“ช.การช่าง” สดใสรับรัฐบาลเร่ง พ.ร.บ.งบประมาณ หนุนหลายโครงการสำคัญเดินหน้า เปิดโอกาสให้เข้าร่วมประมูลและตุน BackLog เพิ่ม มีลุ้นแตะ 3 แสนล้านบาท ภาพรวมธุรกิจศักยภาพโดดเด่นรายได้เติบโต ท่ามกลางอัตรากำไรขั้นต้นทรงตัว เช่นเดียวกับการควบคุมค่าใช้จ่าย อีกทั้งได้รับแรงหนุนจากผลประกอบการบริษัทในเครือ
ถือว่ากำลังอยู่ในช่วงขาขึ้น สำหรับบริษัท ช.การช่าง จำกัด (มหาชน) (CK) เมื่อผลพิจารณาจากโครงการขนาดใหญ่ที่บริษัทประสบความสำเร็จคว้าเข้ามาสะสมไว้ในพอร์ตอย่างต่อเนื่อง จนใครต่อใครยกให้ CK เป็นเบอร์หนึ่งในหุ้นกลุ่มรับเหมาก่อสร้างที่จะมีความโดดเด่นมากในปี 2567 นอกจากนี้ยังได้อานิสงส์แรงเก็งกำไรจาก พ.ร.บ.งบประมาณปี2567 ที่กำลังเข้าสภาในช่วงวันที่ 20 – 21 มีนาคมนี้ ภาพรวมราคาหุ้น CK ปรับตัวเพิ่มขึ้นมาตั้งแต่วันที่ 5 ก.พ.67 จากระดับ21.00 บาทมาอยู่ที่ 24.20 บาทเมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา (15มี.ค.) เพิ่มขึ้น 3.20 บาท หรือ 15.23%
รายได้ 2 ทางช่วยหนุนเสถียรภาพ
สำหรับ CK ถือเป็นบริษัทรับเหมาก่อสร้างชั้นนำในประเทศไทยซึ่งมีความสามารถในการรับงานโครงการก่อสร้างขนาดใหญ่และโครงการที่มีความซับซ้อน รวมถึงมูลค่างานในมือจำนวนมาก โดยมีจุดเด่นสำคัญคือความยืดหยุ่นทางการเงินที่เกิดจากการลงทุนเชิงกลยุทธ์ในการก่อสร้างโครงการโครงสร้างพื้นฐานที่สำคัญที่มีศักยภาพในการลงทุนระยะยาวในฐานะผู้ถือหุ้นหรือผู้รับสัมปทานในโครงการ
นั่นเพราะธุรกิจสาธารณูปโภคต่าง ๆ ช่วยสร้างโอกาสให้บริษัททั้งงานก่อสร้างและแหล่งรายได้ประจำ โดย ณ สิ้นปี 2566 บริษัทถือหุ้นใน บริษัท ทางด่วนและรถไฟฟ้ากรุงเทพ จำกัด (มหาชน) (BEM) ที่สัดส่วน 36% บริษัท ซีเค พาวเวอร์ จำกัด (มหาชน) (CKP) 30% และ บริษัท ทีทีดับบลิว จำกัด (มหาชน) (TTW) 19% โดย BEM ประกอบกิจการทางด่วนและรถไฟฟ้าภายใต้สัญญาสัมปทานระยะยาว ขณะที่ TTW และ CKP มีรายได้ที่ค่อนข้างสม่ำเสมอจากการดำเนินงานโครงการสาธารณูปโภคพื้นฐานซึ่งอยู่ภายใต้สัญญาซื้อขายระยะยาว
นอกจากนี้รายได้จากงานรับเหมาก่อสร้างส่วนใหญ่ของบริษัทมาจากโครงการจากบริษัทในเครือ ซึ่งช่วยลดผลกระทบจากความผันผวนของธุรกิจรับเหมาก่อสร้างได้ ยิ่งไปกว่านั้น การลงทุนเชิงกลยุทธ์ดังกล่าวช่วยสร้างรายได้ประจำให้ CK และช่วยเพิ่มความยืดหยุ่นทางการเงินให้แก่บริษัทด้วยเช่นกันโดยคาดว่าจะได้รับเงินปันผลจากการลงทุนเหล่านี้ประมาณ 1.3-1.4 พันล้านบาทต่อปีในช่วง 3 ปีข้างหน้า ทำให้ณ สิ้นปี 2566 เงินลงทุนเหล่านี้มีมูลค่าตลาดอยู่ที่ 5.8 หมื่นล้านบาท
ลุ้น Backlog แตะ 3 แสนล.
ล่าสุดมีการประเมินว่ามูลค่างานในมือ(Backlog)ของบริษัทเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 1.3 แสนล้านบาท ณ สิ้นปี 2566 จาก5.6 หมื่นล้านบาทในปี 2565 โดยโครงการในมือหลัก ๆ ได้แก่ โครงการไฟฟ้าพลังน้ำหลวงพระบางมูลค่า 7.8 หมื่นล้านบาท โครงการก่อสร้างทางรถไฟสายเด่นชัย-เชียงราย-เชียงของ สัญญาที่ 2 และ3 มูลค่า 2 หมื่นล้านบาท และโครงการก่อสร้างรถไฟฟ้าสายสีม่วง (ส่วนต่อขยายฝั่งใต้) สัญญาที่ 1และ 2 มูลค่า 1.5 หมื่นล้านบาท ซึ่งทั้ง 3 โครงการนี้คิดเป็น 87% ของมูลค่างานในมือทั้งหมดในอนาคต
ทั้งนี้ มูลค่างานในมือของบริษัทคาดว่าจะเพิ่มขึ้นถึงระดับกว่า 3 แสนล้านบาท เนื่องจากโครงการสาธารณูปโภคขนาดใหญ่ของภาครัฐหลายโครงการจะเร่งเปิดประมูลและเซ็นสัญญาเมื่อมีการเบิกจ่ายงบประมาณของรัฐบาลเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจในช่วงครึ่งหลังของปี 2567 หลังจากการก่อสร้างของภาครัฐนั้นหดตัวไป 4.6% ในปี 2566 เนื่องจากความล่าช้าในการจัดตั้งรัฐบาลใหม่
โดยมีการประเมินว่าโครงการที่CK จะได้รับการเซ็นสัญญาประกอบด้วย โครงการรถไฟฟ้าสายสีส้ม (ส่วนต่อขยายฝั่งตะวันตก) มูลค่า 1.1 แสนล้านบาท โครงการทางด่วนยกระดับชั้นที่ 2 มูลค่า 3.5 หมื่นล้านบาท โครงการรถไฟฟ้าสายสีม่วง (ส่วนต่อขยายฝั่งใต้) งานระบบและซ่อมบำรุง มูลค่า 2.7หมื่นล้านบาท ซึ่งมูลค่างานในมือที่แข็งแกร่งนี้จะช่วยให้รายได้ของบริษัทเติบโตได้ในระยะปานกลาง แต่ขณะเดียวกันอัตรากำไรจะลดลงจากการรับรู้รายได้จากโครงการขนาดใหญ่มากขึ้น
รายได้-กำไรเติบโต
สำหรับปี 2566 ที่ผ่านมาCK มีรายได้เพิ่มขึ้นเป็น 3.6 หมื่นล้านบาท เพิ่มขึ้นเกือบสองเท่าจากปี 2565 โดยส่วนใหญ่มาจากรายได้ของโครงการไฟฟ้าพลังน้ำหลวงพระบาง ซึ่งคิดเป็น 49% ของรายได้ทั้งหมดในปี 2566 อย่างไรก็ตาม อัตรากำไรขั้นต้นของบริษัทลดลงเหลือ 7.6% จาก 8.7% ในปี 2565 เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นของโครงการไฟฟ้าพลังน้ำหลวงพระบางตั้งไว้ที่เพียง 7% เท่านั้น อีกทั้งโครงการนี้จะยังคงสร้างรายได้ส่วนใหญ่ของบริษัทต่อไปในอีก 4-5 ปีข้างหน้า ดังนั้น อัตรากำไรขั้นต้นของบริษัทก็จะไม่เปลี่ยนแปลงมากนักจากระดับปัจจุบัน
อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาถึงการเติบโตของรายได้และค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานที่ค่อนข้างทรงตัว ทำให้กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) และอัตราส่วนEBITDA ต่อรายได้ (EBITDA Margin) ของบริษัทก็จะค่อย ๆ ปรับตัวเพิ่มขึ้นในปีถัด ๆ ไป และนำไปสู่ประมาณการรายได้ของบริษัทจะอยู่ที่ 3.6 หมื่นล้านบาทในปี 2567 และจะเพิ่มขึ้นเป็น 4.0 หมื่นล้านบาทในปี 2568 และ 4.7 หมื่นล้านบาทในปี 2569 ตามลำดับ
“มูลค่างานในมือที่แข็งแกร่งของบริษัทจะช่วยรักษาระดับรายได้ที่ประมาณ 70%ของประมาณการรายได้ในปี 2567 และ 45%-50% ในช่วงปี 2568-2569 อีกทั้งยังคาดอีกว่าบริษัทจะได้รับงานก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐานขนาดใหญ่จากบริษัทย่อยอย่างต่อเนื่อง นอกจากนี้คาดว่าบริษัทจะได้งานรับเหมาก่อสร้างใหม่มูลค่า 1.0-1.5 หมื่นล้านบาทต่อปีในช่วง 3 ปีข้างหน้าอีก โดยมีระดับอัตรากำไรขั้นต้นในช่วง 7.5%-8.0% เมื่อพิจารณาถึงราคาวัสดุก่อสร้างและค่าแรงที่ยังคงเสถียรภาพอยู่ในระดับสูง ทำให้ EBITDA Margin ของบริษัทคาดว่าจะอยู่ในช่วง 9%-10% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า”
อย่างไรก็ดี ต้องพึงระวังว่าภาระหนี้ของบริษัทสูงกว่าบริษัทรับเหมาก่อสร้างทั่วไป เนื่องจากโครงสร้างทางธุรกิจของบริษัทที่เป็นทั้งผู้รับเหมาก่อสร้างและผู้ประกอบธุรกิจลงทุน ทำให้ ณ สิ้นปี 2566 ภาระหนี้ทั้งหมดของบริษัทอยู่ที่ 5.56 หมื่นล้านบาท โดยหนี้สินส่วนใหญ่ถูกใช้เพื่อเป็นเงินทุนในการลงทุนเชิงกลยุทธ์ โดยเฉพาะเงินทุนหมุนเวียนสำหรับโครงการที่กำลังดำเนินการก่อสร้าง และเงินสนับสนุนให้กู้ยืมในโครงการไฟฟ้าพลังน้ำไซยะบุรี ทำให้อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนของบริษัทอยู่ที่ระดับ 65% ณ สิ้นปี 2566 เพิ่มขึ้นจาก 62% ในปี 2565
โดยอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อ EBITDA ณ สิ้นปี 2566 อยู่ที่ 12.5 เท่า ปรับตัวดีขึ้นจาก 17-20 เท่าในช่วงปี 2563-2565 ทำให้คาดว่าอัตราส่วนนี้จะยังคงอยู่ที่ 13-14 เท่าในปี2567 และลดลงมาอยู่ที่ระดับประมาณ 10-11 เท่าในปีถัดไป เนื่องจากผลการดำเนินงานที่ดีขึ้นและเงินปันผลที่ได้รับจากบริษัทในเครือที่สูงขึ้น
จับตาการเร่ง พ.ร.บ. งบปี67
ทั้งนี้ จากศักยภาพทางธุรกิจข้างต้น ทำให้ช่วงที่ผ่านมาราคาหุ้น CK ขยับตัวเพิ่มขึ้นอย่างน่าสนใจ โดยเฉพาะในช่วงที่ผ่านมายังมีแรงเก็งกำไรจากพ.ร.บ.งบประมาณปี2567 ซึ่งสัปดาห์นี้จะเป็นการพิจารณาวาระที่ 2 และ 3 ของ ส.ส. หลังจากนั้น คาดเข้าสู่การพิจารณา ส.ว. และทูลเกล้า ทำให้คาดว่าจะเริ่มมีผลเบิกจ่ายได้ประมาณ ต้นเดือน เม.ย. โดยโครงการใหญ่ที่จะคาดประมูลได้เร็วในช่วงครึ่งแรกปีนี้ คือ กลุ่มที่ ครม. อนุมัติไว้แล้ว เช่น รถไฟรางคู่ ช่วงขอนแก่น - หนองคาย (2.9 หมื่นล้านบาท) ทางด่วน จตุโชติ – ลำลูกกา (1.9 หมื่นล้านบาท)
ส่วนโครงการภาครัฐฯที่จะทยอยมีความชัดเจนมากขึ้นหลังช่วงเดือน พ.ค. เป็นต้นไป และคาดว่าจะมีโอกาสเปิดประมูลได้ในช่วงปลายครึ่งแรกปี67 คือ 1) รถไฟทางคู่ขอนแก่น-หนองคาย มูลค่า 3 หมื่นล้านบาท และ 2) ทางพิเศษจตุโชติ-ลำลูกกา มูลค่า 2.4 หมื่นล้านบาท นอกจากนี้ CK ยังมีโอกาสได้งานจาก BEM อาทิโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้มมูลค่า 1.09 แสนล้านบาท ที่รอครม.อนุมัติ
ทำให้นักวิเคราะห์มีมุมมองบวกต่อแนวโน้มผลประกอบการของ CK โดยคงกำไรปกติปี 2567 ที่ 2.04 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 40.8% YoY หนุนจากธุรกิจรับเหมาฯ และการรับรู้ส่วนแบ่งกำไรจาก BEM และ CKP ที่สูงขึ้น และยังมี Upside จากโอกาสในการได้งานโครงการขนาดใหญ่ที่รอการประมูลเพิ่มเติม
โครงการใหม่ๆหนุนรายได้-กำไร
ล่าสุด บล. เคจีไอ ประเมินทิศทางธุรกิจของ CK ว่า รัฐบาลชุดปัจจุบันกำลังเร่งเดินหน้าสรุปงบประมาณขั้นสุดท้ายสำหรับปี 2567 เร็วขึ้นจากเดือนพค.2567 มาเป็นเดือนเมษายน ขณะที่ CK คาดว่าโครงการใหม่ ๆ ของรัฐบาลมูลค่ารวมราว 5.15 แสนล้านบาท จะออกมาในปี 2567-2568 แต่ประเมินว่าโครงการใหม่ ๆ ของภาครัฐมูลค่าราว 2.33 แสนล้านบาท หรือ คิดเป็น 45% ของโครงการทั้งหมดจะออกมาในปี 2567 ดังนั้นหากสมมติว่าโอกาสชนะประมูลงานมาได้ราว 15% จะทำให้บริษัทมี backlog ส่วนเพิ่มปีนี้อีกราว 3.5 หมื่นล้านบาท โดยอัพไซด์จะมาจากโครงการรถไฟฟ้าMRT สายสีส้ม (ส่วนต่อขยายตะวันตก) มูลค่า 1.09 แสนล้านบาท ซึ่งมีประเด็นข้อกฎหมายที่ยังรอคำตัดสินสุดท้ายของศาลปกครองสูงสุดอยู่
“เราประเมินรายได้เติบโตราว 3% อยู่ที่ 3.8 หมื่นล้านบาท ส่วนอัตรากำไรขั้นต้น น่าจะอยู่ราว 7% สำหรับค่าใช้จ่ายด้านต่าง ๆ น่าจะยังควบคุมได้ดีต่อเนื่องอยู่ราว 2 พันล้านบาท หากอัตราดอกเบี้ยเริ่มลดลงตั้งแต่ช่วงครึ่งหลังของปีนี้ โดย CK มีอัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยต่อทุน (net gearing) สูงอยู่ที่ 1.8x น่าจะเป็นหนึ่งในบริษัทที่ได้รับประโยชน์ในลำดับต้น ๆ จากกรณีนี้ เพราะจากการศึกษาของเรา การที่อัตราดอกเบี้ยลดลงเฉลี่ยทุก 25bp กำไรของ CK จะเพิ่มขึ้นราว 5% ในด้านส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนในบริษัทร่วม อย่างเช่น BEM และ CKP อาจเพิ่มขึ้นในอัตราเลขสองหลักกลาง ๆต่อปี ทำให้ประเมินว่ากำไรของ CK จะเติบโต 17% YoY อยู่ที่ 1.75 พันล้านบาทในปี 2567F และ 26% YoY อยู่ที่ 2.2 พันล้านบาทในปี 2568F เมื่อรายได้เข้ามาจากโครงการใหม่ ๆ ของภาครัฐเริ่มเดินหน้า”
ธุรกิจบริษัทร่วมต่างเติบโต
ขณะที่ บล.ทิสโก้ ประเมินว่ามีมุมมองเชิงบวกต่อข้อมูลที่ให้ไว้ในการประชุมกับผู้บริหารของ CK โดย Backlog ขนาดใหญ่ของบริษัทมีศักยภาพที่จะเติบโตมากขึ้นจากโครงการที่เกี่ยวข้องกับบริษัทในเครือ ควบคู่ไปกับโครงการที่มีศักยภาพในอนาคต การประมูลโครงการสาธารณะใหม่ ส่วนแบ่งกำไรจาก BEM (เพิ่มขึ้นจากปริมาณผู้โดยสารและการจราจร) และ CKP (คาดว่าปริมาณน้ำไหลเพิ่มขึ้นในปีนี้) ก็คาดว่าจะเติบโตเช่นกัน ด้าน TTW ยืนยันว่าบริษัทจะรักษา DPS ไว้ จึงคงคำแนะนำ “ซื้อ”
สำหรับการปรับอัตรากำไรขั้นต้นพบว่าในช่วงไตรมาส 4 ปี 23 ค่อนข้างตึงตัวที่ 6.3% เนื่องจากการปรับอัตรากำไรขั้นต้นของโครงการหลวงพระบางเป็น 7-7.5% ซึ่งการปรับปรุงจะต้องย้อนหลังไปยังรายได้ทั้งหมดที่รับรู้จากโครงการนี้แล้ว ผลกระทบต่ออัตรากำไรขั้นต้นโดยรวมจึงมีสาระสำคัญ ทั้งนี้หากไม่มีการปรับปรุงอัตรากำไรขั้นต้นไตรมาส 4 ปี 23 น่าจะอยู่ในช่วงปกติ 7-7.5%
อย่างไรก็ตาม ปัจจุบันบริษัทมี Backlog สูงถึง 1.3 แสนล้านบาท และมีโครงการที่มีศักยภาพเพิ่มเติมอีกมากมาย เช่น สายสีส้ม, Double Deck และ M&E สำหรับสายสีม่วงใต้ ส่วนรถไฟฟ้าสายสีส้ม ศาลฎีกาน่าจะถึงคำพิพากษาเร็วๆ นี้ หาก BEM ได้โครงการนี้ในครึ่งปีหลัง Backlog ของ CK น่าจะเพิ่มขึ้นเป็น 2.1 แสนล้านบาท ส่วนโครงการ Double Deck (3.5 หมื่นล้านบาท) และงาน M&E สำหรับรถไฟฟ้าสายสีม่วงใต้ (2.7 หมื่นล้านบาท) ซึ่งการเจรจาระหว่าง BEM กับภาครัฐน่าจะได้ข้อสรุปภายในปีนี้
ขณะเดียวกันการประมูลครั้งต่อไปเพื่อตุน Backlog เพิ่มเติม คาดว่า CK คงวางเป็นเป้าหมาย ได้แก่ ทางด่วนฉลองรัช (จตุโชติ-ลำลูกกา) มูลค่า 2 หมื่นล้านบาท ส่วนต่อขยายสายสีแดง (6.6 หมื่นล้านบาท) มอเตอร์เวย์ M9 (4.6หมื่นล้านบาท) M5 (2.5 หมื่นล้านบาท) และ M7 (4.4 พันล้านบาท) ทางคู่ ( ขอนแก่น – หนองคาย มูลค่า 2.88 หมื่นล้านบาท และ จิระ-อุบลราชธานีมูลค่า 3.6 หมื่นล้านบาท) และการขยายสนามบิน (สุวรรณภูมิ และดอนเมือง)
นั่นทำให้ประมาณการเป็นไปตามเป้าหมายของบริษัท ในแนวทางการบริหารจัดการสำหรับรายได้จากการก่อสร้าง ส่วนอัตรากำไรขั้นต้น และค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารสำหรับปีนี้อยู่ที่ 3.6-4 หมื่นล้านบาท, 7-7.5% และ 2 พันล้านบาทตามลำดับ ซึ่งสอดคล้องกับการคาดการณ์ที่ 3.8 หมื่นล้านบาท 7.5% และ 2.06 พันล้านบาท
สำหรับ กำไรไตรมาสไตรมาสแรกปี 2567 คาดว่าน่าจะทรงตัวเทียบไตรมาสก่อน อัตรากำไรขั้นต้นน่าจะสูงขึ้นจากไตรมาสก่อนหน้า เนื่องจากไม่มีการปรับอัตรากำไร แต่รายได้จากตราสารทุนควรลดลงเนื่องจากส่วนแบ่งกำไรจาก CKP ที่ลดลงเนื่องจากผลกระทบจากฤดูแล้ง ทำให้คงประมาณการและมูลค่าที่หมาะสม ที่27.00 บาท และเน้นด้าน upside หากผลการประมูลของสายสีส้มตะวันตกไม่ถูกยกเลิก
