับดักที่เรียกว่า Debt–Currency Spiral
ญี่ปุ่นไม่เคยติดกับดักนี้มาก่อนในประวัติศาสตร์ วันนี้เป็นครั้งแรก และโลกกำลังจับตามองเพราะญี่ปุ่นคือ “สมอถ่วงอัตราดอกเบี้ยโลก” มาตลอด 30 ปี
สมอที่ถ่วงดอกเบี้ยโลก ได้พังลงแล้ว ดอกเบี้ยโลกตั้งแต่ปี 1995 ถูกกำหนดโดย “เงาของญี่ปุ่น” โลกเชื่อมาตลอดว่า “ญี่ปุ่นจะดอกเบี้ยเป็นศูนย์ตลอดไป” แต่วันนี้สมมติฐานนั้นได้ตายลงแล้วอย่างเป็นทางการ
ผลกระทบคือระบบการเงินโลกต้อง Reset ใหม่ทั้งโครงสร้าง สิ่งที่เคยทำให้ตลาดหุ้นพุ่ง สิ่งที่เคยทำให้เงินไหลเข้าสินทรัพย์เสี่ยง สิ่งที่เคยทำให้ต้นทุนกู้ถูก และสิ่งที่เคยทำให้รัฐบาลโลกพึ่งหนี้ราคาถูกได้ กำลังจบลงพร้อมกับการตื่นขึ้นของดอกเบี้ยญี่ปุ่น
แล้วสิ่งนี้ “แปลว่าอะไร” สำหรับคนทั่วไปและนักลงทุน โลกจะเข้าสู่ยุคดอกเบี้ยสูงยาว เพราะญี่ปุ่นไม่กด yield โลกให้ต่ำอีกต่อไป
ความผันผวนของตลาดจะรุนแรงที่สุดนับจากปี 2008 ทั้งหุ้น ตราสารหนี้ คริปโต เงินสกุล EM จะสั่นสะเทือน พอร์ตที่ใช้หนี้หรือเลเวอเรจ จะพังง่ายที่สุด เพราะดอกเบี้ยใหม่ทำให้ต้นทุนท่วมทันที
ตลาดจะหาสมดุลใหม่ที่ไม่มี “ญี่ปุ่นช่วยพยุง” อีกต่อไป สภาพคล่องโลกหายไป 500,000 ล้านดอลลาร์ นักลงทุนต้องเปลี่ยน mindset ใหม่ทั้งหมด ยุค “ซื้อทุกดิปแล้วรวย” จบแล้ว ยุค “ดอกเบี้ยศูนย์” จบแล้ว ยุค “Carry trade” จบแล้ว
นี่ไม่ใช่วิกฤตปกติ มันคือ การสิ้นสุดของยุคหนึ่ง และเป็น การเปิดฉากของยุคใหม่ที่โหดกว่าเดิม ผมอยากบอกทุกคนว่า “เตรียมตัว” หรือ “เป็นเหยื่อ” เลือกได้แค่สองอย่าง ทางเลือกกลาง ๆ ไม่มีแล้ว
เพราะสิ่งที่กำลังจะเกิดขึ้น ไม่ได้กระทบแค่ตลาดเงิน มันกระทบ “ชีวิตจริง” ของเราแทบทุกคน ตั้งแต่ค่าครองชีพ เงินเกษียณ ไปจนถึงความมั่นคงของระบบเศรษฐกิจประเทศต่าง ๆ ปี 2025–2026 จะเป็นบททดสอบว่า ใครเข้าใจ “สัญญาณเปลี่ยนยุค” ก่อนคนอื่น และใครจะเตรียมใจ เตรียมพอร์ต พร้อมยืนอยู่บนโลกใบใหม่ให้มั่นคงที่สุด
“ตลาดไม่เคยใจร้าย — มันแค่ไม่รอคนที่ไม่ยอมปรับตัว”