ศูนย์วิจัยกสิกรไทยหรือ kasikornresearch ประเมินความผันผวนของราคาสินทรัพย์ดิจิทัล หรือ cryptocurrency ในการเก็งกำไรซื้อขายแลกเปลี่ยนเหรียญสกุลต่าง ๆ เช่น Bitcoin, Ethereum และ Ripple จากปัจจัยด้าน Cybersecurity เป็นปัจจัยสำคัญที่ส่งผลกระทบต่อราคาสินทรัพย์ดิจิทัลโดยรวม
ณ ปัจจุบัน ประเทศไทยได้ริเริ่มเปิดช่องทางให้นักลงทุนทั่วไปสามารถเข้าถึงการลงทุนในสินทรัพย์ดิจิทัลแล้ว โดยเฉพาะอย่างยิ่งภายหลังจากที่มีการออกกฎเกณฑ์ครอบคลุมการประกอบธุรกิจสินทรัพย์ดิจิทัล และภาระทางภาษีของนักลงทุน ไม่ว่าจะเป็น พ.ร.ก. สินทรัพย์ดิจิทัล เมื่อวันที่ 13 พฤษภาคม 2561 จนถึงจดหมายจากธปท.ถึงสถาบันการเงินในประเทศไทย เมื่อวันที่ 1 สิงหาคม 2561 ที่ประกาศอนุโลมให้บริษัทในกลุ่มธุรกิจทางการเงิน ประกอบธุรกิจและทำธุรกรรมที่เกี่ยวโยงกับสินทรัพย์ดิจิทัลได้
ขณะที่ ล่าสุด ก.ล.ต. กำลังพิจารณาการออกใบอนุญาตให้แก่ผู้ประกอบการศูนย์ซื้อขายสินทรัพย์ดิจิทัล (ICO Portals) และบริษัทที่มีความประสงค์จะเสนอขายสินทรัพย์ดิจิทัลต่อประชาชน3 โดยคาดว่าจะมีการเริ่มออกใบอนุญาตในช่วงไตรมาสสี่ของปี 2561 ทั้งหมดนี้จะเปิดโอกาสให้การที่นักลงทุนทั่วไปจะลงทุนในสินทรัพย์ดิจิทัล ทำได้ง่ายขึ้น แต่ในขณะเดียวกัน ก็ทำให้เกิดความจำเป็นที่นักลงทุนต้องทำความรู้จักกับช่องทางลงทุนใหม่ดังกล่าวขึ้นด้วย เพราะปฏิเสธไม่ได้ว่าตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลมีลักษณะแตกต่างจากตลาดการลงทุนอื่น ๆ อยู่มาก
ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มีข้อสังเกตที่น่าสนใจเกี่ยวกับตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลว่า ตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลขาดการกระจายน้ำหนักในกลุ่มสินทรัพย์ และขาดสภาพคล่องในการซื้อขาย
ณ ปัจจุบัน Bitcoin เป็นสกุลเงินที่ครองตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลมากกว่าครึ่ง และมีส่วนแบ่งตลาดเหนือสกุลอันดับรองลงมากอย่างมาก โดย Ethereum และ Ripple ต่างมีส่วนแบ่งตลาดประมาณ 10% ซึ่งจุดนี้จะทำให้ปัจจัยที่กระทบราคา Bitcoin มีผลกระทบมูลค่าโดยรวมของตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลในระดับที่สูง จนย้อนกลับมาส่งผลต่ออารมณ์นักลงทุนในตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลอื่นๆ ด้วย
ในขณะเดียวกัน มูลค่าการซื้อขาย (Market Volume) ของสินทรัพย์ดิจิทัล อยู่ในระดับต่ำ โดยแม้กระทั่งเหรียญดิจิทัล 3 สกุลที่มีมูลค่าตามราคาตลาด หรือ Market Cap สูงที่สุด ได้แก่ Bitcoin Ethereum และ Ripple นั้น อัตราเฉลี่ยของสัดส่วนมูลค่าการซื้อขายต่อมูลค่าตามราคาตลาดในช่วงหนึ่งเดือนระหว่างกันยายน ถึงตุลาคม 2561 อยู่ที่เพียง 3.79% 8.28% และ 4.71% ตามลำดับเท่านั้น ซึ่งสะท้อนการซื้อขายเหรียญเหล่านั้นที่ต่ำ
หนึ่งปัจจัยที่ทำให้มูลค่าการซื้อขายต่ำ มาจากการที่สินทรัพย์ดิจิทัลจำนวนมาก อยู่ในมือของกลุ่มนักลงทุนจำนวนน้อย ซึ่งซื้อสินทรัพย์ดิจิทัลเก็บไว้เป็นการเก็งกำไรในระยะยาว ยกตัวอย่างเช่น จำนวน Bitcoin ที่อยู่ในกระเป๋าอิเล็กทรอนิกส์ที่มีเงินมากที่สุด 10,000 ใบ เทียบเท่ากับ 57.7% ของมูลค่าตามราคาตลาดทั้งหมดของ Bitcoin หรือกล่าวได้ว่า สินทรัพย์มากกว่าครึ่งอยู่กับเพียงหนึ่งส่วนสี่แสนเปอร์เซ็นต์ (0.0000025%) ของกระเป๋าทั้งหมด 23 ล้านใบ ซึ่งเป็นการกระจุกตัวของการครองทรัพย์สินที่สูงกว่าสำหรับทรัพย์สินทั่วไปอย่างมาก
นอกจากนั้น อัตรากระเป๋าที่ถูกนำมาใช้ในการทำธุรกรรมในแต่ละวันยังคงตกอยู่ที่ 500,000-600,000 หรือ 2.2-2.6% ของจำนวนกระเป๋าทั้งหมด ซึ่งสะท้อนภาพว่า Bitcoin ส่วนใหญ่ไม่ได้ถูกนำมาใช้ หรือแม้กระทั่งนำไปซื้อขายเพื่อเก็งกำไรในระยะสั้น ซึ่งส่งผลให้อุปทานในแต่ละวันอยู่ในวงจำกัด
การที่อุปทานที่ตลาดเข้าถึงได้อยู่ในเกณฑ์จำกัด จะส่งผลให้ราคาสินทรัพย์ดิจิทัลมีความแปรปรวนสูงกว่าในกรณีที่อุปทานมีปริมาณที่ใกล้เคียงกับอุปสงค์ ซึ่งอธิบายว่าทำไมราคาของสินทรัพย์ดิจิทัลจึงมีอัตราแปรปรวนสูงกว่าสินทรัพย์ทั่วไป ยกตัวอย่างเช่น จากตารางเปรียบเทียบการแปรปรวนราคา Bitcoin เทียบกับสินทรัพย์อื่น เช่น ตราสารหนี้ หุ้นในดัชนี S&P500 จะเห็นได้ว่า Bitcoin มีอัตราการแปรปรวนที่สูงกว่าหลายเท่าตัว
จากมุมมองการวิเคราะห์เชิงปัจจัยพื้นฐาน ปัจจัยที่กระทบราคาสินทรัพย์ดิจิทัล จะสามารถถูกจำแนกได้เป็นชนิดที่ส่งผลกระทบครอบคลุมทั้งตลาด และปัจจัยที่ส่งผลเจาะจงกับสินทรัพย์แต่ละตัว
ด้านปัจจัยที่ส่งผลกระทบทั้งตลาดนั้น หนึ่งปัจจัยสำคัญคือ ปัจจัยสะท้อนแนวโน้มความแพร่หลายของการใช้งานสินทรัพย์ดิจิทัล ซึ่งในหลายกรณี อาจปรากฏขึ้นในเชิงกฎเกณฑ์การกำกับ ซึ่งส่งผลต่อโอกาสที่ตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลจะเชื่อมต่อเข้ากับระบบการเงินดั้งเดิมได้สำเร็จ ยกตัวอย่างเช่น เมื่อวันที่ 26 กรกฎาคม 2561 ทาง ก.ล.ต. ประเทศสหรัฐอเมริกา ฯ ตัดสินไม่อนุญาตให้บริษัท Gemini ผู้ประกอบธุรกิจตลาดแลกเปลี่ยนสินทรัพย์ดิจิทัล จัดตั้งกองทุนเปิดที่จดทะเบียนและซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ (ETF) โดยเมื่อมีข่าวการปฏิเสธออกมา ราคาของ Bitcoin ก็ปรับลงถึง 3% แต่นอกจากนั้น ตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลโดยรวมก็ปรับตัวลง โดยมูลค่าตามราคาตลาดของสินทรัพย์ดิจิทัลทั้งหมด ปรับตัวลงถึง 4.07% จากวันที่มีข่าวออกมาไปยังวันที่ 27 กรกฎาคม 2561 และปรับตัวลงอย่างต่อเนื่อง โดย Market Cap ของสินทรัพย์ดิจิทัลทั้งหมดในวันที่ 31 กรกฎาคม 2561 ต่ำกว่าเมื่อวันที่ 26 ถึง 7.01%
ทั้งนี้ เนื่องมาจากความเชื่อว่า การเชื่อมต่อกับเศรษฐกิจดั้งเดิมจะนำไปสู่อุปสงค์สินทรัพย์ดิจิทัลที่เพิ่มขึ้น ในขณะที่มาตรการต่อต้านสินทรัพย์ดิจิทัล จะส่งผลลบต่อโอกาสที่สินทรัพย์ดิจิทัลจะถูกนำไปประยุกต์ใช้ได้อย่างกว้างขวาง
นอกจากนี้ ปัจจัยด้าน Cybersecurity เป็นอีกหนึ่งปัจจัยสำคัญที่ส่งผลกระทบราคาสินทรัพย์ดิจิทัลโดยรวม เนื่องจากการที่ระบบเทคโนโลยีที่รองรับสินทรัพย์ดิจิทัลเป็นเทคโนโลยีใหม่ที่คนส่วนมากอาจไม่คุ้นเคยหรือเข้าใจ ภาพลักษณ์เรื่องความปลอดภัยในการเก็บครอบครองสินทรัพย์ดิจิทัลจึงมีความสำคัญเหนือกรณีสินทรัพย์ทั่วไป ทำให้ข่าวในเชิงลบเรื่องความปลอดภัยของทรัพย์ ส่งผลกระทบต่อราคามากเป็นพิเศษ เช่น เมื่อวันที่ 20 มิถุนายน 2561 ศูนย์ซื้อขายสินทรัพย์ดิจิทัล Bithumb ประกาศว่าทางบริษัทถูกขโมยสินทรัพย์ดิจิทัลไปเป็นจำนวน 30 ล้านดอลลาร์ฯ แม้ทางบริษัทระบุว่าจะชดใช้เงินที่ถูกขโมยไปทั้งหมดให้นักลงทุน ราคาของสินทรัพย์ดิจิทัลโดยรวม ต่างก็ปรับลงหลังจากที่มีการประกาศข่าวออกมา
นอกจากนี้ ยังมีตัวแปรที่กระทบราคาสินทรัพย์ดิจิทัลเฉพาะตัว ซึ่งได้แก่ การพัฒนาระบบเทคโนโลยีที่รองรับสินทรัพย์ดิจิทัล และข้อตกลงทางธุรกิจที่ผูกโยงเข้ากับเครือข่ายสินทรัพย์ดิจิทัลของบริษัท
เนื่องจากราคาสินทรัพย์ดิจิทัลแต่ละตัว ในหลักการแล้ว จะเทียบเท่ากับมูลค่าปัจจุบันของกระแสเงินสดที่นักลงทุนคาดว่าตนจะได้รับจากเหรียญในอนาคต ซึ่งขึ้นอยู่กับสองปัจจัย ประการแรก ความคืบหน้าในการพัฒนาระบบเทคโนโลยี และประการที่สอง รายได้สุทธิของผู้ถือสินทรัพย์ดิจิทัลเมื่อระบบเทคโนโลยีพัฒนาเสร็จสิ้นแล้ว สำหรับปัจจัยแรก หากบริษัทผู้จำหน่ายเหรียญประกาศว่า ตนได้เข้าร่วมข้อตกลงเป็นพันธมิตรธุรกิจกับบริษัทยักษ์ใหญ่ แม้ระบบเทคโนโลยีของบริษัทจะยังไม่ได้รับการพัฒนาจนเสร็จสิ้น และยังไม่ได้เกิดรายได้ก็ตาม หากนักลงทุนเชื่อว่าในอนาคตระบบจะถูกพัฒนาเสร็จสิ้นและข้อตกลงดังกล่าวจะนำไปสู่รายได้ที่เพิ่มขึ้น ก็ยังอาจส่งผลให้ราคาของเหรียญดังกล่าวปรับขึ้นได้ล่วงหน้า
ยกตัวอย่างเช่น กรณีของบริษัท Omise ที่ได้นำเสนอขายโทเคนดิจิทัลเป็นครั้งแรก หรือกระทำการขาย Initial Coin Offering (ICO) ที่ชื่อว่า OmiseGo เมื่อช่วงกลางปี 2560 หลังจากที่ทางบริษัทแม่ ประกาศเมื่อวันที่ 25 กันยายน 2560 ว่าได้เซ็นสัญญาข้อตกลงกับ McDonald’s ประเทศไทยเพื่อให้ Omise เป็นผู้จัดการระบบธุรกรรมการเงินของ McDonald’s ในประเทศไทยแต่ผู้เดียว ราคาของ OmiseGo (OMG) ก็ปรับขึ้นอย่างเห็นได้ชัด
จากสองปัจจัยพื้นฐานหลักที่กระทบมูลค่าสินทรัพย์ดิจิทัลเฉพาะตัว ข่าวการพัฒนาระบบเทคโนโลยีได้รับน้ำหนักจากนักลงทุนมากกว่าข่าวข้อตกลงทางธุรกิจ
แม้ตัวอย่างบริษัทที่เสนอขายสินทรัพย์ดิจิทัล ที่ได้พัฒนาผลิตภัณฑ์เทคโนโลยีจนถึงขั้นที่นำไปใช้ได้ ณ ปัจจุบัน ยังมีจำนวนจำกัดก็ตาม กรณีบริษัทเทคโนโลยีการเงิน Ripple ก็เป็นหนึ่งตัวอย่างที่ชี้ให้เห็นความสำคัญของความคืบหน้าในการพัฒนาระบบเทคโนโลยีรองรับ ต่อราคาของเหรียญดิจิทัล เมื่อวันที่ 17 กันยายน 2561 ทางบริษัท Ripple ประกาศว่า ผลิตภัณฑ์ xRapid ที่จะใช้เหรียญดิจิทัล XRP ของบริษัทในการทำธุรกรรมโอนสกุลเงินต่างประเทศให้ลูกค้าของบริษัทจะถูกพัฒนาเสร็จภายในหนึ่งเดือน หลังจากที่มีข่าวเช่นนี้ ราคาของ XRP ก็ปรับขึ้นอย่างต่อเนื่อง แม้ทางบริษัท Ripple จะระบุว่ายังไม่ได้มีข้อตกลงให้ลูกค้าธนาคารใช้บริการ xRapid ก็ตาม และจะเห็นได้ว่า ผลจากข่าวความคืบหน้าในการพัฒนาระบบเทคโนโลยี มีผลต่อราคาในอัตราที่สูงกว่า และมีความคงทนเหนือกว่า อัตราการปรับตัวของราคาจากข่าวข้อตกลงทางธุรกิจที่ไม่ได้ควบคู่ไปกับข่าวการพัฒนาระบบรองรับสินทรัพย์ดิจิทัลอย่างเห็นได้ชัด
ความแตกต่างในผลกระทบต่อราคา ส่วนหนึ่งอาจมาจากปัจจัยภายนอก เช่นสภาพตลาด หรือจากข้อแตกต่างระหว่างสองบริษัทเอง แต่ส่วนหนึ่งก็น่ามาจากการที่ การพัฒนาระบบเทคโนโลยีรองรับสินทรัพย์ดิจิทัลเป็นประเด็นที่มีความไม่แน่นอนเหนือกว่าคำถามเรื่องการสร้างรายได้ ในกรณีที่ทางบริษัทสามารถพัฒนาระบบสำเร็จ เนื่องจาก ณ ปัจจุบัน ได้มีงานวิจัยชี้แจงศักยภาพเทคโนโลยี Blockchain ที่เป็นฐานของระบบเครือข่ายสินทรัพย์ดิจิทัลทุกตัวอยู่มากแล้ว แต่กรณีการนำมาประยุกต์ใช้จริงยังอยู่ในเกณฑ์จำกัด และด้วยเหตุนี้ หากข่าวข้อตกลงทางธุรกิจไม่ได้ควบคู่ไปกับข่าวการพัฒนาระบบ น้ำหนักที่นักลงทุนให้แก่ข่าวข้อตกลงทางธุรกิจก็อาจลดลงไปตามลำดับระยะเวลาการพัฒนาระบบก็เป็นได้
การเคลื่อนไหวของราคา Bitcoin ยังมีความสัมพันธ์ที่จำกัดกับราคาสินทรัพย์ประเภทอื่น ๆ ซึ่งการประเมินความสัมพันธ์ทางสถิติ (Correlation Coefficient) ระหว่างราคาสินทรัพย์ต่างๆในช่วงสามเดือนระหว่าง 11 กุมภาพันธ์ 2561 ถึง 10 ตุลาคม 2561 จะเห็นได้ว่า ราคา Bitcoin มีแนวโน้มปรับตัวสวนทางกับราคาดัชนีหุ้น Nasdaq Composite และ S&P 500 ซึ่งจุดนี้อาจสะท้อนแนวคิดว่า สำหรับนักลงทุนบางกลุ่มที่ยอมรับความเสี่ยงได้สูงในระดับหนึ่ง สินทรัพย์ดิจิทัลอาจถือได้ว่าเป็นสินค้าทดแทนสำหรับการลงทุนในหุ้น ซึ่งทฤษฎีเศรษฐศาสตร์ชี้ว่า หากอุปสงค์การลงทุนในหุ้นลดลงเนื่องจากปัจจัยที่กระทบแต่ตลาดหุ้น โดยไม่ส่งผลต่อตลาดสินทรัพย์ดิจิทัล อุปสงค์สินทรัพย์ดิจิทัลจะได้รับอานิสงส์และเพิ่มขึ้น ทำให้ราคาสินทรัพย์ดิจิทัลเพิ่มขึ้นตามลำดับ ยกตัวอย่าง เมื่อเดือนกุมภาพันธ์ 2561 ในขณะที่หลายฝ่ายวิตกว่า อัตราเงินเฟ้อที่มีแนวโน้มจะปรับตัวขึ้นเร็วเกินความคาดหมายจะส่งผลให้ธนาคารกลางสหรัฐ ฯ ต้องเร่งมือปรับอัตราดอกเบี้ยขึ้น ส่งผลให้ดัชนี S&P 500 และ Dow Jones ปรับตัวลงมากกว่า 5% ราคา Bitcoin ก็ได้ปรับตัวขึ้นอย่างก้าวกระโดด จาก 5,922 ดอลลาร์ฯ ไปยัง 9,069 ดอลลาร์ฯในสัปดาห์เดียว ซึ่งเป็นการปรับตัวขึ้นถึง 53%
ส่วนการที่ราคา Bitcoin ปรับตัวตามทิศทางราคาทองคำ อาจมาจากการที่ทั้งสองตัวแปร มีอุปทานจำกัด โดยจำนวน Bitcoin ที่จะถูกสร้างขึ้นมาได้ถูกกำหนดไว้ให้ไม่เกิน 21 ล้านเหรียญ9 ทำให้มีกลุ่มผู้ที่เชื่อในศักยภาพของระบบเทคโนโลยี Blockchain ที่ค้ำจุน Bitcoin มองว่า Bitcoin มีความคล้ายกับทองคำ ทำให้ในภาวะที่นักลงทุนหลีกเลี่ยงความเสี่ยงเชิงระบบในตลาดหุ้นหรือตลาดสินทรัพย์ทั่วไปอื่นๆ นักลงทุนบางรายอาจโยกย้ายเงินลงทุนไปยังสินทรัพย์ดิจิทัล เช่นกับที่มีการกระทำกับทองคำก็เป็นได้
แต่แน่นอนก็มีความเป็นไปได้ว่า ความสัมพันธ์เหล่านี้ ทั้งเชิงบวกกับหุ้น และเชิงลบกับทองคำ สืบเนื่องมาจากปัจจัยที่สามซึ่งส่งผลกระทบสองกลุ่มสินทรัพย์พร้อมกัน แต่อย่างไรก็ตาม การที่ค่าสหสัมพันธ์ระหว่าง Bitcoin และสินทรัพย์ต่าง ๆ มีค่าสัมบูรณ์ที่ต่ำ ก็อาจถือได้ว่าเป็นข้อดีประการหนึ่งสำหรับนักลงทุนผู้ต้องการจะกระจายความเสี่ยงเชิงระบบจากการลงทุนทั่วไป โดยการจัดแบ่งเงินลงทุนบางส่วนไปยังสินทรัพย์ดิจิทัล โดยค่าสหสัมพันธ์ที่ต่ำสะท้อนว่า การเชื่อมต่อระหว่างตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลและตลาดการลงทุนดั้งเดิม ยังไม่มาก ซึ่งทำให้ผลกระทบต่อตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลจากปัจจัยที่กระทบตลาดสินทรัพย์อื่น ยังคงอยู่ในเกณฑ์จำกัด
ในอนาคต คาดว่าน้ำหนักที่ตลาดให้แต่ละปัจจัยในการประเมินราคาสินทรัพย์ดิจิทัลจะเปลี่ยนไป โดยในอนาคต หากบริษัทส่วนใหญ่ที่เสนอขายสินทรัพย์ดิจิทัลสามารถพัฒนาเทคโนโลยีรองรับสินทรัพย์ดิจิทัลได้สำเร็จถึงระดับหนึ่ง จนมีการประยุกต์ใช้อย่างพอควรแล้ว คาดว่า น้ำหนักของบางปัจจัย เช่น ข่าวความคืบหน้าในการพัฒนาเทคโนโลยีก็น่าจะได้รับน้ำหนักจากนักลงทุนน้อยลง เนื่องจาก ณ จุดนั้น การที่เทคโนโลยี Blockchain จะสามารถถูกนำมาประยุกต์ใช้เพื่อก่อให้เกิดกำไรทางธุรกิจคงได้รับการพิสูจน์ให้เห็นแล้ว ขณะที่ ข่าวสารเรื่องข้อตกลงธุรกิจ ก็น่าจะได้รับน้ำหนักจากนักลงทุนมากขึ้นเช่นกัน
สำหรับปัจจัยที่กระทบตลาดโดยรวม ปัจจัยทางกำกับและ Cybersecurity ต่างมีความสำคัญ ซึ่งไม่ขึ้นอยู่กับระดับการพัฒนาของเทคโนโลยีหรือตลาดรองรับสินทรัพย์ดิจิทัล แต่ในอนาคตหากมีการเชื่อมต่อระหว่างตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลและระบบการเงินดั้งเดิมมากขึ้น สินทรัพย์ดิจิทัลอาจจะถูกมองเปรียบเทียบกับการลงทุนทั่วไปมากขึ้น ซึ่งจะทำให้ปัจจัยที่กระทบตลาดการลงทุนทั่วไป เช่น แนวโน้มของนโยบายการเงิน ส่งผลกระทบราคาสินทรัพย์ดิจิทัลมากขึ้น ซึ่งจะทำให้ Correlation ระหว่างสินทรัพย์ทั่วไปและสินทรัพย์ดิจิทัลเพิ่มขึ้นในอนาคต
อย่างไรก็ตาม ณ ปัจจุบัน ความผันผวนด้านราคาที่สูงกว่าสินทรัพย์ประเภทอื่น สภาพคล่องในการซื้อขายที่จำกัด และคำถามเรื่องประเด็นการพัฒนาเทคโนโลยีที่ยังรอการถูกพิสูจน์คุณประโยชน์อย่างชัดเจน ทำให้สำหรับนักลงทุนรายย่อย การซื้อขายสินทรัพย์ดิจิทัลเป็นการลงทุนที่มีความเสี่ยงสูงซึ่งควรกระทำอย่างระมัดระวัง โดยนักลงทุนควรจับตามองข่าวความคืบหน้าการพัฒนาเทคโนโลยีรองรับสินทรัพย์ดิจิทัล และควรคำนึงถึงประเด็นสภาพคล่องในการซื้อขายก่อนการลงทุน