โดย คุณณรงค์ศักดิ์ ปลอดมีชัย
ประธานเจ้าหน้าที่บริหาร บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน ไทยพาณิชย์ จำกัด
ในช่วง 2 เดือนที่ผ่านมา ราคาหุ้นผู้ผลิตชิปหน่วยความจำปรับตัวลงแรง กดดันให้ดัชนี KOSPI ของเกาหลีใต้ร่วงจากจุดสูงสุดราว 39% ก่อนเริ่มฟื้นตัวในเวลาต่อมา แรงขายดังกล่าวสะท้อนความกังวลว่า Memory Supercycle ซึ่งเคยเป็นแรงขับเคลื่อนสำคัญของตลาดหุ้นเกาหลีใต้ อาจกำลังเข้าใกล้จุดสูงสุด โดยมี 2 ปัจจัยเสี่ยงที่ตลาดใช้ทดสอบความแข็งแกร่งของวัฏจักรรอบนี้ ได้แก่ กำลังการผลิตใหม่จากจีน และเทคโนโลยีที่ช่วยให้ AI ใช้หน่วยความจำน้อยลง บทความนี้จะประเมินทั้งสองความเสี่ยงทีละประเด็น ก่อนสรุปว่าเหตุใดเรายังเชื่อว่า Memory Supercycle รอบนี้มีโอกาสไปต่อ และควรวางกลยุทธ์การลงทุนอย่างไรให้เหมาะกับความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้น
ความเสี่ยงด้านอุปทาน: กำลังการผลิตจากจีนและการแย่งชิงพื้นที่การผลิตภายในอุตสาหกรรม
ความกังวลต่ออุปทานเพิ่มขึ้นหลังบริษัท CXMT ผู้ผลิตชิปหน่วยความจำจากจีน ก้าวขึ้นเป็นผู้ผลิต DRAM อันดับ 4 ของโลก และเร่งลงทุนทั้งด้านเทคโนโลยีและกำลังการผลิต โดย SemiAnalysis ประเมินว่า CXMT จะมีการเพิ่มกำลังการผลิตจากเดิมประมาณ 85,000 แผ่นเวเฟอร์ต่อเดือนภายในปี 2026 และเพิ่มขึ้นอีก 70,000 แผ่นในปี 2027 และ 80,000 แผ่นในปี 2028 ซึ่งถือเป็นการขยายกำลังการผลิตในระดับที่มีนัยสำคัญเมื่อเทียบกับผู้ผลิตรายอื่น โดยกำลังการผลิตใหม่ส่วนใหญ่จะเน้น DRAM รุ่นทั่วไป เช่น DDR4, DDR5 และ LPDDR ซึ่งใช้ในสมาร์ตโฟน คอมพิวเตอร์ และ Server ทั่วไป ดังนั้น หาก CXMT สามารถเพิ่ม Yield การผลิตได้เร็วกว่าคาด และใช้ราคาเป็นเครื่องมือช่วงชิงส่วนแบ่งตลาด ย่อมเพิ่มแรงกดดันต่อราคาชิปกลุ่มดังกล่าว อย่างไรก็ดี ผลกระทบในระยะสั้นน่าจะจำกัดอยู่ในตลาด DRAM ทั่วไป เพราะ ณ ปัจจุบัน CXMT ยังไม่สามารถผลิตหน่วยความจำประเภท High Bandwidth Memory (HBM) ที่ถูกใช้ใน AI Server เป็นหลัก ประกอบกับ เทคโนโลยีการผลิตหน่วยความจำขั้นสูงหลายรุ่น ถือว่า ยังตามหลังผู้เล่นหลักในตลาด
ในทางกลับกัน ผู้ผลิตรายใหญ่กำลังโยกกำลังการผลิต DRAM ไปสู่ HBM มากขึ้น เพราะ HBM ใช้พื้นที่เวเฟอร์มากกว่า DRAM ทั่วไปราว 3 เท่า และ HBM รุ่นใหม่อย่าง HBM4e, HBM5 ยังมี Yield ต่ำกว่าเดิม จึงยิ่งใช้กำลังการผลิตต่อชิปที่ผลิตได้หนึ่งหน่วยมากขึ้นไปอีก ซึ่งแรงกดดันนี้สวนทางกับกำลังการผลิตใหม่สำหรับ DRAM ของจีน โดย SemiAnalysis คาดว่า อุปทานตลาด DRAM จะขาดแคลนราว 7–9% ในปี 2026 และเพิ่มเป็น 11–15% ในปี 2027 แม้นับรวมกำลังการผลิตใหม่จากจีนแล้ว ทำให้อุตสาหกรรม DRAM โลก อาจมีอุปทานไม่เพียงพอไปจนถึงปี 2028
ดังนั้น การเพิ่มกำลังการผลิตใหม่ของจีนจึงไม่ได้ส่งผลกระทบต่อ Memory Supercycle ทั้งระบบ แต่จะกดดันอัตรากำไร (Profit Margin) ในกลุ่ม Consumer DRAM มากกว่า ขณะที่ AI Server DRAM และ HBM ยังได้แรงหนุนจากการเติบโตของ Agentic AI ที่ต้องการใช้ AI Server DRAM มากขึ้น ในขณะที่ TrendForce คาดว่า การเจรจาสัญญา HBM สำหรับปี 2027 มีแนวโน้มสะท้อนทั้งต้นทุนการผลิตที่สูงขึ้น ภาวะอุปทานตึงตัว และต้นทุนค่าเสียโอกาสจากการนำกำลังการผลิตออกจาก Server DRAM ทำให้ราคาและอัตรากำไรของ HBM มีโอกาสปรับขึ้นอย่างมีนัยสำคัญในปี 2027 ทำให้ผู้ผลิตหน่วยความจำขั้นสูงอย่าง Samsung และ SK Hynix มีอำนาจในการต่อรองราคา (Pricing Power) และมีอัตรากำไรอยู่ในระดับสูง แม้จะมีกำลังการผลิตใหม่จากจีนเพิ่มเข้ามา
ความเสี่ยงด้านอุปสงค์: เทคโนโลยีช่วยให้โมเดล AI ใช้หน่วยความจำต่อ Token ลดลง
อีกประเด็นที่ตลาดจับตา คือ เทคโนโลยีที่ช่วยให้โมเดล AI ใช้หน่วยความจำได้มีประสิทธิภาพขึ้น เช่น Quantization ที่ช่วยลดความละเอียดของข้อมูลทำให้โมเดลมีขนาดเล็กลง และ KV-cache compression ที่ช่วยลดพื้นที่จัดเก็บข้อมูลจากคำสั่งก่อนหน้า ซึ่งสำคัญมากต่อการประมวลผล AI Inference ที่ต้องรองรับข้อความยาวหรือผู้ใช้จำนวนมากพร้อมกัน ซึ่งเทคโนโลยีเหล่านี้ลดปริมาณหน่วยความจำที่ใช้ต่อ Token ได้จริง แต่ไม่ได้แปลว่าความต้องการหน่วยความจำโดยรวมจะลดลงตามไปด้วยเสมอ
ปรากฏการณ์นี้ใกล้เคียงกับสิ่งที่เรียกว่า Jevons Paradox ในทางเศรษฐศาสตร์ กล่าวคือ เมื่อการประมวลผลมีต้นทุนต่ำลง โมเดล AI ย่อมถูกนำไปใช้งานได้กว้างขึ้น ทำให้จำนวนผู้ใช้ คำสั่ง และ AI Agent จึงมีโอกาสเพิ่มขึ้นเร็วกว่าประสิทธิภาพที่ดีขึ้นต่อหนึ่งงาน ดังนั้น ตัวแปรชี้ขาดความต้องการหน่วยความจำในระยะถัดไป จึงอยู่ที่การแข่งขันระหว่าง "ประสิทธิภาพที่เพิ่มขึ้น" กับ "ปริมาณงาน AI ที่ขยายตัว" หากจำนวน Token และการใช้งาน AI Inference เติบโตเร็วกว่าการประหยัดหน่วยความจำ ความต้องการ HBM และ DRAM ก็ยังขยายตัวต่อได้ แต่หากราคาชิปที่อยู่ในระดับสูงผลักดันให้ลูกค้าปรับสถาปัตยกรรมและลดการใช้หน่วยความจำได้เร็วกว่าคาด ประมาณการความต้องการในระยะถัดไปอาจถูกปรับลดลง แม้มีความเสี่ยงทั้งสองด้าน เหตุใด Memory Supercycle จึงยังมีโอกาสไปต่อ
จากการประเมินทั้งสองความเสี่ยงข้างต้น เรามองว่า อุปทานจากจีนที่ยังจำกัดวงอยู่ใน DRAM ทั่วไป ด้านอุปสงค์ แม้มีแรงหักล้างจากเทคโนโลยีประหยัดหน่วยความจำแต่ก็มีแรงหนุนจากการขยายตัวของการใช้งาน AI ควบคู่กัน ดังนั้น เราจึงประเมินว่า Memory Supercycle มีโอกาสดำเนินต่อในช่วงปี 2026–2027 เพราะรอบนี้มีแรงหนุนเชิงโครงสร้างที่แตกต่างจากวัฏจักรในอดีตอยู่ 2 ประการ ประการแรก ความต้องการกำลังขยายจาก AI Training ไปสู่ AI Inference และ Agentic AI ซึ่งไม่ได้ใช้เพียง HBM บน GPU เท่านั้น แต่ยังเพิ่มความต้องการ Server DRAM, Enterprise SSD และ Low-power DRAM ทั่วทั้งระบบ และเมื่อ AI ถูกนำไปใช้ในวงกว้างขึ้น ความต้องการจึงกระจายไปยังหน่วยความจำหลายประเภท ไม่ได้พึ่งพาผลิตภัณฑ์ใดผลิตภัณฑ์หนึ่งเพียงอย่างเดียว ทำให้วัฏจักรนี้มีฐานความต้องการที่กว้างและทนทานกว่ารอบก่อน ประการที่สอง การทำสัญญาซื้อขายระยะยาว (Long-term Agreement หรือ LTA) มีบทบาทมากขึ้น โดยเฉพาะ DRAM (ที่ไม่ใช่ HBM) และ NAND ซึ่งสัญญาเหล่านี้มักกำหนดทั้งปริมาณและกรอบราคาไว้ล่วงหน้า และในผู้ผลิตบางรายอาจครอบคลุมกำลังผลิตประมาณ 60–70% จึงช่วยลดผลกระทบจากความผันผวนของราคา Spot รวมทั้ง การมองเห็นคำสั่งซื้อล่วงหน้ายังช่วยให้ผู้ผลิตวางแผนลงทุนได้สอดคล้องกับอุปสงค์มากขึ้น ลดโอกาสขยายกำลังผลิตเกินความต้องการเหมือนในอดีต ซึ่งเคยนำไปสู่อุปทานล้นตลาด ราคาหน่วยความจำร่วง และกำไรลดลงอย่างรุนแรง
Supercycle ยังไม่จบ แต่มีความผันผวนสูง
เรามองว่า Memory Supercycle ยังไม่จบรอบ และปัจจัยพื้นฐานยังสนับสนุนวัฏจักรขาขึ้นในช่วงปี 2026-2027 โดยมีโอกาสที่ภาวะอุปทานตึงตัวจะต่อเนื่องถึงปี 2028 อย่างไรก็ตาม ราคาหุ้นผู้ผลิตหน่วยความจำที่ปรับขึ้นมากในช่วงก่อนหน้าได้สะท้อนปัจจัยบวกไปแล้วพอสมควร ขณะที่ความคาดหวังของนักลงทุนอยู่ในระดับสูง แม้กำไรและราคาหน่วยความจำยังมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น แต่อัตราการเติบโตอาจผ่านช่วงเร่งตัวสูงสุด หรือเกิดภาวะ Growth Rate Peak Out ได้ ส่งผลให้ราคาหุ้นผันผวนมากขึ้น และตอบสนองต่อข่าวลบได้รุนแรงกว่าช่วงต้นวัฏจักร
กลยุทธ์การลงทุน หุ้นธีม Memory Supercycle หรือตลาดหุ้นเกาหลีใต้ที่มีความกระจุกตัวในหุ้นกลุ่มหน่วยความจำ มีความผันผวนสูงในระยะนี้ ราคาหุ้นหรือดัชนีตลาดหุ้นเกาหลีใต้มีช่วงของการแกว่งตัวในแต่ละวันค่อนข้างกว้าง ดังนั้น จึงเหมาะกับการเก็งกำไรหรือ Trading เป็นรอบโดยมีการกำหนดจุดตัดขาดทุน (Stop Loss) สำหรับนักลงทุนที่รับความเสี่ยงได้สูง นอกจากนี้ เมื่อพิจารณาการจัดสรรพอร์ตลงทุนด้วยวิธี Core-Satellite Portfolio เรามองว่า หุ้นกลุ่มนี้เป็นส่วนเสริม หรือ Satellite ของ Portfolio เพราะฉะนั้น ควรจำกัดสัดส่วนในพอร์ตลงทุน ไม่ได้มีน้ำหนักสูงมาเกินไป เพราะลดผลกระทบจากความผันผวน