ส่องธุรกิจอสังหาฯ แดน “อิเหนา”

โดยพัชรพงศ์ ลิมปนะเวช
Research กองทุนบัวหลวง
บลจ.บัวหลวง

ปี 2557 ที่ผ่านมานับว่าเป็นปีร้อนแรงอีกปีหนึ่งของตลาดหุ้นอินโดนีเซีย โดยดัชนี JCI - Jakarta Stock Exchange Composite Index ปรับเพิ่มถึง 21% เช่นเดียวกับตลาดหุ้นบ้านใกล้เรือนเคียงอย่างฟิลิปปินส์ ที่ดัชนี PSE Composite Index ปรับขึ้น 21% เช่นกัน ขณะที่ SET Index ของบ้านเราให้ผลตอบแทน 16%

แต่หากเจาะพิจารณาเป็นรายอุตสาหกรรมแล้ว พบว่าอุตสาหกรรมที่ให้ผลตอบแทนสูงสุดของตลาดหุ้นอินโดนีเซีย ก็คือ ธุรกิจกลุ่มพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ (JAKPROP) ซึ่งให้ผลตอบแทนสูงถึง 56% เป็นกอบเป็นกำ หากเปรียบเทียบกับผลตอบแทนของกลุ่มธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ในฟิลิปปินส์และไทยที่ 26% และ 25% ตามลำดับ

มูลค่าหุ้นกลุ่มพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่พุ่งทะยานอย่างแรงได้สะท้อนปัจจัยบวกภายในต่างๆ ที่นักลงทุนควรจับตามอง ดังต่อไปนี้

•โครงสร้างประชากร - หากเทียบกับประเทศอื่นในภูมิภาคเอเชีย ประเทศอินโดนีเซียซึ่งมีพลเมืองเป็นอันดับ 4 ของโลก เป็นประเทศที่มีอายุเฉลี่ยประชากรในวัยรุ่นในสัดส่วนที่ค่อนข้างสูง โดยมีประชากรอายุต่ำกว่า 24 ปี ถึง 44% ของประชากรทั้งหมดราว 250 ล้านคน (ข้อมูลจาก CIA World Factbook) สัดส่วนประชากรรุ่นเยาว์ที่มีเกือบครึ่งของคนทั้งประเทศ คือกลุ่มคนที่เข้าสู่ช่วงวัยทำงาน และมีแนวโน้มที่จะซื้อบ้านหลังใหม่เพิ่มมากขึ้นในอนาคต

•สัดส่วนประชากรที่มีรายได้ปานกลางเพิ่มสูงขึ้น - ตั้งแต่ปี 2551-2556 สัดส่วนครัวเรือนที่มีรายได้ปานกลาง (รายได้ต่อปีเท่ากับหรือเกิน 7,500 ดอลลาร์สหรัฐ) ก้าวกระโดดจากเดิม 17% เป็น 40% ของครัวเรือนทั้งหมด

•การลงทุนโครงสร้างพื้นฐานของประเทศ - ที่ผ่านมารัฐบาลอินโดนีเซียลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานของประเทศในระดับค่อนข้างต่ำ เมื่อเทียบกับประเทศอื่นๆ ในภูมิภาค มีอัตราส่วนการลงทุนต่อ GDP เพียง 2.1% ขณะที่ประเทศไทยอยู่ที่ 3.6% ทำให้รัฐบาลปัจจุบันต้องวางแผนการลงทุนระยะเวลา 5 ปี เพื่อเร่งรัดพัฒนาโครงสร้างพื้นฐานต่างๆ มากมายหลายด้าน ซึ่งจะช่วยกระตุ้นให้เกิดอุปสงค์ (demand) ในการเป็นเจ้าของที่อยู่อาศัยให้มากขึ้นในระยะยาว

•ราคาที่ดิน - ข้อมูลจาก CBRE ระบุว่า แม้ราคาที่ดินในเขตเมืองจะแพงขึ้นกว่า 20-30% ในตลอดสามปีที่ผ่านมาแต่ก็ยังถูกกว่าราคาที่ดินในประเทศอื่นๆ ในย่านเอเชีย รวมทั้งประเทศไทยด้วย ราคาที่ดินในตัวเมืองของอินโดนีเซียในวันนี้เฉลี่ยตารางเมตรละ 2,000-3,000 ดอลลาร์สหรัฐ หรือ 60,000-100,000 บาทเท่านั้น

•อัตราการก่อหนี้ต่ำ - สัดส่วนเงินกู้สำหรับภาคอสังหาริมทรัพย์ต่อ GDP ของอินโดนีเซียอยู่ที่ 3.3% เมื่อสิ้นปี 2557 ขณะที่ประเทศไทยเป็น 11% นอกจากนี้ อัตราส่วนหนี้ภาคครัวเรือนต่อ GDP ก็ยังอยู่ในระดับต่ำเพียง 17% ขณะที่ประเทศไทยสูงถึง 85%

เพื่อป้องกันไม่ให้เกิดฟองสบู่ในภาคอสังหาริมทรัพย์ ธนาคารชาติอินโดนีเซียจึงได้เตรียมแผนรับมือกับสถานการณ์อันร้อนแรงของกลุ่มธุรกิจอสังหาริมทรัพย์ไว้แล้ว พร้อมกับปรับมาตรการควบคุมดูแลให้เข้มงวดขึ้นด้วยมาตรการ LTV Ratio (อัตราส่วนการให้สินเชื่อซื้อที่พักอาศัยเทียบกับมูลค่าบ้าน) ซึ่งได้เริ่มบังคับใช้ตั้งแต่เดือนกันยายน 2556 ด้วยเกณฑ์ 70/60/50 กล่าวคือ บ้านหลังแรก (พื้นที่มากกว่า 70 ตารางเมตร) กู้ได้สูงสุดที่ 70% ของมูลค่าบ้าน ขณะที่บ้านหลังที่ 2 และ 3 เป็นต้นไปจะกู้ได้สูงสุดที่ 60% และ 50% ของมูลค่าบ้านตามลำดับ

อย่างไรก็ตาม กลุ่มผู้ประกอบการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์อินโดนีเซียยังมีความโดดเด่นน่าสนใจเมื่อเทียบกับภาคอุตสาหกรรมเดียวกันในประเทศไทย ดังนี้

•อัตราส่วนในการทำกำไร - อัตราส่วนกำไรขั้นต้น (Gross Margin) ของบริษัทอสังหาริมทรัพย์ชั้นนำในอินโดนีเซียอยู่ระหว่าง 44%-65% ถือว่าค่อนข้างสูงเมื่อเทียบกับผู้ประกอบการในไทยซึ่งมีอัตรากำไรขั้นต้น 32-40% สาเหตุสำคัญเป็นเพราะธุรกิจพัฒนาอสังหาฯ ในอินโดนีเซียมักจะถือครองที่ดินเพื่อรอพัฒนาโครงการเป็นจำนวนมาก ทำให้มีภาระต้นทุนที่ไม่สูงมากนัก เพราะส่วนใหญ่ก็ซื้อสะสมมาตั้งแต่ช่วงเกิดวิกฤต “ต้มยำกุ้ง” นั่นเอง โดยที่ดินทั้งหมดเพียงพอที่จะรองรับโครงการใหม่ๆ ได้นานอีกหลายสิบปี ต่างกับกลุ่มผู้ประกอบการในไทยที่มักไม่ซื้อที่ดินเก็บไว้ก่อน รอจนเมื่อต้องการพัฒนาโครงการถึงค่อยหาซื้อที่ดิน ทำให้ภาระต้นทุนด้านนี้ท่วมท้น

•สัดส่วนรายได้ recurring income ต่อรายได้รวม - บริษัทอสังหาริมทรัพย์ในอินโดนีเซียแทบทุกรายจะมีแหล่งรายได้ประเภท recurring income เสมอ ซึ่งมักจะอยู่ในรูปแบบของค่าเช่าพื้นที่ในห้างสรรพสินค้า หรือค่าเช่าอาคารสำนักงาน นับว่าเป็นการกระจายความเสี่ยงต่อรายได้ของภาคธุรกิจที่ผันผวนตามภาวะเศรษฐกิจอย่างสูง โดยมีสัดส่วนรายได้ในส่วนนี้ราว 20-50% ขณะที่ผู้ประกอบการในไทยส่วนใหญ่มักพึ่งรายได้จากยอดขายอสังหาริมทรัพย์เพียงอย่างเดียว

•backlog (ยอดขายรอรับรู้รายได้จากการโอน) - จากข้อมูลปี 2557 มูลค่า backlog ของบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ส่วนใหญ่ในอินโดนีเซียมีมากพอที่จะบันทึกการรับรู้รายได้ตลอดปีได้นานถึงสองปี ในขณะที่ผู้ประกอบการในไทยมีน้อยรายที่จะมียอด backlog ในระดับใกล้เคียงกัน แสดงว่าธุรกิจในอินโดนีเซียมีความมั่นคงในเชิงการรับรู้รายได้มากกว่า

อย่างไรก็ตาม จุดด้อยของกลุ่มธุรกิจนี้ในอินโดนีเซียก็คือ อัตราการจ่ายเงินปันผลที่ค่อนข้างต่ำ โดย payout ratio เฉลี่ยอยู่ที่ราว 20% ของกำไรสุทธิเท่านั้น เมื่อเทียบกับของผู้ประกอบการในไทยที่มักจะจ่ายราว 30-50%

กลุ่มธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ในอินโดนีเซียจะยังคงน่าลงทุนต่อหรือไม่นั้น นักลงทุนจะต้องติดตามปัจจัยทางมหภาคอย่างสม่ำเสมอ ไม่ว่าจะเป็นความล่าช้าของการลงทุนโครงสร้างพื้นฐาน ทิศทางอัตราดอกเบี้ย หรือมาตรการควบคุมความร้อนแรงของตลาด เป็นต้น

นอกจากนี้ ปัจจัยเฉพาะตัวของแต่ละบริษัทก็สำคัญไม่น้อยเช่นกัน ไม่ว่า backlog ของบริษัทมีคุณภาพแค่ไหน ความสามารถในการทำกำไรเป็นเช่นไร รวมทั้งมูลค่าของราคาหุ้น ซึ่งมักจะพิจารณาในแง่ของ NAV ว่าเพิ่มขึ้นหรือน้อยลงเมื่อเทียบกับผลงานในอดีตหรือคู่แข่ง