BTSราคาหุ้นรับรู้ข่าวดีไปแล้ว ระยะยาวต้องลุ้นธุรกิจอื่นฟื้นตัว

  ประเมินทิศทางธุรกิจ “บีทีเอส กรุ๊ป โฮลดิ้งส์” หลังได้รับชำระหนี้ค่าเดินรถสายสีเขียวส่วนต่อขยาย 36,444 ล้านบาท จาก กทม. ช่วยเสริมสภาพคล่องและลดภาระหนี้สิน รวมถึงนำไปลงทุน ภาพรวมราคาหุ้นรับรู้ข่าวดีไปแล้ว จับตาสายสีใหม่ (ชมพู-เหลือง) ที่ยังขาดทุน แถมธุรกิจของ VGI ที่ยังกดดัน อีกทั้งต้องรอลุ้นการเจรจาต่อรองเพื่อขยายสัมปทานสายสีเขียวหลัก ส่วนการซื้อสัมปทานคืนแม้ทำให้ไม่ต้องแบกภาระขาดทุน แต่ต้องดูรายละเอียดของจำนวนเงินชดเชย ทำให้การฟื้นตัวของกำไรยังต้องใช้เวลาและขึ้นอยู่กับการฟื้นตัวของสายสีใหม่ๆ และบริษัทย่อย

ช่วงนี้ดูเหมือนหลายปัจจัยบวกกำลังสนับสนุนธุรกิจของ บริษัท บีทีเอส กรุ๊ป โฮลดิ้งส์ จำกัด (มหาชน) หรือ BTS โดยเฉพาะการได้รับชำระหนี้รถไฟฟ้าสายสีเขียวจากกรุงเทพมหานคร (กทม.) เป็นวงเงิน 36,444 ล้านบาท ซึ่งเป็นการจ่ายหนี้ทั้งหมด แบ่งเป็น เงินต้น 31,482 ล้านบาท และดอกเบี้ย 4,962 ล้านบาท

เรื่องดังกล่าว BTS มองว่าเหมือนเป็นการยกภูเขาออกจากอก เพราะการพิจารณาของ กทม.ต่อเรื่องนี้ใช้เวลานานมาก ขณะที่บริษัท ต้องแบกรับรายจ่ายให้พนักงาน และต้นทุนที่ต้องจ่ายทุกวัน
 โดยวงเงินที่ได้รับการชำระหนี้จาก กทม. 36,444 ล้านบาท บริษัทฯ จะนำไปชำระหนี้ประมาณ 15,000 ล้านบาท ส่วนที่เหลืออีกประมาณ 20,000 ล้านบาท จะเตรียมไว้จ่ายหนี้ที่ใกล้จะครบกำหนดและลงทุนเพิ่มเติม 

สำหรับกรอบวงเงินหนี้จำนวน 36,444 ล้านบาทที่ กทม. ได้ชำระมานั้น จะครอบคลุมหนี้ค่าจ้างเดินรถไฟฟ้าสายสีเขียวส่วนต่อขยายตั้งแต่เดือนธันวาคมปี 2560 จนถึงปัจจุบัน ได้แก่ 1.หนี้งวดแรก ปี 2560-2564 ที่ กทม. และ บริษัท กรุงเทพธนาคม ต้องชำระหนี้ให้บีทีเอส เป็นเงินต้น 10,978 ล้านบาท ดอกเบี้ย 3,499 ล้านบาท รวม 14,447 ล้านบาท

2.หนี้งวดที่สอง ปี 2565 จนถึงปัจจุบัน กทม. และ บริษัท กรุงเทพธนาคม ต้องชำระหนี้ เงินต้น 10,128 ล้านบาท ดอกเบี้ย 2,708 ล้านบาท รวม 12,836 ล้านบาท โดยเมื่อรวมหนี้ทั้ง 2 ก้อน จะเท่ากับ 27,283 ล้านบาท ขณะที่ส่วนต่างที่เกินมานั้น เป็นอัตราดอกเบี้ยที่ กทม. และ บริษัท กรุงเทพธนาคมผิดนัดชำระ จึงทำให้หนี้กลายเป็น 36,444 ล้านบาท
ไม่เพียงเท่านี้การได้รับเงินชำระหนี้จาก กทม. ยังทำให้บริษัทเชื่อว่า จะช่วยสร้างความเชื่อมั่น ให้กับทั้งผู้ลงทุน ผู้ถือหุ้นทั้งชาวไทยและชาวต่างชาติ ได้เป็นอย่างดี เนื่องจากบริษัทฯ มีสภาพคล่อง และเงินทุนที่เพิ่มขึ้น อีกทั้ง กทม.ได้มีการทำข้อตกลงกับบริษัทฯ ในเรื่องการชำระหนี้ ทำให้หลังจากนี้การชำระหนี้จาก กทม. จะตรงต่อเวลาอย่างแน่นอน
  


ขึ้นค่าโดยสารมีผลหรือไม่มีผล?

 สำหรับกรณีที่ กทม. ประกาศปรับขึ้นค่าโดยสารรถไฟฟ้า บีทีเอส สายสีเขียวส่วนต่อขยายที่จะเริ่มต้น 17-45 บาท จากอัตราเดิม 15 บาทตลอดสาย และรวมสถานีหลักจ่ายไม่เกิน 65 บาท ที่จะเริ่มตั้งแต่วันที่ 1 พฤศจิกายน 2568 เป็นต้นไปนั้น ผู้บริหาร BTS ชี้แจงว่า การปรับขึ้นค่าโดยสารในครั้งนี้ บีทีเอสไม่มีส่วนเกี่ยวข้อง  

ขณะที่ กทม. ต้องชำระค่าจ้างเดินรถไฟฟ้าสายสีเขียวส่วนต่อขยาย ประมาณ 740 ล้านบาท ทุกวันที่ 20 ของทุกเดือนให้กับบริษัท โดยคาดหวังว่า การชำระค่าจ้างเดินรถตามสัญญาดังกล่าวจะไม่ล่าช้า และตรงต่อเวลา

อย่างไรก็ตาม การที่บริษัทฯ ได้รับการชำระหนี้ในวันนี้ เชื่อว่าจะช่วยสร้างความเชื่อมั่นให้กับนักลงทุน และผู้โดยสารได้เป็นอย่างดี พร้อมกับยืนยันว่า บริษัทในฐานะคู่สัญญาสัมปทาน จะยังคงให้บริการเดินรถไฟฟ้าสายสีเขียวอย่างต่อเนื่องตามสัญญาไปจนถึงปี 2585 แม้ในส่วนของเส้นทางหลักที่จะครบสัญญาในอีก 4 ปีข้างหน้า หรือในปี 2572


 เห็นด้วยซื้อคืนสัมปทาน

ส่วนกรณีที่รัฐบาลจะซื้อคืนสัญญาสัมปทานรถไฟฟ้าสายสีชมพู และสายสีเหลือง นายคีรี กาญจนพาสน์ ประธานกรรมการ BTS  มองว่าเป็นแนวคิดที่ดี พร้อมกับกล่าวว่าเห็นด้วยกับนโยบายลดภาระค่าเดินทางให้ประชาชนของรัฐบาล ภายใต้โครงการเหมาจ่ายรายวันสำหรับบุคคลทั่วไปให้เดินทางด้วยรถไฟฟ้าได้แบบไม่จำกัดเที่ยวเพียง 40 บาทต่อวัน ซึ่งหากรัฐบาลออกนโยบายดังกล่าวออกมาก็ยินดีที่จะเข้าร่วม*** โดยคาดว่าจะมีผู้โดยสารใช้บริการเพิ่มขึ้นประมาณ 50-70% จากปัจจุบันที่ใช้บริการกว่า 2 ล้านเที่ยว-คนต่อวัน โดย บริษัทมีปริมาณเที่ยววิ่งพร้อมที่จะรองรับความต้องการเดินทางของประชาชน


  กทม.อ้างขาดทุน6พันล.

ขณะเดียวกัน เมื่อเสาร์ที่ผ่านมา (1พ.ย.2568) เป็นวันแรกของการปรับราคาค่าโดยสารใหม่ในโครงการรถไฟฟ้าเส้นทางส่วนต่อขยาย BTS สายสีเขียว ตามประกาศของ กทม. โดยจะส่งผลทำให้ส่วนต่อขยายรถไฟฟ้าสายสีเขียว 3 เส้นทางจะปรับราคาค่าโดยสารจากเดิมจัดเก็บ 15 บาทตลอดสาย เป็นการจัดเก็บค่าโดยสารตามระยะทาง
นายชัชชาติ สิทธิพันธุ์ ผู้ว่าราชการกรุงเทพมหานคร แสดงความเห็นเรื่องนี้ว่า การบริหารงานของรถไฟฟ้าสายสีเขียวในช่วงที่ผ่านมา   เนื่องด้วยกำหนดจัดเก็บค่าโดยสารช่วงส่วนต่อขยายอยู่ที่ 15 บาทตลอดสาย ส่งผลให้ปัจจุบัน กทม.ต้องจ่ายค่าจ้างเดินรถประมาณปีละ 8,000 ล้านบาท ขณะที่การเก็บค่าโดยสาร สามารถเก็บได้เพียงประมาณ 2,000 ล้านบาท โดยรวม กทม.ขาดทุนปีละกว่า 6,000 ล้านบาท 

ขณะเดียวกัน แม้อัตราค่าโดยสารไม่เกี่ยวข้องกับการชำระหนี้ที่ กทม.คงค้างอยู่กับเอกชนคู่สัญญา แต่ต้องนำงบประมาณส่วนอื่นมาชดเชย ซึ่งอาจไม่เป็นธรรมกับประชาชนที่ไม่ได้ใช้บริการ เนื่องจากเงินที่นำมาใช้ล้วนเป็นเงินภาษี ดังนั้น กทม.จึงจำเป็นต้องปรับโครงสร้างค่าโดยสารใหม่ให้สะท้อนต้นทุนที่แท้จริง และอัตราค่าโดยสารบางช่วงอาจถูกลง เช่น เส้นทางสั้นๆ ภายในเมือง ส่วนผู้โดยสารที่เดินทางระยะไกลอาจมีค่าใช้จ่ายเพิ่มขึ้นตามระยะทาง

  3.6หมื่นมีผลแค่ไหนต่อBTS

ทั้งนี้หลายฝ่ายเชื่อว่า การรับการชำระหนี้ 36,444 ล้านบาท จากกทม.จะเป็นจุดเริ่มต้นของการฟื้นตัวทั้งทางธุรกิจและราคาหุ้นของ BTS เนื่องจากจะช่วยให้บริษัทสามารถชำระหนี้และเสริมสร้างความแข็งแกร่งให้กับงบดุลได้ นั่นเพราะการได้รับเงิน 7,200 -8,000 ล้านบาท ต่อปีสำหรับการเดินรถส่วนต่อขยายในปัจจุบันจนหมดสัญญาปี 2042 จะช่วยเพิ่มกระแสเงินสดจากกิจกรรมดำเนินงานอย่างมหาศาลจากติดลบเป็นบวก

 ขณะที่การซื้อสัมปทานคืนไม่ว่าในรูปแบบใด หลายฝ่ายคาดว่าหากเป็นการซื้อคืนสายสีชมพูและสีเหลือง จะทำให้ขาดทุนประมาณ 1,600 ล้านบาท จากรถไฟฟ้า 2 สายนี้หายไปจากงบของบริษัท และทำให้ BTS จะกลับมามีกำไรทันที ดังนั้นเมื่อบริษัทนำเงินที่ได้รับมาจาก กทม.ไปชำระหนี้สิน คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้นจะลดลงเหลือ 2.1 เท่าจาก 2.7 เท่าในปัจจุบัน  

สิ่งที่น่าสนใจเพิ่มเติม คือกระแสเงินสดจากกิจกรรมดำเนินงานของบริษัทจะดีขึ้นอย่างมากหลังจากที่ได้รับการชำระเงินรายปี 7,200 – 8,000 ล้านบาทจาก กทม. สำหรับบริการ O&M จากที่ผ่านมา BTS รายงานกระแสเงินสดออกจากการดำเนินงาน 417 ล้านบาทในงบกระแสเงินสดสิ้นสุดวันที่ 31 มิถุนายน 2025 ซึ่งตัวเลขดังกล่าว ได้รวมบริการ O&M ที่ยังไม่ได้รับชำระ 1,500 ล้านบาทสำหรับส่วนต่อขยายสายสีเขียวเข้าไปด้วย ดังนั้นเมื่อทุกอย่างกลับมาสู่ปกติ บริษัทได้รับเงินต่อเนื่องจาก กทม. คาดว่า BTS จะมีกระแสเงินสดจากกิจกรรมดำเนินงานพลิกกลับมาเป็นบวกที่ 1,100 ล้านบาท

 


 ซื้อคืนสัมปทานมีแต่ได้

ส่วนในกรณีของการซื้อสัมปทานคืนนั้น มีรายงานว่าจำนวนเงินที่บริษัทคาดหวังสำหรับสายสีเขียวหลักประมาณ 50,000 ล้านบาทจากงานโยธาบวกกับงานระบบไฟฟ้าและเครื่องกล (E&M) และหากใช้หลักการนี้กับสายสีชมพูและสีเหลือง คาดว่าBTS จะได้รับเงินประมาณ 100,000 ล้านบาท จากสายสีชมพูและสีเหลือง นั่นสะท้อนว่า ไม่ว่าเงื่อนไขในการซื้อสัญญาสัมปทานทั้งหมดคืนจะเป็นอย่างไร บริษัทจะได้รับประโยชน์เนื่องจากการซื้อสัมปทานคืนทุกกรณี โดยเฉพาะจากสายสีชมพูและสีเหลือง หมายถึงการลดผลขาดทุน 1,600 ล้านบาท ออกจากงบกำไรขาดทุนของบริษัท และจะพลิกกลับมามีกำไรจากขาดทุนในทันที และในส่วนของสายเขียวที่เป็นหลักสายหลัก ด้วยเหลืออายุสัมปทานเพียง 4 ปี ดังนั้นการซื้อสายนี้คืนจะไม่ส่งผลกระทบอย่างมากต่อมูลค่าและกระแสเงินสด


 สายสีเหลืองและชมพูยังกดดัน

ด้านบริษัทหลักทรัพย์ กสิกรไทย (KS) แสดงความเห็นว่า ความเชื่อมั่นของตลาดต่อหุ้น BTS ดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ โดยมีปัจจัยบวกหลักมาจากความชัดเจนในการชำระหนี้ค้างจ่ายค่าจ้างเดินรถและซ่อมบำรุง (O&M) สายสีเขียวส่วนต่อขยาย36,444 ล้านบาทจากกรุงเทพมหานคร ซึ่งช่วยลดความกังวลเกี่ยวกับประเด็นสภาพคล่องและภาระหนี้สินของบริษัทลงอย่างมาก อย่างไรก็ตาม ฝ่ายวิจัยตั้งข้อสังเกตว่าการรับรู้รายได้ดังกล่าวในรูปแบบของการชำระหนี้คงค้างล่วงหน้า อาจส่งผลกระทบเป็นการกดดันกำไรในระยะสั้น

นั่นทำให้ช่วงนี้ หุ้นกำลังซื้อขายด้วยอัตราส่วนราคาต่อกำไรล่วงหน้า (Forward P/E) ที่สูงถึง 63 เท่า ซึ่งบ่งชี้ว่า ราคาหุ้นได้สะท้อนข่าวดีหลายประเด็นไปมากแล้ว และยังคงมีปัจจัยกดดันจากแนวโน้มผลประกอบการของบริษัทย่อยที่ยังไม่ชัดเจน โดยเฉพาะผลการดำเนินงานที่ยังคงขาดทุนของโครงการรถไฟฟ้าสายสีเหลืองและสายสีชมพู รวมถึงธุรกิจจัดจำหน่ายของ VGI ซึ่งยังคงเป็นตัวฉุดรั้งกำไรโดยรวมของกลุ่มบริษัท ดังนั้น จึงคงคำแนะนำ "ถือ" และแนะนำให้นักลงทุนรอความชัดเจนในประเด็นกำไรต่อหุ้นก่อนตัดสินใจลงทุนเพิ่มเติม

 ราคาหุ้นรับรู้ข่าวดีไปแล้ว

ด้าน บล. อินโนเวสท์ เอกซ์ (InnovestX) มีมุมมองที่เน้นย้ำถึงการสิ้นสุดของปัญหาหนี้สินที่ยืดเยื้อ โดยเฉพาะอย่างยิ่งหลังการแถลงการณ์ของ BTS ในช่วงปลายเดือนตุลาคม 2568 ที่ยืนยันว่า กรุงเทพมหานครได้ชำระหนี้ค่าจ้างเดินรถสายสีเขียวส่วนต่อขยาย 3.64 หมื่นล้านบาท (เงินต้นรวมดอกเบี้ย) ครบถ้วนแล้ว และในอนาคตการจ่ายค่าจ้างการเดินรถจะกลับเข้าสู่การจ่ายตามปกติ ซึ่ง  ทำให้ตลาดคลายความกังวลในเรื่องสภาพคล่องของ BTS ไปได้ทั้งหมด โดยเงินที่ได้รับมาส่วนหนึ่ง (ประมาณ 1.5 หมื่นล้านบาท) จะถูกนำไปชำระคืนหนี้ทันที ส่วนที่เหลือมีแผนนำไปลงทุนในอนาคต  

อย่างไรก็ตาม ในแง่ของการประเมินมูลค่าพื้นฐาน นักวิเคราะห์ได้ชี้แจงว่า บริษัทฯ ได้มีการใส่สมมติฐานการชำระหนี้ก้อนนี้ไว้ในประมาณการล่วงหน้าแล้ว ดังนั้น ราคาเป้าหมายในเชิงพื้นฐานจึงไม่ได้รับผลกระทบจากข่าวการชำระหนี้ แต่ราคาหุ้นที่ปรับตัวขึ้นอย่างรวดเร็วในช่วงที่มีข่าวถือเป็นการตอบรับประเด็นบวกไปเรียบร้อยแล้ว จึงไม่แนะนำให้เข้าเก็งกำไรเพิ่มเติมในระยะสั้น
ขณะเดียวกันสิ่งที่นักลงทุนควรให้ความสำคัญและติดตามอย่างใกล้ชิดในระยะถัดไปคือ   ผลประกอบการจากการดำเนินงาน โดยเฉพาะการเติบโตของจำนวนผู้โดยสารบนโครงการรถไฟฟ้าใหม่ ได้แก่ สายสีชมพูและสายสีเหลือง ว่าจะสามารถเพิ่มขึ้นได้ตามเป้าหมายและครอบคลุมต้นทุนการดำเนินงานได้มากน้อยเพียงใด เนื่องจากทั้งสองโครงการนี้ยังคงเป็นปัจจัยสำคัญที่กดดันผลการดำเนินงานโดยรวมของกลุ่มบริษัทอยู่ ซึ่งถือเป็นโจทย์หลักที่ BTS ต้องพิสูจน์ให้เห็นในอนาคต 


 การฟื้นตัวยังจำเป็นต้องใช้เวลา

ส่วน บล. เคจีไอ (KGI) มีมุมมองในเชิง "บวก" ต่อประเด็นหนี้ค้างจ่ายของ กทม. ที่มีความชัดเจน โดยมองว่าคำสั่งศาลที่ให้ กทม. และกรุงเทพธนาคมชำระหนี้ค้างจ่าย (ทั้งงาน E&M และ O&M) นำไปสู่การแก้ไขปัญหาทางการเงินที่ยืดเยื้อยาวนานของ BTS ทำให้บริษัทฯ ได้รับเงินสดก้อนใหญ่กลับคืนมา ซึ่งช่วยเสริมสภาพคล่องและลดภาระดอกเบี้ยจ่ายที่เกิดจากหนี้สินจำนวนมากในช่วงที่ผ่านมาได้อย่างทันท่วงที ถือเป็นการปลดล็อกความเสี่ยงด้านกฎหมายและการเงินที่สำคัญที่สุดของบริษัท

เนื่องจากมองว่าการได้รับชำระหนี้และแผนการนำเงินไปชำระคืนหนี้สินทันที ถือเป็นการ ลดความเสี่ยง (De-risking) ของโครงสร้างทางการเงินที่เคยเป็นปัญหาหลักของ BTS นอกจากนี้ ผลขาดทุนจากการลงทุนในบริษัทย่อยที่เคยมีการตั้งด้อยค่าไปมากในอดีต ก็มีแนวโน้มลดลงอย่างมีนัยสำคัญในปีงบประมาณปัจจุบัน (FY2568/69) เนื่องจากบริษัทฯ ได้มีการปรับโครงสร้างและขายสินทรัพย์ที่ไม่สร้างกำไรออกไปแล้ว ทำให้ผลกระทบในเชิงลบต่อกำไรโดยรวมจากธุรกิจอื่นที่ไม่ใช่ธุรกิจหลักถูกจำกัดวงลง ซึ่งเป็นการเพิ่มเสถียรภาพให้กับงบกำไรขาดทุนมากขึ้น 

ส่วนในระยะยาว ปัจจัยขับเคลื่อนมูลค่าหลักที่สำคัญที่สุดยังคงอยู่ที่ การเจรจาต่อรองเพื่อขยายสัมปทานรถไฟฟ้าสายสีเขียว ซึ่งนักวิเคราะห์ส่วนใหญ่คาดการณ์ว่าอาจจะมีการเจรจากันในที่สุดหลังปัญหาหนี้ได้รับการแก้ไขอย่างสมบูรณ์แล้ว การขยายสัมปทานออกไปจะถือเป็น Upside ที่ใหญ่ที่สุดและจะช่วยสร้างความชัดเจนของกระแสรายได้ที่มั่นคงให้กับ BTS ในระยะยาว อย่างไรก็ตาม แม้จะมีความเชื่อมั่นที่ดีขึ้น แต่ผลการดำเนินงานในช่วงเปลี่ยนผ่านนี้ยังคงต้องติดตามผลกำไรสุทธิของบริษัทหลังหักส่วนแบ่งขาดทุนจากรถไฟฟ้าสายสีใหม่ ๆ อย่างใกล้ชิด

ทำให้โดยสรุป BTS ยังมีมูลค่าที่มีความน่าสนใจ (cheap valuation) พร้อมกับธีมการฟื้นตัว (turnaround theme) โดยการฟื้นตัวแรกอยู่ในมุมมองของกระแสเงินสดจากการชำระหนี้ของ กทม. ขณะที่การฟื้นตัวที่สองคือด้านผลกำไร ซึ่งอาจใช้เวลานานกว่าที่ประมาณการไว้ เนื่องจาก VGI และ Rabbit มีผลการดำเนินงานด้านกำไรที่อ่อนแอกว่าที่คาดไว้ในตอนแรก